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・前回の授業に関する質問

• なぜ、わざわざ再証券化するのか？• そのメリットは？• → リスク分散、分散化をより広範に実行するた

め

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・ サブプライム住宅ローンの証券化 RMBS （住宅ローン担保証券）・ RMBS を再度証券化した CDO （債務担保証券）： ABSCDO

IMF. Global Financial Stability Report April 2008 p.60

○ 再証券化

・ RMBS: Residential Mortgage Backed Security・ CDO: Collateralized Debt Obligation ：企業向貸出や 証券化商品を証券化したもの

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第３章．リスクの配分・管理• 資金の移転・提供（現在時点）→将来見返

りを得る：金融取引は異時点間の取引– 将来のことは確実ではなく、不確実でリスクが存在

する

• リスクをめぐる諸問題– リスクのある事業にどれだけ資金を提供するか

• 企業のリスク事業への挑戦意欲、資金の出し手のリスク許容度、金融仲介機構を通じるリスク分担

– リスクを資金提供者間でどう分担するか• 株式会社制度、証券化における優先劣後構造

– 資金提供に伴うリスクをどう管理するか• 分散投資、デリバティブ

– リスクを価格にどう反映させるか• 株価、債券発行金利と格付け

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（１）資産運用・投資におけるリスク分散

• リスクとは？– 資産運用・投資を考える場合のリスク

– e.g. ① ：ある株式に投資すると、１年後に 10 ％値上りする確率 50 ％、 5 ％値上りする確率 50 ％

• 損をする可能性はないが、リスクはある。– ② ：ある株式に投資すると、１年後には必ず 10 ％値下

がりする（必ず損をする）。• 損はするが、リスクはない（運命ではあるが、リスクではな

い） 。

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• リスク分散

• 株式投資の収益率　＝• 株式投資のリスク　：収益率が不確実で、ブレがあること

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• 投資のリスク（の尺度）　＝　　　　　　　　　　　　　　　（変

動性 volatility)　＝

・標準偏差：分布の（平均値からの）ばらつきを測る統計的尺度、収益率と同じく％単位で表示

• 投資先を分散⇒リスクが小さくなる

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・証券１が収益率のばらつき（標準偏差）が小さい　⇒リスクが小さい・証券２が収益率のばらつき（標準偏差）が大きい　⇒リスクが大きい・投資のリターンは、証券１も２も同じ 10%

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横軸は週次収益率

データの期間： 1997 年 1 月～ 2001 年 12 月野村證券投資情報部編『証券投資の基礎』丸善 p.54

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σ ：標準偏差野村證券投資情報部編『証券投資の基礎』 p.55

もし、収益率の分布が正規分布なら

10ボディ & マートン『現代ファイナンス論』ピアソン .p.356

資産運用の議論では、資産の組合せをまた 1 つの投資対象と考える。

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12野村證券投資情報部編『証券投資の基礎』丸善　 p.137

リスク削減効果：投資対象間の相関係数 ρ(-1 ρ 1)≦ ≦ に依存相関係数：２つの株式の収益率がどの程度同じような動きをするかを示す係数

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ケース 　　確率 p 　　株式投資収益率 rA 社業績良好　　 0.5 　　　　 15%A 社業績不調　　 0.5 　　　 － 5%

○ 投資のリスクとリターン

① １つの銘柄（ A 社株）のみに投資した場合の株式投資収益率の確率分布

・これから株式投資を行うという立場から考える。投資のリスク：投資収益率のブレ（標準偏差）投資のリターン：投資収益率の期待値 ( 予想平均収益率 )

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・ B 社株への株式投資の収益率も同じ確率分布とする（従ってリターンも同じ５％）。・両者の収益率分布は相関がゼロ（ i.e. 独立）であると仮定

A 社株への投資のリターン＝収益率の期待値 E （ r ）＝（ある収益率が生じる確率 p× 収益率 r ）の合計

＝ Σpiri ＝ 0.5×15%+ 0.5×(-5%) ＝ 5%

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企業 A

企業 B

業績良好 業績不調

業績良好 ケース (a) ：確率25%収益率＝ 1/2×15%

+1/2×15%=15%

ケース (b) ：確率25%収益率＝1/2×(-5%)+1/2×15%=5%

業績不調 ケース (c) ：確率25%収益率＝ 1/2×15%

+1/2×(-5%)=5%

ケース (d) ：確率25%収益率＝1/2×(-5%)+1/2×(-5%)= 　 -5%

・投資②の収益率②A 、 B 　２社に投資資金を１／２ずつ分散投資する場合

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○ 投資②のリターン（収益率の期待値） E(R)

　＝ 0.25×15% ＋ 0.25× 5% ＋ 0.25×5% 　　＋ 0.25×(-5%)　＝ 3.75% ＋ 1.25% ＋ 1.25% － 1.25%　＝ 5% （投資①のリターンと同じ）

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株式投資収益率の①確率分布：

0%

20%

40%

60%

- 5% 15%

収益率

確率

株式投資収益率の②確率分布：

0%

20%

40%

60%

-5% 5% 15%

収益率

確率

・投資のリスク：収益率のブレ・変動投資を分散することにより、投資収益率のブレ・変動が小さくなっている。

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n

iii rErpr

1

2))((

リスクの尺度＝収益率の標準偏差 σ＝あるケースの起きる確率 p× （そのケースでの収益率 r －期待収益率E(r) ）２　のすべてのケースについての合計の平方根

・投資①のリスク（標準偏差）

%10%)5%5(5.0%)5%15(5.0 22

・投資②のリスク（標準偏差）

%1.72

%10

%)5%5(25.0%)5%5(5.0%)5%15(25.0 222

＝

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○ 投資対象が n 個の場合のリスクとリターン：

同じ収益率分布、互いに相関がない（独立）、すべての投資対象の収益率の分布が、 A 社、 B 社と同じ場合（収益率の期待値＝ 5% 、収益率の標準偏差＝ 10% 　）

・リスク（標準偏差）＝ 10% ／　　そこで、 n→∞ の時、リスク→ 0

・リターン（収益率の期待値）＝５％

n 個の投資対象に分散して、同じ金額だけ投資するケース

n

20この例（米国）ではなぜ、 20% 程度以下に下がらないのか？

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どの株式の投資収益率も、経済全体の動きに左右されるという共通のファクターが作用している（正の相関）。

・　　　　　　　　（分散不能リスク、システマテック・リスク）　経済全体の景気の循環、金利の動き

・　　　　　　　（分散可能リスク、非システマテック・リスク）

・

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・東京電力と日本郵船：相関係数 0.505

○ 正の相関のある銘柄での投資分散のリスク削減効果

・

23

・

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○ 投資信託とリスク分散・投資信託委託会社による投資対象についての情報

収集・分析・選定：情報生産• 分散投資によるリスク削減

• 第３章１節の参考文献– 野村證券投資情報部編『証券投資の基礎』丸善 . 第

3 、 7 章– 井出正介・高橋文郎『ビジネス・ゼミナール：証券投資

入門』日経新聞社．第 4 、 6 章– ボディ、マートン『現代ファイナンス論』ピアソン．第 10 、 12

章