4 asset&liability management

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Portfolio ManagementAsset Liability Matching

Martin Galli, Agosto 2010

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ALM - Introducción

•Es una técnica para optimizar la estructura de activos y pasivos en un marco legal definido.

– Junto con el plan de negocios constituye la herramienta central para la gestión de un fondo de pensión.– Permite conocer la estructura de beneficios y contribuciones y las posibles distribuciones en el tiempo de los superávits y déficits.– Técnica aplicada en otros campos tales como compañías de seguro, bancos, centrales de energía, etc.

•Aplicación Típica:–Gestión de un defined benefit pension plan (DB).


ALM - Fondos de Pensión

Empleado / Employee

Empleador / Employer

Contribución o Aporte / Contribution en t

Jubilación o Pension

/ Benefit en T


ALM - Pension Fund Typology

• Governance– SP: State Pension | Collective & Public– OP: Occupational Pension | Collective & Private– PP: Private Pension | Individual & Private

• Types of Risks– Investment Risk– Inflation Risk– Longevity Risk

• Risk Bearing– DB ( Defined Benefit) | Company or State– DC (Defined Contribution) | Employee– Hybrids (Cash Balance, AFPs)


ALM - Fondos de Pension de Beneficio Definido (DB)

Pasivos–El pasivo principal será el beneficio acordado.–El beneficio depende de una fórmula, fijada previamente que involucra el salario (historia o promedio), años de aporte, edad, sexo.– El valor presente actuarial del pasivo se halla descontando beneficios esperados a la tasa de descuento adecuada.

Activos para afrontar los pagos– INTERNOS, bajo la forma de RESERVAS (de resultados) en el balance– EXTERNOS, bajo la forma de vehículo FONDO DE PENSION, fuera del balance.

Superavit (Surplus)– Es la diferencia entre activos y pasivos constituye el superávit del fondo de pensión S = A - L


ALM - Key determinants of the Pension Benefit

Pension Type

Revenues MarketReturns

Wages Fees Demographics

DB (funded)

x x x x

DB (unfunded)

X (corporate)

x x

DC (401k; AFP)

x x x

Pay as you go (reparto)

X (Fiscal)

x x x


ALM – Definiciones Alternativas

• Is the practice of managing risks that arise due to mismatches between the assets and liabilities (debts and assets)

• A primary objective in asset-liability management is managing Net Interest Margin (NIM) , that is, the net difference between interest earning assets (loans) and interest paying liabilities (deposits) to produce consistent growth in the loan portfolio and shareholder earnings, regardless of short-term movement in interest rates

• A technique companies employ in coordinating the management of assets and liabilities so that an adequate return may be earned.


Asset-Liability Risk

• Increasingly, managers of financial firms focused on asset-liability risk.

• The problem was not that the value of assets might fall or that the value of liabilities might rise. It was that capital might be depleted by narrowing of the difference between assets and liabilities that the values of assets and liabilities might fail to move in tandem.

• Asset-liability risk is a leveraged form of risk. The capital of most financial institutions is small relative to the firm's assets or liabilities, so small percentage changes in assets or liabilities can translate into large percentage changes in capital.


ALM - Políticas

•Políticas de inversión: –Liability Neutral–Búsqueda de ALPHA–Elección de Asset Classes

• Políticas del pasivo: –Ajustar el diseño del beneficio en los planes–Restricciones por leyes laborales y regulaciones.

• Políticas de funding –Depende de regulaciones–Reglas Contables–Politicas de la Cia. ( Riesgo, Leverage, Región)

Las técnicas de simulación y optimización del balance en el tiempo combinan variables de:


ALM – Esquema de Políticas


ALM - Conflictos de Interés

Mayor BeneficioIgual Contribución

Activos Más Riesgosos

MayorSurplus Risk

Mayor BeneficioIgual Retorno

Mayor Contribución

BalanceMás Gordo

DB ( Private & Funded )

PAYG ( Public & Unfunded )

Mayor Beneficio Menos Gasto Público

Mayor Contribucióm Menos Consumo


ALM – Estructura de los Modelos

En general, los modelos ALM simulan el impacto de variables exógenas sobre las variables objetivo, y su vínculo está dado por las variables de política.


ALM – Tipos de Modelos

• Modelos secuenciales simples: – las variables objeto son optimizadas individualmente

• Modelos integrados: – Las distintas variables de política se encuentran

interrelacionadas– Ej: políticas de funding y/o de contribuciones pueden estar

vinculadas con políticas de inversión específicas.

• Modelos integrados dinámicos: – usan funciones optimizadoras, en las cuales las variables

de política del siguiente período dependen del estado de una o más variables de política o elementos del balance del período anterior.


ALM - Beneficios

La gestión del fondo de pensión debe determinar el nivel de las contribuciones y cómo se invierten los activos. Las contribuciones están íntimamente vinculadas con los beneficios del plan.

El proceso de ALM comienza con la determinación del monto y el plazo de los beneficios a pagar a los retirados/jubilados.

(*) Valuación económica de los pasivos: usa tasa libre de riesgo, refleja costo de financiamiento del sponsor.(*) Valuación actuarial de los pasivos: usa tasa que refleja performance pasada de los activos del fondo.

Beneficios Supuestos demográficos Supuestos económicos

- Beneficios por retiro - Mortalidad - Inflación - Beneficios por muerte - Incapacidad - Crecimiento salarial - Beneficios por incapacidad

- Edad de retiro - Retornos de las inversiones

- Dinámica poblacional - Factor de descuento (*)


ALM – Pasivo Invidual

Suponiendo que los beneficios se pagan en base al salario al final de la carrera, la fórmula para el cálculo de los pasivos es:

DondeT = Momento del retiroL = Pasivo (liabilities) = Factor de reconocimiento del Salario W = Salario al momento tRF = Factor de Revalúo (de salarios entre t y T )

= Factor de retención (prob. de que el empleado siga en el plan hasta T )a = Factor de la Anualidad ( Valor Presente Actuarial en T de un annuity unitario)d = Factor de descuento entre momento actual t y T


ALM – Pasivo Individual

• Ver Ejemplo 1 en Excel


ALM – Pasivo Total

Pasivo Total (Total Liabilities)

Riesgos de los Pasivos

• N(t) Número de empleados–Dinámica de Población ( Matrices de Transición )

• Factor de Revalúo– evolución de salario y productividad

• Factor de Retención:– rotación de personal y fallecimientos

• Factor de la Anualidad: –Cambios en las probabilidades de sobrevida–riesgo de variación de tasas de interés


ALM – Rentas (Annuities)

•Contrato por el cual se paga una suma periódica mientras la persona que lo cobra siga vivo, a cambio del previo pago de una prima.

-Su atractivo radica en que el individuo queda protegido del riesgo de vivir más tiempo de lo que permiten sus activos.

•Tipos de rentas- Fijas (en términos nominales): fixed annuity- Crecientes (a una tasa fija): graded annuity- Reales (indexadas por inflación): real annuity- Variables (siguen una cartera): variable annuity- Participativa (en función de gastos, mortalidad, retornos de las inversiones): participating annuity- De una sola vida (mientras viva titular): single life annuity- De tipo conjunta (se sigue cobrando hasta que la pareja sobreviviente se muera): joint and survivor annuity


ALM – Valor Presente Actuarial

Valor presente actuarial de una renta vitalicia (PVA)

Donde R = renta y P = probabilidad acumulada que un hombre/mujer de edad X sobreviva hasta una edad X+t

Los factores de la renta vitalicia dependen de:- Edad- Sexo- Tasa de interés supuesta (los factores son muy sensibles a la tasa de interés)- Patrones de mortalidad


ALM - VPA

• Hacer Ejemplo 2 de chapter 4 /page 11 en el Pizarrón– Repasar fórmula


ALM – Clasificación de Activos

Clase de activos Características Duration Simulaciones

Renta Fija (corporativos, soberanos)

Duration matching de los pasivos, cash flows estables y relativamente seguros

0 a 30+

Desarrollo de la curva de rendimientos (más spread cuando corresp.)

Renta VariableAumenta retornos, correlación con salarios y productividad

muy largaCurva de rendimiento + prima de riesgo de acciones

Activos Alternativos (real estate, hedge funds, etc.)

Diversificación, muy baja correlación con otras clases de activos, en caso de RE: cash flows relat. seguros y estables

0 a 30+Curva de rendimiento + prima de riesgo, baja correlación


ALM – Riesgo/Retorno de los Activos


ALM – Surplus ( Superavit)

•Surplus (Medida Absoluta)-Accounting Surplus (Book Values)-Regulatory Surplus (Regulatory Valuation)-Economic Surplus (Market Value)

•Funding Ratio (Medida Relativa)-Es más apropiado para definir políticas.-Ejemplos:

Si FR <100% necesidad de hacer mayores contribucionesSi FR 120%, 50% reducción de contribucionesSi FR 150%, 100% reducción de contribucionesSi FR 180%, se pueden retirar fondos excedentes


ALM - Reserves


ALM - Objetivos

Presencia de objetivos divergentes

Objectivos respecto de los activos

Objectivos respecto de los pasivos

Objetivos respecto de los activos y pasivos

Maximizar el retorno de las inversiones

Minimizar el riesgo de no poder pagar las pensiones

Minimizar la volatilidad del ratio de fondeo

Minimizar la volatilidad de los retornos

Minimizar los riesgos de revalúo

Minimizar la probabilidad del shortfall del ratio de fondeo

Minimizar las contribuciones de la empresa/empleados


ALM – Surplus Risk

Modelo Integral ( un período )

Notación

¿Cómo influyen las variables en el riesgo de superavit?


ALM – Surplus Risk

• Surplus (SP)


ALM –ShortFall Risk

Cálculo del z-score en Excel:

=DISTR.NORM.ESTAND.INV(2.37%) = -2

-2,5

-2,0

-1,5

-1,0

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 55% 60% 65% 70% 75% 80% 85% 90% 95% 100%

z (alpha)


ALM. Shortfall Risk

• Ver Shortfall Risk en Excel


ALM – Surplus Shortfall Risk

Riesgo de shortfall del Surplus

Shortfall Constrain


ALM – Surplus Shortfall Constrain

• Para cada σ>0 obtenemos 1. una media μ correspondiente al portfolio eficiente A(σ, μ )

σA ----> μA

2. La cota máxima para μ de la shortfall constrain correspondiente.

σA ---->

cota


ALM – Surplus Shortfall Risk

• Portfolio (A) de Equities (E) y Bonos (B)

Ver “Case Study Part 1,.., Part 4” En Excel


ALM – Surplus Scenarios

•Los reguladores exigen la realización de tests de stress sobre los portafolios de activos

―prima de riesgo de las acciones―cambios en la curva de tasas

• Variables Macro―cambios en la tasa de crecimiento de salarios―tasas de inflación, etc.

•La ventaja del análisis de escenarios en ALM por sobre el stress testing es la vista integral tanto de activos como de pasivos. Ejemplo:

―una baja en la tasa de interés mejora la performance de nuestro portafolio de bonos (en el activo), ―pero al mismo tiempo incrementa el valor presente de los pasivos.


ALM – Otras Técnicas

• Simulaciones estocásticas:– Se simula dinámicamente mediante Monte Carlo el efecto

de los inputs sobre los activos y pasivos. – El horizonte temporal del estudio es muy largo (20 o 30

años) para capturar la naturaleza de LP de los activos.

• Estrategias de Portfolio– Pasiva ( Liability-neutral portfolio )

• portafolio de bonos corporativos de vencimientos de largo plazo

• swap con un banco de inversión que replique la posición del pasivo (LDI, liability driven investing).

• No todos los riesgos del pasivo son inmunizables (variables poblacionales, salariales, etc.)

– Activa• Manejada Internamente

• Administrada por Terceros.


ALM - Reglas dinámicas de Ajustes •Pueden ser función cualesquiera de las variables y estadísticos

– Procíclicas (ej. actuar más agresivamente ante aumentos en el ratio de fondeo)

– Anticíclicas (ej. actuar de manera más conservadora ante aumentos en el ratio de fondeo)

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