2013년 09월 25일

스팀과 전기, 버릴 것이 없다KG ETS (151860)

에코에너지 (038870)

최근 발생하고 있는 전력 수요 공급 불균형으로 공급 관련 투자 본격화가 예

상된다. 이는 관련 기업에 매력적인 투자 기회가 될 것으로 판단한다. 향후 전

력 관련 투자는 수익성과 정부 지원 등을 고려할 때 효율성(Input 대비 높은

Output), 친환경성에 초점을 맞출 가능성이 높다.

기존 발전 사업 대비 열병합발전, 폐기물 재활용 사업은 이러한 측면에서 메

리트가 충분하다고 판단한다. 열병합발전의 경우 기존 발전 대비 2배 이상의

이용효율을 보유하고 있으며, 1/4의 이산화탄소를 줄일 수 있다. 국내 신재생

에너지 중 가장 비중이 높은 폐기물 재활용은 낮은 원재료 가격과 관련 규제

반사이익을 바탕으로 성장이 가능할 것이다.

당사 스몰캡팀은 관련업체로 KG ETS(151860)과 에코에너지(038870)를 추

천한다.

*신근호 02 6915 5671 kh.shin@ibks.com *김종우 02 6915 5776 081239@ibks.com *최광현 02 6915 5764 richmaker@ibks.com 유욱재 / 팀장 02 6915 5323 oneupyoo@ibks.com 김인필 02 6915 5419 ipkim01@ibks.com *자료작성자

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CONTENTS

Ⅰ. Go with Idea .................................................................................................................................... 4

산업별 뉴스정리................................................................................................................................................... 4

Ⅱ. Into the Idea..................................................................................................................................... 7

국내 전력(에너지) 시장은 성장 중................................................................................................................... 8

열병합발전(고효율 + 친환경)에 주목............................................................................................................10

폐기물 재활용(고효율 + 친환경)에 주목.......................................................................................................12

▶KG ETS(151860) ............................................................................................................. 13

▶에코에너지홀딩스(038870)............................................................................................. .17

Ⅲ. Appendix........................................................................................................................................20

탐방요약..............................................................................................................................................................20

탐방계획..............................................................................................................................................................23

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Ⅰ. Go with Idea

산업별 뉴스정리

■ Analyst: 김인필 02.6915.5419

Date Headine Source

08/23(금) ► 중국 상반기 승용차 수입량 52만여 대로 11% 감소 한국자동차산업협회

08/26(월) ► 영국 7월 판매량 13% 증가로 17개월 연속 증가세 한국자동차산업협회

08/26(월) ► 브라질 판매량 7월에도 6% 감소, 생산은 3.7% 증가 한국자동차산업협회

08/28(월) ► 멕시코 7월 판매량 9.9% 증가로 성장세 다소 둔화 한국자동차산업협회

09/16(월) ► 중국 조선소들, 한국의 VLPP 부문 점유율 어느 정도 잠식할까? 선박뉴스

09/17(화) ► 세계 7월 판매량 695만 대로 증가율 5%대 회복 한국자동차산업협회

09/17(화) ► 미국 8월 판매량 17% 증가 속 일본 빅 3 기업, 20%대 급증 한국자동차산업협회

09/17(화) ► 올해 세계 판매량 3.6% 증가한 8,350만 대 기록 예상 한국자동차산업협회

09/17(화) ► 세계 2,3위 ‘컨’ 선사들 중국 도움으로 선대 확충 경쟁 선박뉴스

09/22(일) ► 지난해 R&D 투자 사상 최대 규모 선박뉴스

09/23(월) ► 클락슨, 최신형 에코디자인 벌크선, 중고선 대비 연료 절약 15-20% 선박뉴스

산업재

09/23(월) ► 글로벌 가스 가격수준으로 볼 때 가스 파워 선방이 정답이다 선박뉴스

■ Analyst: 김종우 02.6915.5776

Date Headine Source

08/22(목) ► “구글의 배신 얼마남지 않았다” 섬뜩한 경고 디지털타임스

08/27(화) ► 삼성-LG, 세계 최초 플라스틱OLED 스마트폰 전쟁…10월 분수령 전자신문

08/30(금) ► 지상파 방송사, 미래부에 “8VSB 신중한 검토를” 전자신문

09/02(월) ► [ICT포럼코리아 2013]표준의 `시장 조성자` 역할 강화해야" 전자신문

09/04(수) ► MS ‘도박’에 증시 부정적…노키아 폭등, MS 급락 디지털타임스

09/04(수) ► 아이폰5C, 세계 스마트폰 시장의 ‘뇌관’ 급부상 전자신문

09/09(월) ► [IFA 2013]TO21 상용 UIBC 기술 최초 공개 전자신문

09/11(수) ► 지문인식으로 보안 강화한 아이폰5S 공개…중저가 아이폰5C도 발표 전자신문

09/13(금) ► 와이브로 ‘역사 속으로’…미래부 출구전략 모색 디지털타임스

09/16(월) ► 방통위, 위치정보 규정 완화 추진 디지털타임스

09/21(토) ► 아이폰 5Cㆍ5S 판매 개시…골드색 10분내 매진 디지털타임스

IT/통신/게임

09/23(월) ► 10월, 스마트패드 대격돌…애플·MS·삼성·LG 신병기 줄줄이 출시 전자신문

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산업별 뉴스정리

■ Analyst: 신근호 02.6915.5671

Date Headine Source

09/09(월) ► 패션, 섬유업체 올 상반기 영업실적 업종별 희비 교차 속 채산성 악화 어패럴뉴스

09/10(화) ► 코렌텍, 3D 프린팅 인공관절 분야 역할 기대 매일경제

09/11(수) ► 지갑 닫는 가계…저물가에도 내수부진 경기회복 최대 복병 국민일보

09/12(목) ► 정관장, 일매출 60억원 이상 기록… 주말 100억원 예상 EBN 산업뉴스

09/13(금) ► 빙그레, 브라질에 첫 해외법인 설립 EBN 산업뉴스

09/13(금) ► 녹십자-알보젠, 전략적 제휴 협약 체결 EBN 산업뉴스

09/16(월) ► CJ, 제약사업 분사 검토… “매각 아냐” EBN 산업뉴스

09/16(월) ► 녹십자, 차바이오와 사업 협력 EBN 산업뉴스

09/17(화) ► 새 약가제도 자세히 뜯어보니… 대형품목 타격 헬스코리아뉴스

09/18(수) ► 유한양행, 베링거 동맹. 전문약 시장 뒤흔들다 헬스코리아뉴스

09/18(수) ► 매일유업, 26일 전후 우윳값 리터당 200원 인상…유업계 줄인상 예고 EBN 산업뉴스

내수

09/20(금) ► 맞춤형 보청기 등… ‘3D프린터’ 의료 분야 적용 확대 스포츠한국

■ Analyst: 신근호 02.6915.5671

Date Headine Source

09/19(목) ► Malaysia Developer to Transfer Land Assets to Singapore Bloomberg

09/19(목) ► Smartphone Cameras at 41 Megapixels Pressure Canon, Nikon Bloomberg

09/20(금) ► Priceline Tops $1,000 on Growing Demand for Web Bookings Bloomberg

09/20(금) ► US Producers Skip Brazil's Biggest Oil Find as Chinese Compete Bloomberg

09/20(금) ► Apple Ends China's Three-Month Iphone Delay on Sept.20 Bloomberg

09/20(금) ► Macquarie Sees Record Global Fund Flows Into Australian Property Bloomberg

09/20(금) ► Buffett Says Federal Reserve Is Greatest Hedge Fund in History Bloomberg

09/20(금) ► Adidas Cuts 2013 Profit Forecast as Euro Gains, Golf Weakens Bloomberg

09/20(금) ► Hiroshi Yamauchi, Who Ran Nintendo for 53 Years, Dies ast 85 Bloomberg

09/20(금) ► Tesla CEO Uses Twitter to Find Engineers for Project Bloomberg

09/21(토) ► Microsoft bets on rapid online growth FT

해외 기사

09/23(월) ► Philippines Is Ready for Fed Taper With Tools to Curb Outflows Bloomberg

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산업별 뉴스정리

■ Analyst: 최광현 02.6915.5764

Date Headine Source

09/06(금) ► 롯데케미칼, 영국 화섬원료 공장 ‘불가항력’ 선언 EBN 산업뉴스

09/09(월) ► 대우건설, 베네수엘라 석유수출시설 기본설계 수주 EBN 산업뉴스

09/09(월) ► SK E&S, 민간기업 최초 셰일가스 도입 EBN 산업뉴스

09/10(화) ► 웅진케미칼 매각, 롯데 불참…LG·도레이 등 4파전 EBN 산업뉴스

09/12(목) ► 코오롱인더스트리, 수처리 분리막 모듈 사업 강화 EBN 산업뉴스

09/14(토) ► OCI, 美 자회사 뉴욕증권거래소 상장...9천500만弗 조달 EBN 산업뉴스

09/15(일) ► 한화큐셀, “태양광 불황 끝 보여…내년엔 흑자가능” 매일경제

09/16(월) ► 中, 상반기 화섬 생산량 전년比 5.8%↑ 한국화섬협회

09/22(일) ► 포스코, 파이넥스 기술 첫 해외 수출0 EBN 산업뉴스

09/23(월) ► 대우인터 부산공장 매각, 태광실업과 금주 MOU 체결 EBN 산업뉴스

09/23(월) ► 제일모직, 패션사업 에버랜드에 처분…“화학소재 집중” EBN 산업뉴스

소재/에너지

09/24(화) ► LG화학, 카자흐 프로젝트 ‘탄력’…GS건설 참여 EBN 산업뉴스

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II. Into the Idea

Summary 스팀과 전기, 버릴 것이 없다

• 국내 전력(에너지) 시장 성장이 꾸준히 지속되고 있다. 1인당 전력 소비량은

2012년 9,331 kWh/년을 기록하며 2005년 대비 36% 성장하였다. 주목할 점은

과거와 달리 인구 성장률과 경제성장률이 주춤한 최근에도 오히려 전력 소비량

과 거래량의 상승 추세는 더욱 가파라지고 있다는 것이다. 그러나 동기간 공급

예비율은 11.3%에서 5.2%로 대폭 축소되었다. 이러한 수요, 공급 불일치는 전

력 가격 현실화 문제로 도출화 되었다. 이에 따라 정부의 전력 공급 관련 투자

가 본격화 될 것으로 예상되며, 이는 관련 기업에 매력적인 투자 기회로 작용할

가능성이 높다고 판단한다. 가격 결정 주도권이 없다는 점은 부정적 요소이나,

확실한 수요가 보장되어 있다는 점은 안정적 이익 창출에 긍정적이기 때문이다.

• 향후 전력 관련 투자는 수익성과 정부 지원 등을 고려할 때 효율성(Input 대비

높은 Output), 친환경성에 초점을 맞출 가능성이 높다고 전망한다. 대표적 예

는 열병합발전 사업이다. 열병합발전을 이용할 경우 에너지 이용효율이

70~90%에 이른다. 이에 대비 기존 방식의 발전효율은 25~40%에 불과하다.

또한 원천적 에너지 사용량 절감 및 효율성 향상으로 이산화탄소 양이 기존 방

식 대비 25% 줄어드는 것 역시 열병합발전의 긍정적 요소이다. 이에 따라 열병

합발전을 이용한 집단에너지 사업의 경우 향후 에너지 절약 및 기후변화협약에

대응하기 위해 꾸준한 확대가 이어질 것으로 전망한다.

• 최근 환경이슈, 에너지 다각화 등으로 신재생 에너지 비중이 높아지고 있는 추

세이다. 전체 발전량 중 신재생 에너지 비중은 2008년 1%에서 2011년 3.5%로

급증하였다. 국내 신재생 에너지 사업 중 가장 비중이 높은 것은 태양광, 풍력

이 아닌 폐기물 분야이다. 폐기물 에너지 사업의 높은 효율성과 친환경성을 감

안할 때 향후 성장성은 충분하다고 판단한다. 아직 Grid Parity가 어려운 태양

광 대비 폐기물 사업은 바로 이익이 발생하는 구조라는 점도 긍정적 요소이다.

• 과거와 달리 1) 저성장 국면에서 2) 에너지 가격이 현실화 되는 추세이며, 3) 에

너지 자원화/안보의 인식이 강해지는 최근 상황을 감안할 때 효율성이 높으며

친환경 사업인 열병합발전 및 폐기물 재활용 사업은 매력적인 투자처라고 판단

한다. 이번 보고서에서는 1) 기존 사업의 높은 이익률을 바탕으로 중장기적 안

정적 Cash Flow 창출이 가능하며, 2) 신사업을 통한 계단적 실적 상승을 시현

할 수 있는 KG ETS(151860), 에코에너지(038870)를 관련 종목으로 추천한다.

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국내 전력(에너지) 시장은 성장 중

국내 전력(에너지) 시장 성장이 꾸준히 지속되고 있다. [그림 1]과 [그림 2]에서 확

인할 수 있듯이 국내 전력 시장 규모는 매년 우상향을 지속하고 있다. 1인당 전력

소비량은 2012년 9,331 kWh/년을 기록하며 2005년 대비 36% 성장하였다. 동기

간 국내 전력 소비량은 21% 상승률을 기록하였다. 주목할 점은 과거와 달리 인구

성장률과 경제성장률이 주춤한 최근에도 오히려 전력 소비량과 거래량의 상승 추

세는 더욱 가파라지고 있다는 것이다. 이는 생활의 정보통신화, 한반도 기후변화에

따른 전력수요 급증, 산업 고도화 등에 기인한다.

그림 1. 국내 전력 소비량 그림 2. 인구 1인당 전력 소비량

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250

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1990 1993 1996 1999 2002 2005 2008 2011

(백만TOE)

3,000

5,000

7,000

9,000

11,000

2002 2004 2006 2008 2010 2012

(kWh/년)

자료: 통계청, IBK투자증권 자료: 통계청, IBK투자증권

그림 3. 전력거래량 그림 4. 경제성장률, 전력 공급예비율 및 예상

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200

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350

400

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2001 2003 2005 2007 2009 2011

(백만MWh)

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2002 2004 2006 2008 2010 2012

024681012141618

경제성장률(좌) 공급예비율(우, 역축)(%) (%)

자료: 전력통계정보시스템(EPSIS), IBK투자증권 자료: 통계청, IBK투자증권

[그림 4]는 이와 같은 추세를 뚜렷이 보여준다. 2000년 초, 중반에는 경제성장률

과 공급예비율의 흐름이 유사한 모습을 그렸으나 2000년 후반부터는 경제성장률

과 공급예비율의 디커플링이 두드러지고 있다. Black-Out 등의 용어가 실생활에

언급되기 시작한 것과 때를 같이 한다. 공급(발전 시설) 확대가 제한적인 가운데

생활의 정보통신화, 기후변화, 산업 고도화로 국내 전력 시장 성장 중

전력 가격 상승의 주요 원인 중 하나는 수요와 공급의 불일치

Pocket Idea

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수요의 꾸준한 증가, 즉 수요, 공급의 불일치(공급예비율 하락)는 전력 가격 현실

화 문제로 도출화 되었다. 이는 2011년 이후 4번에 걸친 전기료 인상으로 이어졌

다. 전력거래금액은 2000~2012년까지 연평균 16.1% 상승하며 거래량 대비 약 2

배 이상의 속도로 성장하였다. 석유, 석탄 등 원재료 가격 상승도 주요 원인이나

원자재 가격이 주춤한 2013년에도 이와 같은 추세는 지속되고 있다는 점과 전력

거래량 역시 동기간 10%대의 연평균 성장을 기록하는 것을 고려할 때 가격 상승

의 주요 원인 중 하나는 수요와 공급의 불일치라는 점을 간과할 수 없다.

그림 5. SMP(계통한계가격) 그림 6. 전력거래금액

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2001 2003 2005 2007 2009 2011

(원/kWh)

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1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

2001 2003 2005 2007 2009 2011

(백억원)

주: 2011년까지는 육지SMP 기준

자료: 전력통계정보시스템(EPSIS), IBK투자증권

자료: 전력통계정보시스템(EPSIS), IBK투자증권

이와 같은 현실의 변화는 국내 주식시장에도 반영되고 있다. [표 1]에서 확인할 수

있듯이 Valuation의 점진적 상승추세와 함게 2011년 이후 유틸리티 관련주의 수익

률은 KOSPI 대비 우수한 성적을 기록하였다. 특히 유가 상승과 셰일가스 개발 영

향으로 가스 관련주의 주가 상승이 두드러졌다. 과거 성장성 의문으로 소외되었던

것과 다른 모습이다. 이는 단순히 소비하는 에너지에서 ‘에너지 자원화’, ‘에너지

다각화(안보)’로의 인식 변화, 국내 저성장 구조에서 안정적인 수익 창출 비즈니스

모델 보유, 에너지 가격 현실화 등이 복합적으로 작용했기 때문이다.

표 1. 유틸리티 관련주 주가 (단위: %, 배)

주가 상승률 2010년 P/E 2011년 P/E 2012년 P/E

에코에너지 40.1 11.0 64.8 14.4

삼천리 26.1 6.3 11.1 12.7

코엔텍 8.5 29.8 28.2 11.0

인천가스 15.9 7.5 7.4 9.2

예스코 45.2 4.0 7.4 6.3

경동가스 130.1 3.1 6.2 6.2

부산가스 33.7 8.1 6.2 6.1

지역난방공사 16.0 9.1 230.7 5.8

경남에너지 89.1 4.9 3.8 5.0

KOSPI -2.2

주1: 주가상승률은 2011년~현재 기준 주2: P/E는 연말 종가 기준

자료: Quantiwise, IBK투자증권

과거와 달리 유틸리티 관련주 수익률은 Outperform 중

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정부는 이러한 전력 공급 문제를 해결하기 위해 발전설비를 중심으로 관련 투자를

늘릴 계획이다. 2013년 2월 발표된 제 6차 전력수급기본계획에 따르면 정부는

2027년까지 총 2,957만kW(2013년 8월 기준 공급능력 8,071만kW)의 설비용량을

증설할 예정이다. 그러나 과거와 달리 정부 예산의 문제 등으로 활발한 민간사업

자의 사업 진출이 늘어날 것으로 전망된다. 이에 따라 타 SOC 사업과 유사한

BTO(Build-Transfer-Operation, 100% 민간이 사업비를 조달하여 건설. 정부에

기부채납후 사업기간동안 운영권을 보장받는 구조), BOT(Build-Operation-

Transfer, 100% 민간이 건설 및 운영. 운영기간 종료 후 정부에 기부채납하는 구

조), 민간 직접투자 방식이 다양한 곳에서 적용될 전망이다. 이러한 유틸리티 시장

은 민간 기업 진출에 매력적인 투자처라고 판단한다. 가격 결정 주도권이 없다는

점은 부정적 요소이나, 확실한 수요가 보장되어 있다는 점은 안정적 이익 창출에

긍정적이기 때문이다.

열병합발전(고효율 + 친환경)에 주목

유틸리티 관련 국내 비즈니스는 공공재의 성격이 강한 사업의 특성상 가격 결정력

이 낮기 때문에 고마진을 추구하기 어려운 사업이다. 최근 2년간 한국전력 영업이

익률이 마이너스를 기록한 것이 대표적 예이다. 이는 자유로운 가격 인상이 어려

운 점도 있지만 또 하나의 주된 이유는 Input 대비 Output 효율성이 매우 낮거나

단순 유통 구조를 취하고 있기 때문이다. 즉, 높은 영업이익률을 추구하고 있는 기

업은 그렇지 못한 기업 대비 높은 효율성 또는 사업 구조에서 더 우월한 지위에

있다는 의미이며, 이는 더 높은 Cash 창출 능력으로 귀결될 가능성이 높다고 할

수 있다.

효율성이 높은 전력사업의 대표적 예는 열병합발전 사업이다. 열병합발전 사업을

영위하고 있는 지역난방공사(OPM 8~9%), KG ETS(10~20%)의 경우 타 관련 업

체 대비 높은 영업마진률을 기록하고 있는 것을 확인할 수 있다. 열병합발전이란

연료에너지원으로부터 전력과 열을 동시에 발생시키는 시스템을 말한다. 열병합발

전을 이용할 경우 에너지 이용효율이 70~90%에 이른다. 이에 대비 기존 방식의

발전효율은 25~40%에 불과하다. 또한 원천적 에너지 사용량 절감 및 효율성 향상

으로 이산화탄소 양이 기존 방식 대비 25% 줄어드는 것 역시 열병합발전의 긍정적

요소이다. 이에 따라 열병합발전을 이용한 집단에너지 사업의 경우 향후 에너지 절

약 및 기후변화협약에 대응하기 위해 꾸준한 확대가 이어질 것으로 전망한다.

정부 역시 전체 발전설비 확대 뿐만 아니라 전력 효율성 및 친환경성을 고려하여

열병합발전을 이용한 집단에너지 사업 투자를 확대 중이다. 제 4차 에너지 이용합

리화 계획에 따르면 2012년 242만호에서 2017년 총 312만호까지 지역난방공급을

확대할 계획이다. 이미 집단에너지 사업 중 가장 큰 비중을 차지하는 지역난방의

열판매량, 전력판매량은 지난 5년간 37% 증가하였다. 그러나 집단에너지의 국내

침투율은 약 14% 수준으로 타 국가 비교시 증가 여력이 충분할 것으로 전망한다.

발전설비 관련 투자가 늘어날 것이며, 이는 민간 기업 진출에 매력적 투자처

높은 영업이익률의 기업은 그렇지 못한 기업 대비 높은 효율성 또는 사업 구조에서 더 우월한 지위에 있다는 의미

효율성이 높은 전력사업의 대표적 예는 열병합발전

정부 역시 전체 발전설비 확대 뿐만 아니라 전력 효율성에 대한 투자도 진행 중

Pocket Idea

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그림 7. 집단에너지 연도별 운영실적 그림 8. 국내 지역난방 가구 추이

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1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010

지역난방 산업단지

(백만Gcal/y)

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2009 2010 2011 2012 2013F 2017F

(만호)

자료: 에너지관리공단, IBK투자증권 자료: 지역난방공사, IBK투자증권

그림 9. 일반발전 vs 열병합발전 그림 10. 외국의 집단에너지사업 현황

자료: 지역난방공사 자료: Euroheat&Power

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폐기물 재활용(고효율 + 친환경)에 주목

최근 환경이슈, 에너지 다각화 등으로 신재생 에너지 비중이 높아지고 있는 추세

이다. 전체 발전량 중 신재생 에너지 비중은 2008년 1%에서 2011년 3.5%로 급증

하였다. 2012년부터 정부의 RPS 지원 등이 이루어 지고 있는 상황이기 때문에 신

재생 에너지 관련 사업 확대는 명약관화라고 할 수 있다.

[그림 11]에서 나타나듯이 국내 신재생 에너지 사업 중 가장 비중이 높은 것은 태

양광, 풍력이 아닌 폐기물 분야이다. 2011년 기준, 전체 신재생 에너지의 절반 이

상을 차지하고 있다. 폐기물 에너지 사업의 높은 효율성과 친환경성을 감안할 때

향후 성장성은 충분하다고 판단한다. 2009년 런던의정서 가입에 따라 2013년부터

분뇨의 해양배출금지, 2014년부터 오염 물질의 해양투기가 전면 금지된다. 해양배

출 금지와 매립의 한계성, 기술 발전을 감안할 때 재활용을 통한 전력 사업 확대

가능성은 충분하다고 판단한다. 또한 아직 Grid Parity가 어려운 태양광 대비 폐

기물 사업은 바로 이익이 발생하는 구조라는 점도 긍정적 요소이다. 폐기물 관련

사업을 영위하고 있는 코엔텍, 에코에너지의 경우 원재료비가 매출의 10~20% 수

준에 불과하기 때문에 10~20%의 높은 영업이익률 유지가 가능하다.

그림 11. 2011년 신재생에너지 항목 그림 12. 전체 발전량 중 신재생에너지 비중 추이

연료전지2%

풍력5%

바이오3%태양광

5%

폐기물(재활용)59%

수력26%

(MWh)

0

1

2

3

4

1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011

(%)

자료: 통계청, IBK투자증권 자료: 통계청, IBK투자증권

과거와 달리 1) 저성장 국면에서 2) 에너지 가격이 현실화 되는 추세이며, 3) 에너

지 자원화/안보의 인식이 강해지는 최근 상황을 감안할 때 효율성이 높으며 친환

경 사업인 열병합발전 및 폐기물 재활용 사업은 매력적인 투자처라고 판단한다.

이번 보고서에서는 1) 기존 사업의 높은 이익률을 바탕으로 중장기적 안정적 Cash

Flow 창출이 가능하며, 2) 신사업을 통한 계단적 실적 상승을 시현할 수 있는 KG

ETS(151860), 에코에너지(038870)를 관련 종목으로 추천한다.

환경이슈, 에너지 다각화 등으로 신재생 에너지 비중 상승 추세

신재생 에너지 사업 중 가장 비중이 높은 것은 폐기물. 향후 관련 사업 확대 가능성도 충분

KG ETS(151860)와 에코에너지(038870)를 관련주로 추천

Pocket Idea

13

Not Rated KG ETS (151860)

목표주가 -

현재가 (9/23) 5,240원

KOSDAQ (9/23) 527.07pt 시가총액 1,886억원

발행주식수 36,000천주

액면가 500원

52주 최고가 5,560원

최저가 4,470원

60일 일평균거래대금 203억원

외국인 지분율 1.34%

배당수익률 (12.12월) -%

주주구성 KG 외 5인 45.1%

주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 8% - -

절대기준 9% - -

기업명 주가추이 (%)

460480500520540560580

13.7

(P)

4,000

4,500

5,000

5,500

6,000KOSDAQ(좌)KG ETS(우)

폐자원에서 시너지를 캔다

폐기물 처리와 열에너지 및 전자소재 생산

KG ETS는 1)각종 폐기물과 폐수 등에 대한 수집/운반/처리를 담당하는

환경 사업, 2)열병합발전소를 이용해 생산한 스팀을 시화산업단지내 화

학 및 염색업체로 공급하는 신재생에너지 사업, 3)동폐액 등을 활용해

PCB도금 및 목재부식방지용 소재를 생산하는 전자소재 사업을 영위하

고 있다. 2012년 기준 매출은 신재생에너지 사업 49%, 전자소재 사업

24%, 환경 사업 20% 수준이다.

1999년 프랑스의 폐기물 처리기업 Veolia의 투자로 설립돼 2010년 KG

그룹에 인수된 KG ESK와 시화산업단지내 집단에너지사업자인 KG에너

지가 2011년 12월 합병해 현재에 이르고 있다.

환경 사업 (폐기물 처리) : 시너지의 근간 & 캐쉬카우

환경 사업은 국내 최대 수준의 폐기물 처리 설비와 기술력을 바탕으로

올해 약 200억원(+6.5% YoY)의 매출을 계획하고 있다. 동사는 일반폐

기물 소각로 2기(192톤/일), 지정폐기물 소각로 1기(85톤/일)를 보유하

고 있으며, 폐수는 하루 360톤까지 처리가 가능하다. 특히 국내 유일의

폐유독물 직투입 설비를 바탕으로 수익성이 높은 지정폐기물(폐유독물)

처리에 경쟁력을 확보하고 있다. 국내 폐기물 발생량 증가와 폐기물 해

양 배출 금지 법안 등의 우호적인 영업 환경 감안시 향후에도 안정적인

캐쉬카우 역할을 담당할 것으로 판단된다.

또한 폐기물 처리 과정에서 발생하는 소각열과 부산물은 사업부간 시너

지의 근간이 되고 있다. 소각열은 스팀 생산에 에너지원으로 사용되고,

PCB업체에서 수거한 폐동은 전자소재 사업에 활용되고 있기 때문이다.

(단위:억원,배) 2009 2010 2011 2012 2013F

매출액 303 362 448 940 1,040

영업이익 -8 32 84 158 200

세전이익 -38 24 72 127 174

당기순이익 -33 24 58 101 145

EPS(원)* - 68 160 281 403

증가율(%) 적전 흑전 136.5 75.6 43.6

영업이익률(%) - 8.9 18.6 16.8 19.2

순이익률(%) - 6.7 12.8 10.7 13.9

ROE(%) - 6.5 10.4 13.5 17.3

PER - - - - 13.0

PBR - - - - 2.1

EV/EBITDA - - - - -

자료: Company data, 전망치는 회사 가이던스

주: K-IFRS(개별) 기준. EPS는 현재 발행주식수로 환산(3,600만주)

최광현 6915-5764

14

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그림 13. 주요 사업간 시너지 구도

전자소재 사업

다양한 동 제품 생산

신재생에너지 사업

스팀 및 전력 생산

환경 사업

폐기물수집

폐기물처리

폐기물분석

소각열

활용

폐자원

활용

스팀

활용

전자소재 사업

다양한 동 제품 생산

신재생에너지 사업

스팀 및 전력 생산

환경 사업

폐기물수집

폐기물처리

폐기물분석

소각열

활용

폐자원

활용

스팀

활용

전자소재 사업

다양한 동 제품 생산

전자소재 사업

다양한 동 제품 생산

신재생에너지 사업

스팀 및 전력 생산

신재생에너지 사업

스팀 및 전력 생산

환경 사업

폐기물수집

폐기물처리

폐기물분석

환경 사업

폐기물수집

폐기물처리

폐기물분석

소각열

활용

폐자원

활용

스팀

활용

자료: KG ETS, IBK투자증권

신재생에너지 사업 (스팀) : 수익성 개선 & 신규 고객사 확보

동사는 시화산업단지내 60여개 화학 및 염색 업체로 스팀을 독점 공급하고 있는데,

소각열 수급 비중 증가에 따른 수익성 개선과 단지내 스팀 사용량 증가 및 신규

공급 계약으로 성장세가 지속될 전망이다. 올해 신재생에너지 사업의 매출은 540

억원(+16.9% YoY)을 계획 중이다.

동사가 스팀을 수급하는 방법은 1)자체 소각로 및 시화/반월 산업단지내 소각업체

에서 소각열을 스팀 형태로 매입, 2)SK에너지의 PC(페트로코크스) 보일러 가동,

3)벙커C유/LNG 등 자체 보일러를 가동하는 형태로 구분된다. 비용이 가장 저렴

한 소각열 비중이 높아질수록 사업부의 마진이 개선되는데, 소각열 비중은 작년

63%에서 올해는 외부 조달 확대를 통해 67%로 높아져 원가 절감이 예상 된다.

그림 14. 스팀 흐름도 그림 15. 소각열 자체 수급 추이

KG ETS

시화단지

연색단지

화학단지

제약 및 제지업체

MTV (예정)

소각열 외부수급

소각열 자체생산

SK(PV) 스팀 조달

외부 수급 추가 계획

스팀 공급 스팀 조달KG ETS

시화단지

연색단지

화학단지

제약 및 제지업체

MTV (예정)

소각열 외부수급

소각열 자체생산

SK(PV) 스팀 조달

외부 수급 추가 계획

스팀 공급 스팀 조달

300

400

500

600

700

2010 2011 2012 2013F

(톤)

자료: KG ETS, IBK투자증권 자료: KG ETS, IBK투자증권

신재생에너지 사업, 소각열 비중 증가와 신규 계약으로 성장 지속

소각열 비중은 작년 63%에서 올해 67%로 확대

최광현 6915-5764

Pocket Idea

15

또한 공단내 독점적 지위를 바탕으로 작년 말 시화산업단지내 3개 업체와 신규 공

급 계약을 진행하는 등 외형 성장세가 지속되고 있다. 중장기적 관점에서도 열병

합발전을 통한 집단에너지사업은 기존 일반 화력발전방식 대비 에너지절감율이 높

고 대기오염물질 배출량이 낮아 공급량이 지속적으로 확대될 것으로 전망된다.

특히 2014년부터 입주 예정인 시화멀티테크노밸리(MTV) 신규 공급을 통한 실적

레벨업이 예상된다. MTV 사업은 2016년까지 시화호 북측간석지에 약 9.26㎢에

규모의 친환경 첨단도시를 조성하는 사업으로 동사는 연간 48만톤(약 300억원) 규

모의 집단에너지 공급을 계획 중임에 따라 매출이 본격화될 것으로 예상되는 내년

하반기부터 신재생에너지 사업의 실적 모멘텀이 기대된다.

그림 16. 산업단지 연료사용량과 집단에너지 사용비율

0

100

200

300

400

500

600

700

2008 2009 2010 2011 20122.0

2.5

3.0

3.5

4.0연료사용량(좌) 집단에너지 사용비율(우)(만TOE) (%)

자료: 에너지관리공단, IBK투자증권

전자소재 사업 (산화동) : 고순도 산화동 수요 확대 & 증설 효과

고순도 산화동 수요 증가와 황산동 증설 효과로 올해 전자소재 사업 매출은 300억

원(+32.9% YoY)을 계획하고 있다.

고순도 산화동은 PCB도금에 채택되는 소재로 LG이노텍, 대덕전자, 인터플렉스

등 국내 주요 PCB 제조업체로 공급하고 있다. 고순도 산화동 수요는 스마트기기

확산에 따라 2010년 월 150톤에서 2012년 320톤으로 급증했으며, 폐기물 처리

기술 기반의 제품 경쟁력을 바탕으로 국내 시장의 약 45%를 과점하고 있다.

현재 산화동 캐파는 연 3,200톤(약 320억원) 수준이다. 올해 9월 100톤/월 규모

의 황산동(동도금 용) 캐파 증설을 완료했으며, 내년에는 수요 증가에 대응하기 위

한 200톤/월 규모의 고순도 산화동 증설을 계획 중에 있다. 이에 따라 수익성이

높은 고순도 산화동 매출 비중은 올해 약 55%에서 내년에는 65% 이상으로 증가

해 외형 성장을 상회하는 마진 개선이 가능할 전망이다.

열병합발전 통한 집단에너지사업은 지속적으로 확대될 전망

특히 MTV 신규 공급 통한 실적 레벨업 예상

전자소재 사업은 고순도 산화동 수요 증가 증설 효과 기대

고순도 산화동 매출 증가로 마진 개선

최광현 6915-5764

16

Pocket Idea

실적 및 Valuation

KG ETS의 2013년 실적 가이던스는 매출액 1,040억원(+10.6% YoY), 영업이익

200억원(+26.9% YoY) 이다. 1)환경 사업의 지정폐기물 처리 단가 인상과 2)신재

생에너지 사업의 신규 공급 계약 및 마진 개선 3)전자소재 사업의 제품 믹스 개선

과 증설효과가 실적 개선의 주요 원인으로 판단된다.

올해 상반기 잠정 실적은 매출 505억원(+5.1% YoY), 영업이익 102억원(+28.6%

YoY), 순이익 73억원(+37.3% YoY)으로 발표됐다. 3분기는 하절기 스팀 사용 감

소로 2분기 실적을 소폭 하회할 가능성이 있으나, 4분기부터 신재생에너지 사업의

성수기 진입과 신규 IT제품 출시에 따른 전자소재 매출 증가로 연간 가이던스 달

성에는 무리가 없을 것으로 판단된다.

현 주가는 2013F P/E 13.0X 수준으로 밸류에이션 매력이 높다고 볼수는 없지만,

중장기적 관점에서 1)우호적인 정책 및 영업환경 조성에 따른 높은 성장성과 2)사

업부간 시너지를 통한 추가적인 수익성 개선 가능성에 주목할 필요가 있다는 판단

이다.

그림 17. KG ETS 실적 추이

0

200

400

600

800

1,000

1,200

2010 2011 2012 2013F0

5

10

15

20

25매출액(좌) 영업이익률(우)(억원) (%)

자료: KG ETS, IBK투자증권

모든 사업부 실적 개선세

상반기 실적 감안시 연간 계획 달성 가능성 높아

최광현 6915-5764

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17

Not Rated 에코에너지홀딩스 (038870)

목표주가 -

현재가 (9/23) 2,500원

KOSDAQ (9/23) 527.07pt 시가총액 557억원

발행주식수 22,292천주

액면가 100원

52주 최고가 3,350원

최저가 1,950원

60일 일평균거래대금 17억원

외국인 지분율 1.0%

배당수익률 (12월) -

주주구성 송효순 외 4인 46.82%

주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 -3% 12% 9%

절대기준 -3% 18% 10%

에코에너지 주가추이

430

480

530

580

630

12.9 13.1 13.5

(P)

1,700

2,200

2,700

3,200

3,700KOSDAQ(좌)에코에너지(우)

사세 확장의 때가 왔다

신재생에너지 업체

에코에너지홀딩스는 신재생에너지사업을 영위하고 있으며 총 3개의

종속회사(에코에너지, 바이오메탄서울, 바이오메탄코리아)를 소유하고

있는 지주사이다. 본사를 포함한 종속회사는 총 26개 권역에서(서남

물재생센터, 수도권매립지, 구미/창원 매립가스 발전소, 대전시 위생

매립장, 원주시 유기성폐기물 바이오가스 등) 대체에너지 시설 건설,

운영 및 판매 사업을 영위하고 있다.

상반기 기준 매출비중은 매립가스, 바이오가스 등 대체에너지(전력) 판

매 92%, 기반시설 건설 및 유지관리 8%이다. 대체에너지 판매 중 대

부분의 비중을 차지하는 수도권매립지 매출은 발전량 X SMP(System

Marginal Price, KPX전력거래소 공시) 가격에 의해 전량 정부에서

구매하며, 2007년 당시 환경부와 계약 맺은 SMP단가로 추정매출을

산출한다. 추정매출의 110% 이상은 환경부가 환수하고 반면 90% 미

만은 보존받는 수익구조를 지녔다.

실제매출-(추정매출 X 110%) 금액은 재무제표상 초과전력매출환수부

채로 계상되기 때문에 부채비율 상승요인이나, 초과전력 부채 제외

시 부채비율은 247%이다.(상반기 기준 부채비율 319%)

시장 성장에 따른 수혜

투자포인트는 전력시장에서 신재생 에너지 사용비중 증가로 플랜트

건설, 운영과 에너지 생산, 판매 등 관련사업에 대한 경험을 보유한

동사의 수혜가 예상된다는 점이다.

(단위:억원,배) 2009 2010 2011 2012 2013F

매출액 426 406 422 565 560

영업이익 285 195 79 103 130

세전이익 263 48 10 48 74

지배주주순이익 207 32 8 38 60

EPS(원) 890 160 34 171 269

증가율(%) 흑자전환 -82.0 -78.8 403.0 57.3

영업이익율(%) 66.9 48.0 18.7 18.2 23.2

순이익률(%) 48.6 7.9 1.9 6.7 10.7

ROE(%) 144.8 15.5 2.8 13.0 17.1

PER 3.6 11.0 64.8 14.4 9.3

PBR 1.6 1.4 1.8 1.8 1.5

EV/EBITDA 5.3 7.0 15.5 13.2 9.1

자료: Company data, 예상실적은 회사 가이던스

김종우 6915-5776

18

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세계 최대 규모의 운영 레퍼런스 보유

동사는 수도권 매립지에서 세계 최대 규모(50MW/h)의 매립가스를 이용한 전력을

생산 중이며, 단일 규모로서 세계 최대인 서남 하수처리장 유지보수 및 바이오가

스를 이용한 차량연료화 사업을 영위하고 있다. 따라서 1) 매립가스 발전시장 확대

와 2) 바이오가스 시장 성장으로 인한 수혜가 가능할 것으로 판단한다.

매립가스 자원화 사업

국내 약 252개의 매립장은 각 지자체별로 설치 운영 중이며, 이중에서 17개소에서

매립가스 자원화 사업이 진행되고 있다. 매립장에서 발생하는 매립가스 중 50%를

차지하는 메탄은 이산화탄소 대비 약 21배의 지구온난화 지수를 보유하고 있으며

4,500~5000kcal/㎥의 발열량(천연가스 대비 50%)을 지니고 있어 연료로서의 가

치도 충분하다. 환경과 에너지 재활용이라는 1석2조 효과 때문에 향후 매립가스

자원화 사업은 빠르게 확대될 것으로 예상한다.

표 2. 국내 매립가스 자원화 산업 현황

매립지 시설규모가스활용량(Nm3/분)

설비가동개시일 사업비(억원) 위탁운영기간 시행기관

수도권매립지 50MW발전 545 2007.03 959 11년 에코에너지

난지도매립장 50Gcal/hr 열공급 125 2002.02 - 10년 한국지역난방공사

부산 생곡 5MW발전 50 2001.07 35 20년 서희건설

포항 호동 2MW발전 20 2002.05 30 20년 서희건설

대구 방천 발전 및 중질가스 130 2006.01 222 20년 대구에너지환경

울산 성암 42m3/분 중질가스 30 2002.11 56 10년 SK

대전 금고 40m3/분 중질가스 40 2012.12 100 20년 에코에너지홀딩스

군산 내초 1MW 발전 10 2002.12 10 20년 청우이앤씨

광주 운정 2MW 발전 20 2003.12 40 10년 서희건설

광주 양과 1MW 발전 10 2010.02 5 10년 서희건설

제주 회천 2MW 발전 20 2003.04 30 20년 서희건설

청주 학천 1MW 발전 10 2004.02 20 5년 서희건설

여수 만흥 1MW 발전 10 2004.08 15 10년 한려에너지

순천 왕지 1MW 발전 10 2004.08 15 10년 미래에너지

목포 대양 2MW 발전 10~15 2008 25 15년 한화

마산 덕동 0.9MW 발전 10 2010.04 35 15년 에코에너지홀딩스

구미 구포 0.3MW 발전 4 2010.05 20 15년 에코에너지홀딩스

자료: 에코에너지

바이오 가스

환경부에 따르면 국내 바이오가스 생산량은 2008년 127,677천㎥에서 2011년

173,918㎥로 36% 증가했으며, 원유로 환산 시 776억원 대체효과를 나타냈다. 특

히 런던협약에 의해 국내에서도 음식물 쓰레기, 하수슬러지 등 유기성 폐기물의

해양배출이 금지됨에 따라 재활용 처리 방법인 바이오가스 시장 성장성은 매우 밝

은 편이다. 동사는 국내 바이오가스 플랜트 건설 및 운영 경험(서울 서남하수처리

장, 부산, 강원, 창원, 평창, 강릉 바이오에너지 등 시설 건설 및 운영)을 바탕으로

향후 시장 성장에 따른 수혜가 기대된다.

세계 최대규모의 매립가스 및 바이오가스 시설 운영

환경과 에너지활용이라는 1석2조 효과 때문에 매립가스 자원화 사업은 빠르게 확대될 것

바이오가스 생산량은 2008년에서 2011년 약 36% 증가, 원유 환산 시 776억원 대체효과

김종우 6915-5776

Pocket Idea

19

그림 18. 국내 바이오가스 생산량과 환산 원유가치

020406080

100120140160180200

2008 2009 2010 20110100200300400500600700800900

바이오가스생산량(좌) 환산 원유가치(백만㎥) (억원)

자료: 환경부, IBK투자증권

실적 및 밸류에이션

연결기준 회사 실적 가이던스는 매출액 560억원(-1% yoy), 영업이익 130억원

(+26% yoy), 순이익 60억원(+58% yoy)이다. 상반기 SMP단가 하락으로 매출은

감소했지만 플랜트 수주잔고 130억원 중 70~80억원이 하반기에 인식 될 예정이

며, 시장성장에 따른 신규수주 가능성도 남아있기 때문에 매출 가이던스 달성 가

능할 것으로 판단한다. 영업이익률은 SMP단가 하락에 따른 정부환수금 규모 축소

와 플랜트 매출 비중증가(2012년 비중 12%, 2013F 비중 20%)로 전년대비 개선될

것으로 보인다.

BTO(Build-Transfer-Operation) 사업 특성상 초기 투자 비용이 많이 발생하며

비용환수 후 이익이 증가하는 구조이기 때문에, 신재생 에너지 관련 기술뿐만 아

니라 초기 재무부담 또한 시장 진입장벽이 될 수 있다. 따라서 동사와 같이 시장

초기 선점으로 기술 축적과 투자회수기간이 끝난 기업이 시장의 선도적 지위를 유

지할 수 있다. 현 주가는 2013F P/E 9.3X 수준으로 1) 폐기물 에너지 시장 성장

성과 2) 국내 매립가스 자원시장에서 57% 수준의 점유율을 보유하고 있는 시장

선도적 지위 3) 높은 수익성 감안 시 매력적인 투자 구간으로 판단한다.

실적 가이던스는 매출액 560억, 영업이익130억, 순이익 60억

성장성, 고마진사업, 선도적 시장 지위 감안 시 현 주가는 매력적

김종우 6915-5776

20

Pocket Idea

III. Appendix

탐방요약 2013년 08월 21일 ~ 2013년 09월 24일

와이엠씨 (155650) Analyst 김인필 6915-5419

IR 김종대 부장 041-538-5201 미래컴퍼니 (049950)

Analyst 김인필 6915-5419

IR 박성배 대리 031-350-9809

내년부터 성장재개 추가성장 가능성

실적 (억원,%) 2010 2011 2012 2013F 실적 (억원,%) 2010 2011 2012 2013F매출액 348 421 457 550 매출액 879 1,008 900 700영업이익 44 60 83 85 영업이익 53 133 164 0영업이익률 12.5 14.3 18.1 15.0 영업이익률 6.1 13.2 18.2 0당기순이익 38 53 73 75 당기순이익 32 147 129 0주가 (억원,원,백만원) Valuation 2012 2013F 주가 (억원,원,백만원) Valuation 2012 2013F시가총액 620 PER 7.8 8.2 시가총액 576 PER 8.5 -종가 6,380 PBR 2.0 1.5 종가 7,520 PBR 1.4 0.7거래대금 233 EV/EBITDA 6.2 - 거래대금 137 EV/EBITDA 9.1 -Comment ※ 전망치는 당사 추정치임 Comment ※ 전망치는 업체 가이던스

- 향후 Sputtering 공정에서 Rotary형 비중 확대 전망되어 Target 제품의 평균가격 상승 예상. Target 매출은 2012년 278억원에서 2013년 250억원으로 축소. 디스플레이 업황 하락으로 실적개선 없었으나 2014년부터 Rotary Target의 매출본격화로 실적성장 예상. 2012년과 2013년 Rotary Target 매출은 40-50억원 수준 이었으나 삼성전자 중국 소주공장 수요로 100억원 순증될 것으로 예상

- 디스플레이 시장의 고해상도 기술진화는 Target 수요를 높일 것으로 전망. AMOLED, UHD 등 해상도가 높아지면 Target 수요도 비례해서 증가. 최근 UHD 보급 이슈가 부각되고 있는데, UHD TV는 Full HD TV에 비해 해상도가 4배 높고 Target 수요는 3배 높은 것으로 파악

- FPD 제품의 인증이 순차적으로 확대됨에 따라 매출성장이 꾸준히 진행되고 있는 상황. 삼성향 매출은 300억원 수준에서 크게 높아지지 않을 것으로 예상되나 중국 등에서 신규거래처 확보 가능성이 높아지고 있음

- 디스플레이 시장의 회복 둔화와 LGD향 중소형 Edge Grinder의 보급이 일정수준 마무리된 것으로 파악. 향후 거래처 다변화와 적용범위 확대를 통해 추가성장 기대. 현재 LGD를 제외한 디스플레이 업체들도 중소형 Edge Grinder 적용을 검토 중. Tablet PC 영역에서도 애플의 i-Pad Mini외의 제품도 적용 가능성 존재

- Glass Grinder 부문이 유리기판에서 Cover Glass로 적용범위 확대 기대. 기존 유리기판에서는 매년 100-150억원 매출이 안정적으로 발생. 내년부터는 Cover Glass 부분에 적용되는 Grinder 제품이 매출 가시화될 것으로 기대. 현재 중국 디스플레이 업체들이 구매 검토 중. 기존 수작업으로 진행했던 Grinding 및 세정 부분을 자동화 시키는 장비가 납품될 예정

- 모션센서는 TOF(Time of Flight)방식으로 기존 다중초점방식에 비해 기능과 효율성은 뛰어나나 구동칩 등 원재료 가격이 너무 높음. 수술로봇은 개발까지 3년 이상의 시간이 더 필요하며 매년 50-60억원의 수준의 연구개발비 지출

엘비세미콘 (061970) Analyst 김인필 6915-5419

IR 김민철 과장 031-680-1775 파이오링크(170790)

Analyst 김종우 6915-5776

IR 장재화 차장 02-2025-6913

주가의 추가하락은 제한적 트래픽 관리와 보안기능을 동시에

실적 (억원,%) 2010 2011 2012 2013F 실적 (억원,%) 2010 2011 2012 2013F매출액 747 875 1,339 1,200 매출액 152 180 202 240영업이익 195 78 213 65 영업이익 19 34 40 60영업이익률 26.1 8.9 15.9 5.0 영업이익률 12.8 18.7 20.0 25.0당기순이익 174 -28 120 20 당기순이익 20 32 49 55주가 (억원,원,백만원) Valuation 2012 2013F 주가 (억원,원,백만원) Valuation 2012 2013F시가총액 1,023 PER 14.3 50.9 시가총액 555 PER - 8.7종가 2,340 PBR 1.9 1.1 종가 10,800 PBR - 1.8거래대금 361 EV/EBITDA 8.1 - 거래대금 831 EV/EBITDA -0.6 -Comment ※ 전망치는 당사 추정치임 Comment ※ 전망치는 업체 가이던스

- 애플의 신제품 지연으로 올해까지는 실적회복은 제한적. 2012년 i-Pad Mini가 출시되어 판매량이 호조를 보였으나 전방업체인 실리콘웍스가 i-Pad Mini를 수주하지 않아 그 영향이 컸던 것으로 파악. i-Pad Mini 출시 이후 New i-Pad의 출하량 감소. 올해 i-Pad Mini Retina Display 모델부터 수주가 재개

- 공장증설로 고정비 상승. 기계장치의 감가상각 내용연수를 기존 15년에서 7년으로 단축, 감가상가비 연간 70-80억원 순증. 감가상각비 총액은 2012년 120억원 수준이며 2013년 220억원으로 상승 전망. 애플의 신제품 효과와 신규 투자한 12인치 범핑설비의 가동률이 내년부터 본격적으로 개선

- 긍정적인 점은 12인치 범핑설비의 가동이 시작되었으며 점진적으로 수요가 늘어나고 있다는 점. 12인치 범핑의 설비투자로 기존에 비해 범핑할 수 있는 제품의 범위가 확대되었으며 이에 따라 거래처 다변화가 진행 중. 내년부터 전방업체의 신제품 출시와 감가상각비의 기저효과 제거 등으로 실적개선이 가능할 것. 또한, i-TV 출시와 Display 고해상도 기술진화에 수혜를 누릴 수 있는 업체로 향후 실적 추적 필요

- 올해 8월 신규 상장한 네트워크 솔루션 전문 업체. 2012년 매출 비중은 ADC 67%, 보안스위치 14%, 웹방화벽 10%, 기타 9%

- 2012년 기준 국내 시장규모는 ADC 800억원, 웹방화벽 400억원, 보안스위치 1,000억원으로 추정. ADC는 국내 시장점유율 약 35%로 라드웨어와 함께 수위권을 형성하고 있음

- 한국 IDC에 따르면 국내 데이터센터 시장은 ADC, 보안스위치, 웹방화벽 위주로 성장할 것으로 전망. 성장율이 높은 이유는 데이터 트래픽 증가와 보안 중요성이 부각되고 있기 때문

- 향후 동사가 경쟁력을 지닌 제품 위주로 데이터센터 시장이 성장할 것으로 전망 됨에 따라 업종 내 높은 성장율(연간 15~20%)을 기록할 것으로 기대

- 연결기준 회사 가이던스는 매출액 240억원, 영업이익 60억원, 순이익 55억원

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탐방요약 2013년 08월 21일 ~ 2013년 09월 24일

S&T모티브 (064960) Analyst 김종우 6915-5776

IR 홍순인 차장 051-509-2590 리노공업 (058470)

Analyst 김종우 6915-5776

IR 김진철 과장 051-831-3232

시대 트렌드와 부합하는 자동차 부품회사 기존, 신규사업 모두 OK!

실적 (억원,%) 2010 2011 2012 2013F 실적 (억원,%) 2010 2011 2012 2013F매출액 6,486 7,635 7,582 8,250 매출액 565 660 752 860영업이익 467 341 411 630 영업이익 220 234 277 300영업이익률 7.2 4.5 5.4 7.6 영업이익률 39.0 35.5 36.9 34.9당기순이익 385 400 243 500 당기순이익 162 193 249 270주가 (억원,원,백만원) Valuation 2012 2013F 주가 (억원,원,백만원) Valuation 2012 2013F시가총액 4,415 PER 14.1 8.7 시가총액 3,216 PER 11.4 11.9종가 30,650 PBR 0.7 0.9 종가 21,100 PBR 2.3 2.2거래대금 782 EV/EBITDA 6.8 - 거래대금 931 EV/EBITDA 6.8 -Comment ※ 전망치는 FnGuide 컨센서스 Comment ※ 전망치는 업체 가이던스

- 자동차 부품 및 방위사업 영위. 2012년 매출 비중은 자품사업 45%, 모터사업 25%, 전자사업 18%, 특수사업 12%임

- 주요 고객사는 GM코리아 34%, GM글로벌 17%, 현대모비스 13%, 정부기관 7%

- 투자포인트는 1) 하이브리드와 전기차 시장 개화에 따라 동사의 모터사업 매출이 증가할 것으로 보이며, 2) 2014년부터 오일펌프 중 미션오일 펌프 신규수주로 매출 증대와 수익개선이 기대된다는 점

- 하이브리드/ 전기차 관련 제품은 전년대비 11% 증가한 260억원 매출 예상. 그밖에 DCT Actuator, 미션오일펌프 등 신제품 매출이 올해와 내년부터 본격 발생할 것으로 기대

- 별도기준 실적 가이던스는 매출액 8,250억원, 영업이익 630억원, 순이익 500억원 임. 현 주가는 가이던스 기준 2013 P/E 8.7X 수준

- 반도체 검사부품 생산업체로 주요 제품은 IC 테스트 소켓, 테스트 핀(리노핀), 초음파 프로브 등. 2012년 기준 매출비중은 IC 테스트 소켓 77%, 테스트 핀 19%, 기타 4%

- 투자포인트는 1) 반도체 경박단소화 추세에 따른 수혜가 예상되며 2) 신규사업인 의료장비 성장이 본격화 될 것이라는 점

- 반도체 미세화로 인한 물량 증가와 신공장 이전(6월 완공)에 따른 생산Capa 증가(약 2배 수준)로 기존 사업은 꾸준한 성장 가능할 것

- 초음파 프로브는 2010년 개발, 2012년 의료기기 부품 품질인증 획득. 매출은 2012년 28억원, 올해는 약 50억원 기대. 향후 모듈화 및 고객 다변화로 관련 매출 크게 증가할 것으로 보임. 의료기기 부품은 고부가 사업으로 매출증가는 실적에 긍정적

- 연결기준 회사실적 가이던스는 매출액 860억원, 영업이익 300억원, 순이익 270억원 임. 현 주가는 가이던스 기준 2013F P/E 12.0X 수준

하이비젼시스템 (126700) Analyst 신근호 6915-5671

IR 김은영 팀장 070-4601-6207 나스미디어 (089600)

Analyst 신근호 6915-5671

IR 조명진 팀장 02-2188-7426

안정적인 실적 성장 + 3D 프린터 모멘텀 IPTV, 모바일 광고 시장 성장 수혜주

실적 (억원,%) 2010 2011 2012 2013F 실적 (억원,%) 2010 2011 2012 2013F매출액 197 393 836 1,000 매출액 188 217 235 255영업이익 59 117 193 210 영업이익 64 78 76 78영업이익률 29.9 29.9 23.0 21.0 영업이익률 34.0 36.2 32.5 30.6당기순이익 48 95 148 180 당기순이익 48 60 65 70주가 (억원,원,백만원) Valuation 2012 2013F 주가 (억원,원,백만원) Valuation 2012 2013F시가총액 2,173 PER 6.7 12.1 시가총액 870 PER - 12.4종가 31,000 PBR 2.0 3.4 종가 10,550 PBR - 1.9거래대금 31,225 EV/EBITDA 5.6 - 거래대금 1,145 EV/EBITDA - -Comment ※ 전망치는 당사 예상치 Comment ※ 전망치는 당사 예상치

- 비전인식, 메카트로닉 기술을 바탕으로 휴대폰 카메라 모듈 제조 및 검사장비 사업 영위. 고객사로는 End User 기준으로 삼성전자와 Apple이 90% 이상 차지

- 카메라 모듈 장동화 장비 침투율 상승에 따라 실적 성장세를 지속할 것으로 전망. 1) 고화소의 경우 수율 상승, 2) 저화소의 경우 인건비 상승에 따른 원가절감으로 자동화 장비 니즈가 높아질 것으로 예상

- 스마트폰 시장의 성숙화에도 불구하고 카메라 화소의 Migration은 꾸준히 진행될 것

- 10월 3D 프린터 개발 완료, 연말 시판에 들어갈 계획. 국내 시장 미숙으로 매출 기여는 낮을 것으로 예상되나 상장사 중 첫번째 3D 프린터 제품 생산이라는 점은 주가에 모멘텀이 될 것으로 기대

- 2000년 설립된 국내 대표 온라인 미디어렙 업체. 2008년 KT그룹사 편입. 상업영역은 인터넷 광고, 모바일 광고, IPTV 광고, 디지털사이니지 광고로 구분. 비용 중 고정비가 85%

- 최근 급성장하고 있는 IPTV와 모바일 광고 시장 확대에 따른 수혜 전망. 2000년 후반부터 관련 사업 투자 진행. 내년부터 고정비 레버리지 발생 기대

- KT그룹이 보유하고 있는 다양한 매체사와의 시너지 기대. KT향 광고 취급고 비중은 2009년 2.1%에서 올 상반기 10.1%까지 증가. KT Skylife, 디지털사이니지(김포공항, 신분당성, 수원야구장 등) 등의 매출은 2015년부터 본격 발생 예정

- 2013년 실적 기준, 현재 주가는 P/E 12.4배.수준. 시장확대에 따른 성장성과수익성, 관련 업체 Valuation 감안 시 긍정적인 주가 흐름 전망

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탐방요약 2013년 08월 21일 ~ 2013년 09월 24일

ISC (095340) Analyst 최광현 6915-5764

IR 도양근 상무 031-777-7675 대창단조 (015230)

Analyst 최광현 6915-5764

IR 김종진 차장 055-310-6867

모바일과 수출이 성장 견인 다변화된 고객사, 저평가 매력

실적 (억원,%) 2010 2011 2012 2013F 실적 (억원,%) 2010 2011 2012 2013F매출액 283 425 517 610 매출액 2,632 3,381 2,791 2,400영업이익 80 151 182 214 영업이익 150 276 302 240영업이익률 28.4 35.4 35.3 35.0 영업이익률 5.7 8.1 10.8 10.0당기순이익 47 83 141 130 당기순이익 128 195 227 185주가 (억원,원,백만원) Valuation 2012 2013F 주가 (억원,원,백만원) Valuation 2012 2013F시가총액 1,107 PER 5.7 9.2 시가총액 1,036 PER 3.6 5.6종가 14,400 PBR 1.0 1.3 종가 51,800 PBR 0.9 1.1거래대금 486 EV/EBITDA 3.2 - 거래대금 395 EV/EBITDA 2.0 -Comment ※ 전망치는 업체 가이던스 Comment ※ 전망치는 업체 가이던스

- 반도체 테스트 소켓 생산 업체. 소재에 따라 핀 방식(리노공업)과 실리콘 방식으로 구분되며, 동사는 실리콘 방식을 주력으로 생산

- 2011년 지멤스 인수(총투자 188억원, 지분 29.5%). 지멤스는 생산 지연에 따른 고정비(감가상각) 부담으로 2012년 166억원, 당반기 77억원 순손실 발생

- 모바일 제품 중심의 성장은 지속될 전망. AP의 경우 삼성전자 물량의 95%를 점유. 향후 삼성전자의 AP위탁생산 확대에 따른 추가적인 실적 개선 가능

- 해외 신규 고객사 확보를 통한 중장기적 성장 기대. 인텔향 매출은 작년 97억원에서 올해 150억원 기대. 동사의 신규 성장 동력으로 부각

- 2013년 실적 가이던스 610억원(+18.0% YoY), 영업이익 214억원(+17.2% YoY), 상반기 실적은 매출 275억원, 영업이익 102억원으로 하반기 고객사의 신규 모바일 출시와 수출 증가세 등을 감안시 달성 가능성 높은 것으로 판단

- 건설 중장비 부품인 링크, 로라 등과 자동차 엔진용 부품인 크랭크샤프트 등을 생산. 부품 생산은 본사와 4개의 계열회사를 통해 진행

- 국내외 50여개의 다변화된 고객사를 바탕으로 2011년 이후 굴삭기 업황 부진에도 불구하고 경쟁업체 대비 안정적인 실적 시현. 고객사별 매출 비중은 볼보코리아 28%, 현대중공업 18%, 두산인프라코어 10%, 캐터필라 9% 수준

- 하반기 글로벌 경기 호전 및 중국 굴삭기 업황 회복 기대. 중국은 인프라 투자 확대를 통한 경기 부양안을 발표했고, 최근 미국 및 유럽 경기지표 또한 개선세를 보임에 따라 지난 2년간 부진했던 굴삭기 시장의 업황 반등 기대

- 2013년 실적 가이던스 매출액 2,400억원(-14.0% YoY), 영업이익 240억원(-20.5% YoY). Top-Down에 근거한 실적 개선 가능성과 업종내 밸류에이션 매력이 가장 높다는 점에 주목해야 할 것으로 판단

효성ITX (094280) Analyst 최광현 6915-5764

IR 이범상 과장 02-2102-8630 한국컴퓨터 (054040)

Analyst 신근호 6915-5671

IR 박상수 부장 041-589-3320

내수 기반의 안정적인 성장주 성공적인 제품 Mix 개선

실적 (억원,%) 2010 2011 2012 2013F 실적 (억원,%) 2010 2011 2012 2013F매출액 1,684 1,979 2,131 2,500 매출액 3,769 3,336 4,232 4,300영업이익 47 46 57 88 영업이익 139 85 70 165영업이익률 2.8 2.3 2.7 3.5 영업이익률 3.7 2.3 1.7 3.8당기순이익 -19 41 44 70 당기순이익 105 61 51 140주가 (억원,원,백만원) Valuation 2012 2013F 주가 (억원,원,백만원) Valuation 2012 2013F시가총액 564 PER 11.1 8.7 시가총액 679 PER 9.7 4.8종가 4,885 PBR 1.8 1.9 종가 4,225 PBR 0.7 0.9거래대금 147 EV/EBITDA 5.5 - 거래대금 331 EV/EBITDA 1.8 -Comment ※ 전망치는 업체 가이던스 Comment ※ 전망치는 당사 예상치

- 컨택센터(콜센터) 위탁운영 사업을 주력으로 IT서비스(CDN-Content Delivery Network 및 스토리지 유지보수) 사업과 디스플레이 솔루션(NEC社 빔프로젝터 국내 총판) 사업을 영위하고 있는 효성 그룹 계열사

- 컨텍센터 사업은 안정적인 캐쉬카우 담당. 콜센터 시장은 기업 이미지 제고 및 아웃바운드 영업 역할을 담당하며 연평균 10% 성장. 인력관리 및 노하우 등이 진입장벽으로 작용해 동사를 비롯한 상위 업체의 수혜는 향후에도 지속될 전망

- IT서비스 사업은 CDN사업 회복과 SI사업 신규 개시로 턴어라운드 기대. CDN사업은 경쟁심화 및 영업력 부재로 적자가 지속됐으나 올해 CJ E&M, 헬로비젼 등의 고객사 확보로 흑자전환 기대

- 2013년 실적 가이던스 매출 2,500억원(+17.3% YoY), 영업이익 88억원 (+51.3% YoY). 내수 기반의 안정적인 사업군을 기반으로 3년 평균 20.2%의 성장세 시현. 올해 실적 가이던스는 상반기 호실적 감안시 보수적 수치로 판단

- 국내 대표 EMS 업체. 올 반기 기준 제품 비중은 LCD TV용 Board 43%, LED-SMT 40%, 인버터 6%. 주요 고객사로 삼성디스플레이, LS산전, 디스플레이테크, 멜파스 보유

- 삼성전자 Tablet PC 물량 확대에 따른 수혜 전망. 경쟁사 대비 뛰어난 기술력과 생산력을 바탕으로 Tablet PC(7, 10.1, 8인치)용 Control Board 등 3가지 부품을 독점 개발. Q증가와 ASP 상승으로 전년 대비 올 2분기 영업이익 2배 상승

- 삼성전자의 Tablet PC 출하량과 신제품 출시를 감안할 때 3분기 역시 OPM 상승을 동반한 Earning Surprise 기대

- 감가상각비 연 50억원과 시가총액 절반의 순현금 구조를 감안할 때 현금흐름은 더욱 양호한 모습을 보일 것으로 전망. 현 주가는 2013년 실적 기준, 4.8배로 저평가 수준

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탐방계획 2013년 09월 25일 ~ 2013년 10월 21일

(O) 동행 가능

기업명 Sector 계획 일자 소재지 시가총액(억원) 방문 주요 목적 담당자

LIG에이디피 IT 09월 26일 경기 성남 1,088 실적 및 업황 점검 최광현 ☎6915-5764

포티스 IT 09월 26일 경기 성남 202 실적 및 업황 점검 김종우 ☎6915-5776

신흥기계 기계 09월 27일 서울 마포 811 실적 및 업황 점검 김인필 ☎6915-5419

바이로메드 바이오 10월 01일 서울 관악 4,542 실적 및 업황 점검 김종우 ☎6915-5776

대원화성 화학 10월 02일 서울 강남 454 실적 및 업황 점검 신근호 ☎6915-5671

엘엠에스 IT 10월 16일 경기 평택 1,552 실적 및 업황 점검 김종우 ☎6915-5776

(X) 동행 불가능

기업명 Sector 계획 일자 소재지 시가총액(억원) 방문 주요 목적 담당자

심텍 IT 09월 27일 서울 강남 2,856 실적 및 업황 점검 최광현 ☎6915-5764

한글과컴퓨터 IT 09월 27일 경기 성남 3,323 실적 및 업황 점검 최광현 ☎6915-5764

토필드 IT 10월 02일 경기 성남 281 실적 및 업황 점검 신근호 ☎6915-5671

아프리카TV IT 10월 10일 경기 성남 1,078 실적 및 업황 점검 최광현 ☎6915-5764

삼천리자전거 경기소비재 10월 10일 서울 강남 1,864 실적 및 업황 점검 신근호 ☎6915-5671

경농 화학 10월 14일 서울 서초 817 실적 및 업황 점검 최광현 ☎6915-5764

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유가증권

발행관련

계열사

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공개매수

사무취급IPO

회사채

지급보증

중대한

이해관계

M&A

관련

해당사항없음

투자의견 안내 (투자기간 12개월)

종목 투자의견 (절대수익률 기준) 적극매수 40% ~ 매수 15% ~ 중립 -15% ~ 15% 비중축소 ~ -15%

업종 투자의견 (상대수익률 기준) 바중확대 +10% ~ 중립 -10% ~ +10% 비중축소 ~ -10%

(◆) 적극매수 (▲) 매수 (●) 중립 (■) 비중축소 (■) Not Rated / 담당자 변경