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일진홀딩스 (015860) 기업분석 | 통신서비스/지주

2010년 11월 19일

Analyst 김장원 ☎ 02 6915 5661 [jwkim@ibks.com]

나스란 ☎ 02 6915 5313 [seuran.na@ibks.com]

매수(신규)

목표주가 6,000원

현재가 (11/18) 4,155원

KOSPI (11/18) 1,927.86pt

시가총액 2,071억원

발행주식수 49,853천주

액면가 1,000원

52 주 최고가 4,420원

최저가 2,670원

60일 일평균거래대금 16.5억원

외국인 지분율 1.4%

배당수익률 (09.12월) 2.0%

주요제품 매출비중

지분법이익 93.1%

기타 6.9%

주주구성

허정석 외 7 55.40%

주가상승률 1M 6M 12M

상대기준 -3% 15% 19%

절대기준 0% 32% 39%

일진홀딩스 주가추이

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

09.11월 10.03월 10.07월 10.11월05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,000

KOSPI(좌)일진홀딩스(우)

(p) (원)

(단위: 억원,배) 2008 2009 2010F 2011F 2012F

매출액 4,487 313 305 350 417 영업이익 -64 183 154 193 244 세전이익 64 177 205 190 237 순이익 26 85 169 162 197 EPS(원) 51 171 340 324 395 증가율 (%) -90.0 236.4 98.5 -4.5 21.6 영업이익률 (%) -1.4 58.4 50.4 55.2 58.5 순이익률 (%) 0.6 27.2 55.6 46.2 47.1 ROE (%) 1.1 3.9 6.4 6.0 7.4 PER 99.5 19.1 12.2 12.8 10.5 PBR 1.5 0.7 0.8 0.8 0.8 EV/EBITDA 148.0 7.6 11.9 9.7 7.8 주: 2008년 인적분할 자료: IBK투자증권

본 조사분석자료는 당사 리서치센터에서 신뢰할 만한 자료 및 정보를 바탕으로 작성한 것이나 당사는 그 정확성이나 완전성을

보장할 수 없으며, 과거의 자료를 기초로 한 투자참고 자료로서 향후 주가 움직임은 과거의 패턴과 다를 수 있습니다.

고객께서는 자신의 판단과 책임 하에 종목 선택이나 투자시기에 대해 최종 결정하시기 바라며, 본 자료는 어떠한 경우에도

고객의 증권투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

거듭된 일진(日進)으로 커져간다

자회사 수는 적지만, 알찬 자회사를 가진 지주사

일진홀딩스는 일진전기, 일진다이아몬드, 알피니언 등 7개의 자회사를 가진 지주회

사이다. 주력 자회사는 일진전기, 일진다이아몬드이며, 알피니언을 신성장기업으로

육성할 계획이다.

주력 자회사는 강하게, 비주력은 슬림하게

일진전기는 전선/중전기를 생산하는 업체로 안정적 성장이 기대된다. 전력선과 전력

기기는 생산 및 영업에서 연관성이 높은 제품들로 한 사업체가 생산하는 것은 시너

지 차원에서 효과가 기대되기 때문이다. 또한 2차전지의 핵심부품 중 하나인 음극화

물질을 개발하여 현재 특허를 출원한 상태이다. 2011년 등록 이후 생산에 들어갈 계

획으로 성장동력으로서 한 몫을 할 것으로 본다. 일진다이아몬드는 공업용 합성 다

이아몬드를 생산하는 업체이다. 세계시장에서 18%의 점유율을 가지고 있으며, 초정

밀제품을 생산함으로써 후발업체에 비해 경쟁 우위를 보이고 있다. 핵심 주력자회사

는 경쟁력을 높여가는 반면, 비주력 자회사의 경우에는 유동화도 염두에 두는 등 탄

력적 경영으로 자산의 효율을 극대화할 계획이다.

투자의견 매수, 목표주가 6,000원

핵심 주력 자회사의 역량은 더 높이고, 비 주력 자회사의 경우에는 유동화 등 탄력

적 경영으로 자산의 효율을 극대화하려고 하는 계획이 긍정적이다. 자회사가 많지는

않지만, 안정성과 성장동력을 갖춘 자회사를 중심으로 그룹의 가치가 높아질 것으로

전망한다. 간결하고 집중화된 자회사 구조가 긍정적인 투자포인트라고 할 수 있다.

목표주가는 sum of parts 방식으로 산출했고, 현재와 미래의 수익가치를 반영하여

6,000원을 제시한다.

2

일진홀딩스 김장원/나스란 ☎ 6915 5661/5313

Contents

일진홀딩스, 전선/중전기와 공업용 다이아몬드 사업이 주력 ...............3

자회사 실적 전망 ...........................................................................4

일진전기/전선, 중전기에서 일진만의 경쟁력과 입지 구축 ..................... 4

일진다이아몬드 / 전방제품의 고도화가 정밀 가공을 요구한다............... 6

일진홀딩스 실적 전망 .....................................................................8

투자전략 및 Valuation ...................................................................9

자산의 효율을 극대화 / 주력 사업은 강하게, 비 주력 사업은 슬림하게 .9

Valuation / 순자산가치대비 저평가..................................................10

3

일진홀딩스 김장원/나스란 ☎ 6915 5661/5313

일진홀딩스, 전선/중전기와 공업용 다이아몬드 사업이 주력

일진홀딩스는 일진전기, 일진다이아, 알피니언, 전주방송 등 7개의 자회사를 가진 지주

회사이다. 자회사 중 주력업체는 일진전기와 일진다이아이며, 알피니언은 신성장기업으

로 육성시킬 생각이다.

1982년 설립된 일진전기가 2008년 7월 제조사업부문이 인적분할되어 분사됨에 따라

사명을 일진전기에서 일진홀딩스로 변경하였으며, 분할된 제조사업부는 사명을 일진전

기로 하여 2008년 8월 신규 상장했다. 대주주는 허정석 대표이사가 28.8%, 허진규 회

장이 15.1%를 보유하는 등 특수관계인 포함 55.4%를 가지고 있다. 허정석 대표이사는

창업주인 허진규 회장의 장남이다.

주요 자회사의 현황을 보면, 일진전기는 일진그룹 내 전선과 중전기 업체를 합병하여

지금의 사업구조를 가지게 되었다. 1967년 설립된 일진전기는 처음에는 배전용 금구류

를 생산했으며, 1997년 일진전선(전력선), 2004년 일진(통신선과 나동선), 2007년 일진

중공업(초고압변압기 및 모터, 펌프)을 합병하였다. 현재 인천, 수원, 반월에 공장이 있

으며, 향후 홍성 산업단지에 세 개의 생산시설을 모을 계획이다. 일진다이아는 공업용

합성다이아몬드를 생산한다. 전세계에서 일진다이아몬드를 포함한 세 개 업체만이 공업

용 다이아몬드를 생산하고 있다. 알피니언은 초음파 진단/치료기를 만드는 업체로 아직

은 손실을 기록하고 있다.

일진전기와 일진다이아는 전방산업의 수요 회복으로 실적이 정상궤도에 진입을 했으며,

녹색성장산업의 수혜주로서 지속적인 성장이 기대된다. 일진홀딩스는 비핵심사업, 투자

자산 및 자기주식을 유동화할 계획을 가지고 있으며, 이후 신 성장동력이 될 신규 사업

을 추가할 계획을 가지고 있다.

7개의 자회사를

가진 지주사

2008년 7월

지주사로 전환

주력 자회사는

일전전기(전선/중전기)와

일진다이아(공업용

다이아몬드)

주력 사업은

정상궤도 진입

그림 1. 일진홀딩스의 자회사 현황

주: 상장회사는 음영처리

자료: 일진홀딩스, IBK투자증권

일진홀딩스

일진전기(전선/전력)

일진다이아몬드

(공업용 합성다이아몬드)

알피니언(초음파진단기)

전주방송(지역민방)

아이텍인베스트먼트

(신기술투자금융)

일진디앤코(부동산임대)

이니투스(RFID/USN)

ILJIN Europe

(판매법인)ILJIN Japan

(판매법인)ILJIN USA

(판매법인)마그마툴

(판매법인)

100% 100% 100% 100%

54% 62% 97% 30% 70% 100% 56%

16%

BTH(용인경전철)

ETEX Corp

(의료물질)

23%

일진홀딩스

일진전기(전선/전력)

일진다이아몬드

(공업용 합성다이아몬드)

알피니언(초음파진단기)

전주방송(지역민방)

아이텍인베스트먼트

(신기술투자금융)

일진디앤코(부동산임대)

이니투스(RFID/USN)

ILJIN Europe

(판매법인)ILJIN Japan

(판매법인)ILJIN USA

(판매법인)마그마툴

(판매법인)

100% 100% 100% 100%

54% 62% 97% 30% 70% 100% 56%

16%

BTH(용인경전철)

ETEX Corp

(의료물질)

23%

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일진홀딩스 김장원/나스란 ☎ 6915 5661/5313

자회사 실적 전망

일진전기/전선, 중전기에서 일진만의 경쟁력과 입지 구축

일진전기는 전력선과 통신선을 생산하는 전선사업부와 변압기, 개폐기를 생산하는 전력

장비사업부가 있으며, 전선 전단계로 피복을 입히지 않은 동 원자재와 환경관련 장비

사업부를 가지고 있다. 전력선은 중저압전력선을 주력으로 생산하고 있다. 전력장비시

스템은 기술적 난이도와 생산용량이 상위업체에 비해 낮으나, 생산품목대에서는 경쟁력

을 갖췄다고 판단한다.

전체 매출에서 각 사업부가 차지하는 비중은 동 원자재 37.6%, 전선 33.7%, 전력장비

23.3%, 환경장비 5.4%이다. 영업이익에서 각 사업부가 차지하는 비중은 매출비중과는

다르다. 전체 매출에서 가장 많은 비중을 차지한 동 원자재는 13.5%에 불과하며, 전선

이 60.0%를 차지하고, 전력장비가 23.2%를 차지한다. 환경장비는 3.3%를 차지한다.

전선사업부는 일반전선에 비해 마진이 높은 전력선과 통신선 비중이 높아 영업이익률이

13.2%로 다른 사업부에 비해 월등히 높은 편이다. 전력사업부의 영업이익률은 7.4%로

전선사업부에 비해 낮지만, 전체 평균치를 기록하고 있다. 반면 전체 매출에서 가장 많

은 비중을 차지하는 동 원자재는 마진율이 2.7%에 불과하며, 부가가치를 창출하기 쉽

지 않아 앞으로도 마진율 개선을 기대하기 힘들다고 본다. 하지만, 현금흐름에는 긍정

적인 영향을 준다. 환경장비의 경우에는 매출 및 영업이익에서 차지하는 비중이 낮은

편이며, 앞으로도 큰 변화는 없을 것 같다.

전력선과 전력장비는 연관성이 매우 높다. 기술적 측면에서 전력선과 전력장비는 서로

를 연결해주는 장비로서 연관성이 있고, 영업적 측면에서는 발전소 등 발주처가 대부분

동일한 경우가 많다. 이런 전력선과 전력장비를 한 업체가 생산하는 것은 그렇지 않은

기업에 비해 생산과 영업에서 상대적 우위를 점할 수 있다고 본다. 일진전기의 가장 큰

장점이 여기에 있다고 본다. 연관성이 높고, 수요가 많은 전력선과 전력장비를 한 업체

가 생산하고, 이를 통해 가격경쟁력까지 확보해 간다는 점이다.

4개의 사업부로 구성

전체 매출에서

전선비중 33.7%,

영업이익에서 60.0%

전력선과 통신선이 주력

연관성이 높은 제품을

생산함으로써 가격 경쟁력을

통해 영업력 제고

그림 2. 각 사업부의 매출 비중 그림 3. 각 사업부의 영업이익 비중

0%

20%

40%

60%

80%

100%

06 07 08 09 10F

소재 cable 전력시스템 환경 기타

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

06 07 08 09 10F

소재 cable 전력시스템 환경

자료: 일진전기, IBK투자증권 자료: 일진전기, IBK투자증권

5

일진홀딩스 김장원/나스란 ☎ 6915 5661/5313

2009년 실적은 2008년에 발생한 파생상품손실과 동가격 손실이 상반기에 이익으로 환

입되면서 큰 폭의 성장세를 기록하였다. 매출액은 8,776억원으로 전년대비 3.1% 감소

하였으나, 영업이익은 650억원으로 전년대비 15.0% 증가하였으며, 순이익은 491억원으

로 흑자 전환하였다. 연간으로 보면 큰 폭 성장하였지만, 분기별로 나눠서 보면 변동성

이 컸던 한 해였다. 특히 2009년 4분기에는 동가격 상승에 의한 원가부담 가중과 일회

성 대손상각비의 증가 등으로 영업이익이 15억원에 불과했으며, 순이익은 투자주식 감

액손실이 반영되면서 70억원의 적자를 기록하였다.

실적에 영향을 미치는 변수는 수주규모, 동가격, 환율 등이 있다. 수주가 매출로 인식되

는 기간은 6개월 정도 소요되며, 현재 수주잔고는 4,700억원이며, 금년 말 6,500억원

이상을 확보할 계획이다. 수주규모는 지난해에 비해 많이 증가하였다. 동가격은 주 원

재료로서 수익성에 직접직인 영향을 미친다.

수주를 하면 동선물을 롱포지션하고, 실제 생산이 이루어질 때 동을 구매하여 원재료에

투입한다. 즉 수주하였을 때보다 동가격이 상승하면 투입원가가 상승하여 영업이익에는

안 좋은 영향을 미치나, 경상이익에는 파생상품거래이익의 발생으로 플러스 영향을 주

게 된다. 동가격이 하락하면 반대의 현상이 나타난다. 환율은 원자재 구매를 달러로 결

재함에 따라 자연 헤지가 되고 있다.

2010년 3분기 매출액은 2,281억원으로 전분기대비 19.5% 감소하였으나, 전년동기대비

9.8% 증가하였다. 영업이익은 104억원으로 전분기대비 45.4%, 전년동기대비 18.7%

감소하였다. 영업이익률은 4.6%로 전분기대비, 전년동기대비 모두 감소를 기록했는데,

이는 매출 감소와 동가격의 상승으로 투입원재료비가 상승했기 때문인 것으로 판단된다.

하지만, 순이익은 131억원으로 전분기대비 279.8%, 전년동기대비 5.7% 증가하였다. 전

분기대비 순이익 개선폭이 큰 것은 파생상품거래이익이 크게 증가했기 때문이다. 4분기

는 수주액과 계절적 성수기를 감안할 때 외형 증가는 기대되나, 수익성은 동가격의 상

승 추세를 감안할 때 전분기보다 못할 것으로 전망한다.

2009년은 영업실적이

이례적으로 좋은 해

영업실적 변수

수주 잔고: 양호,

동가격: 탄력적 반영

환율: 자연 헤지

2010년 하반기 실적은

전년대비 양호

표 1. 일진전기 분기별 실적 전망 (단위: 억원, %, 달러, 원)

2009 2010F

1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q(F) 2009 2010F 2011F

실적

매출액 1,956 2,159 2,077 2,583 2,280 2,834 2,281 2,632 8,776 10,025 10,421

영업이익 278 229 128 15 106 191 104 116 650 517 558

순이익 239 200 124 -70 73 34 131 103 491 341 437

수익성

영업이익률 14.2 10.6 6.2 0.6 4.7 6.7 4.6 4.4 7.4 5.2 5.4

순이익률 12.2 9.2 5.9 -2.7 3.2 1.2 5.7 3.9 5.6 3.4 4.2

주요지표

동가격 3,428 4,663 5,859 6,648 7,246 7,041 7,263 8,390 5,149 7,485 7,800

원달러환율 1,415 1,289 1,241 1,169 1,144 1,163 1,186 1,130 1,278 1,156 1,070

주: 동가격과 환율은 분기 평균치

자료: 일진전기, IBK투자증권

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일진홀딩스 김장원/나스란 ☎ 6915 5661/5313

일진다이아몬드 / 전방제품의 고도화가 정밀 가공을 요구한다

일진다이아몬드는 1987년 한국과학기술원과 산학협력으로 난삭재의 절단, 연마 등에 사

용되는 공업용 합성 다이아몬드 제조 기술을 개발하여 1990년 대형설비에 동 기술을

적용하면서 공업용 다이아몬드 시장에 진입하였다. 2004년 분할된 후 주식시장에 재상

장되었다.

전세계 인조 다이아몬드 원석시장은 5.4조원으로 추산되며, 이중 4.3조원이 PCB 등 절

단용 시장으로 추정된다. 세계 공업용 합성다이아몬드는 동사를 비롯해 미국의 D.I(구

GE), 남아공의 E6가 전체 시장의 90% 이상을 차지하고 있으며, 일진다이아몬드는 전

체 시장에서 18%의 점유율을 보이고 있다. 생산공정은 흑연으로 다이아몬드를 만들고,

이를 공구업체가 제품으로 제작한다. 동사는 국내 유일의 공업용 합성다이아몬드 생산

업체로 이화다이아몬드, 신한다이아몬드 등 공구업체에 제품을 공급하고 있다.

중국업체도 공업용 합성다이아몬드 시장에 진출했다. 2007년 일진다이아몬드의 실적이

안 좋았던 이유가 중국업체의 진입으로 제품 가격이 하락했기 때문이다. 하지만, 동사

는 제품의 질을 높여 중국업체의 위협에서 벗어났다.

공업용 다이아몬드(Diamond Grit, Cutting Tool Blanks)와 초경합금을 생산하고 있으

며, 전체 매출에서 공업용 다이아몬드가 75%, 초경합금이 25%를 차지한다. 공업용 다

이아몬드는 Diamond Grit와 Cutting Tool Blanks를 생산하는데, Diamond Grit가 매

출의 70%를 차지한다. Diamond Grit는 성질에 따라 PCD(polycrystalline diamond)

와 PCBN(polycrystalline cubi boron nitride)으로 구분되며, 기존의 절삭공구 재료에

비해 수명, 마모 등에서 우위에 있다. 이 물질들을 고온, 고압공정을 거쳐 바인더와 결

합하여 소결시킨 것이다. PCD는 많은 산업분야에 절단, 드릴링, 절삭, 래핑과 연망 작

업에 사용되며, PCBN은 자동차, 항공산업 등에서 철계금속의 연삭 및 절삭 등에 사용

된다.

과거 공업용 다이아몬드는 주로 석재, 구조물, 콘크리트 등을 절단하고 연마하는데 사

용되었으나, 최근에는 PCB, LED, 태양광 기판 등 정밀소재 가공용으로 수요가 늘면서

사용영역이 전자, 반도체 등 정밀소재 가공으로 빠르게 확대되고 있다. 부가가치도 정

밀소재용이 좋다. 따라서 동사를 비롯한 기존 선발업체들은 정밀소재 가공용 다이아몬

드 생산에 주력하고 있다. 건축, 토목 등에 사용되는 상대적으로 저급형 다이아몬드는

중국업체가 잠식하였다.

특히 반도체 가공용 다이아몬드는 반도체 웨이퍼 연마에 사용되는 제품으로 표면이 고

도의 정밀을 요구한다. 이를 위해 연마용 패드가 사용되며, 반도체 가공용 다이아몬드

는 이 패드가 웨이퍼를 연마하는데 최적의 상태가 되도록 만들어 준다. 이런 특성을 지

닌 반도체 가공용 다이아몬드는 개발과 생산에 고난도 기술이 요구돼 현재까지 이 다이

아몬드를 개발한 업체는 전세계적으로 동사를 비롯해 3개 업체에 불과하다. 반도체 가

공용 다이아몬드는 일반 다이아몬드에 비해 가격이 8~10배 높은 고부가가치 제품이다.

아직은 시장규모가 일반 다이아몬드에 비해 작지만, LED, 태양광 등 기판 수요가 많아

져 시장규모는 매년 20% 이상 성장할 것이며, 더 높은 정밀도를 요구함에 따라 후발업

체의 진입이 매우 어려운 것으로 판단한다

국내 유일의 공업용

다이아몬드 생산업체

세계 공업용 다이아몬드는

일진다이아, D.1, E6 과점체제

일진다이아몬드 MS는 18%

중국업체 진입으로 어려움이

있었으나, 기술력으로 극복

원재료인 소결체가 전체

매출의 70% 차지

선발업체는 정밀소재용을

후발업체는 건축, 토목용을

생산

정밀소재용은 더욱 정밀을

요구함에 따라 후발업체의

진입이 쉽지 않음

7

일진홀딩스 김장원/나스란 ☎ 6915 5661/5313

공업용 합성다이아몬드를 필요로 하는 시장의 성장세가 지속되고, 부가가치가 높은 제

품을 필요로 하는 시장도 성장폭이 커져 당사의 실적 성장세는 지속될 전망이다. 두 시

장에서 동사의 입지는 매우 탄탄하다. 금년 3분기 매출액과 영업이익은 226억원, 54억

원으로 전분기대비 매출은 증가하였으나, 영업이익은 소폭 감소하였다. 하지만, 전년동

기와 비교하면 매우 좋은 실적이 지속되었다. 2010년에는 지난해 적자에서 흑자로 전환

될 것이고, 2011년에도 실적 호조가 지속될 전망이다.

안정적 실적 예상

표 2. 일진다이아몬드 분기별 실적 전망 (단위: 억원, %)

2009 2010F

1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q(F) 2009 2010F 2011F

매출액 119 128 159 157 190 219 226 213 564 849 1,008

영업이익 4 -11 -13 -20 45 57 54 46 -39 202 227

순이익 -3 -14 -23 -51 21 54 43 31 -91 148 156

영업이익률 3.2 - - - 23.4 26.0 24.1 21.6 - 23.8 22.5

순이익률 - - - - 10.9 24.4 19.1 14.4 - 17.4 15.4

자료: 일진다이아몬드, IBK투자증권

그림 4. Diamond / cBN 그림 5. Diamond / cBN

자료: 일진다이아몬드, IBK투자증권 자료: 일진다이아몬드, IBK투자증권

그림 6. Cutting Tool Material 그림 7. 초경합금(Tungsten Carbide Roda & Blanks)

자료: 일진다이아몬드, IBK투자증권 자료: 일진다이아몬드, IBK투자증권

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일진홀딩스 김장원/나스란 ☎ 6915 5661/5313

일진홀딩스 실적 전망

일진홀딩스는 일진그룹의 지주회사로 주력 자회사인 일진전기와 일진다이아몬드의 실적

에 연동한다. 금년 3분기 실적은 일진전기와 일진다이아몬드의 실적 호조로 전분기대비,

전년동기대비 모두 증가한 것으로 나타났다. 4분기에도 안정적 실적 창출이 가능할 것

으로 본다. 다만, 절대 수치는 3분기대비 적을 것으로 예상하는데, 이는 일진전기의 일

회성이 이익인 동관련 파생상품이익을 감안하지 않았기 때문이다. 연간으로 볼 때 자회

사의 성장이 지속되어 일진홀딩스의 영업수익도 증가할 것으로 전망한다.

일진전기, 일진다이아몬드 외에 5개의 자회사가 더 있으나, 실적에 영향을 미칠만큼의

수준은 아니다. 다만, 알피니언이라고 하는 초음파 진단기와 치료기를 생산하는 업체는

눈여겨 볼 필요가 있다. 인수한지 3년이 안된 업체로 지금은 제품 개발단계로 내년 이

후에는 매출이 발생할 것으로 기대하고 있다.

자회사의 실적 호전으로

안정적인 실적 창출 기대

주력 자회사가 실적에 절대적

영향. 알피니언은 중장기 관심

표 3. 일진홀딩스 분기별 실적 전망 (단위: 억원, %)

2009 2010F

1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q(F) 2009 2010F 2011F

영업수익 133 139 71 -31 71 51 104 79 313 305 350

지분법 133 95 67 -47 64 45 100 74 249 284 332

기타 44 3 17 6 5 5 5 64 19 18

영업이익 115 116 29 -77 23 19 70 42 183 154 193

순이익 100 90 6 -110 37 46 51 35 85 169 162

주: 기타에는 브랜드 수익 등이 포함

자료: 일진다이아몬드, IBK투자증권

그림 8. 일진홀딩스의 실적 전망

0

100

200

300

400

500

09 10F 11F 12F

영업수익 영업이익 순이익(억원)

자료: 일진홀딩스, IBK투자증권

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투자전략 및 Valuation

자산의 효율을 극대화 / 주력 사업은 강하게, 비 주력 사업은 슬림하게

일진홀딩스는 전선/중전기를 생산하는 일진전기와 절단 소재용 다이아몬드를 생산하는

일진다이아몬드가 주력 자회사이며, 초음파 진단기와 치료기를 생산하게 될 알피니언에

많은 관심을 갖고 있다. 이외에 나머지 자회사들은 유동화 등 경영의 모든 가능성을 열

어놓은 상태이다.

전력선을 중심으로 한 전선과 중전기는 상호 연관성이 매우 높은 산업이다. 두 사업을

한 회사가 담당하는 것은 영업측면에서 시너지가 있다고 본다. 국내를 비롯해 해외 각

국은 전력과 통신의 인프라 투자를 계속해서 확대시켜 나갈 것이다. 에너지원의 확대와

통신서비스의 발달은 향후 전개될 스마트도시의 밑거름이 되기 때문이다. 일진전기의

전선 사업부는 고압에서 저압까지 제품 라인업을 갖추었으며, 중전기는 중저압위주로

구성되어 있으나, 공장이전과 함께 확대될 가능성이 있다. 절단용 공업용 다이아몬드시

장은 전방산업(반도체, LED, 태양광 등)이 더욱 고도화됨에 따라 절단기술도 더욱 높은

정밀을 요구한다. 일진다이아몬드는 정밀도가 높은 제품을 생산하여 후발업체의 위협에

서 벗어나 있고, 안정적인 수익을 창출하고 있다.

자회사 중에서 초음파 진단기와 치료기를 개발하고 있는 알피니언은 인수한지 3년이 채

되지않은 업체로 지금은 적자이지만, 제품이 본격 생산하게 될 2012년에는 의미있는 실

적을 기록할 것으로 전망한다. 또한 일진전기는 2차전지의 필수부품인 음극화 물질을

개발하여 특허를 출원한 상태로 2011년 생산에 들어갈 수 있을 것으로 보고 있다. 국내

에서 음극화 물질의 원천기술을 가진 업체가 없어 성장과 수익에 긍정적인 영향을 줄

것으로 전망된다.

반면, 비주력 사업부문에 대해서는 유동화 등 모든 가능성을 열어놓고 탄력적으로 자회

사를 운영할 방침이다. 자회사 중 일진디앤코는 본사사옥과 천안에 4만평의 부지를 가

진 토지관리회사인데, 천안에 소재한 4만평 부지는 시장 상황을 보고 매각할 계획을 가

지고 있다. 또한 전주방송은 30억원정도의 순이익이 발생하는 회사로서 주식시장 상장

도 염두에 두고 있다. 따라서 주력회사를 제외한 비주력자회사의 순자산가치가 1,300억

원으로 추정하는데, 1천억원 정도의 현금창출이 가능해 보인다.

일진홀딩스는 자회사가 수적으로 많진 않으나, 핵심 자회사의 실적 안정성이 높고, 전

반적인 자회사의 구도가 간결하다. 향후에는 자회사 구도를 지금보다 더 슬림하게 가져

갈 수도 있다고 보는데, 이 점은 긍정적인 측면이 더 높다고 본다. 그룹의 역량을 가능

성이 높은 사업에 집중할 수 있기 때문이다. 보유중인 유휴 부동산과 성장여력이 떨어

지는 자회사를 현금화하는 등 자산의 효율성을 극대화시키는 것이 경영의 최우선인 것

으로 판단한다.

그룹 내 관계사의 분할, 합병을 거쳐 지금의 지주형태를 갖춘 일진홀딩스는 대주주의 2

세구도가 정착됨으로써 경영이 안정화되었다. 주력 시장에서 일진의 가장 큰 강점 중

하나는 가격경쟁력이다. 하지만, 저가위주의 영업이 아니라 제품의 경쟁력을 토대로 일

진만의 강점이 통하는 시장을 확보했다고 본다. 따라서 일진그룹에 대해 눈여겨 볼 필

요가 있다고 판단한다.

주력과 비주력 자회사 모두

상황에 맞는 탄력적 경영

주력 사업은 더욱 커지고,

강해지고 있다

성장을 위한

제 2의 사업도

준비 중

비 주력은 간결하고,

현금창출에 최대 우선을

간결과 집중을 통해

자산의 효율극대화

많은 것이 좋은 건만은 아니다

일진홀딩스를 눈여겨 보자

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Valuation / 순자산가치대비 저평가

일진홀딩스에 대해 투자의견 매수를 제시한다. 목표주가는 Sum of parts 방식을 적용

하여 6,000원을 제시하며, 목표주가 6,000원은 현재 주가대비 44%의 상승 여력을 가

지고 있다. 일진홀딩스의 적정주가 산정을 위해서는 세 가지의 가정을 가지고 예측해

보았다.

일진홀딩스의 적정주가를 산출하기 위해 Sum of parts 방식을 적용하였고, 할인율은

핵심자회사이며 상장되어 있는 자회사의 경우 40%, 그외 자회사는 20%를 적용하였다.

일진홀딩스 Valuation에 적용된 가정은 다음과 같다.

가정 1) 일진홀딩스 자회사들의 현재 순자산가치만 적용했을 때 적정주가는 4,743원이

산출되었다.

가정 2) 자회사 중에서 주식시장에 상장되어 있는 일진전기와 일진다이아몬드를 현재

시가총액을 적용할 경우 5,756원이 산출되었다.

가정 3) 일진전기와 일진다이아몬드의 미래 수익가치를 적용할 경우 7,459원이 나온다.

두 자회사의 수익가치 중에서 영업가치는 2011년 예상 EPS에 PER 10배를 적용했고,

토지와 순차입금을 적용해서 산출했다.

지주사의 적정주가를 산출하는 방법으로 Sum of parts를 많이 사용하며, 이 경우 현재

의 순자산가치를 대부분 적용한다. 현재의 순자산가치만으로 적정주가를 도출하는 것은

자회사의 미래 영업가치가 반영되지 않은 방어적 성격의 산출방법이 아닌가 사료된다.

따라서 당사는 현재의 순자산가치만으로 도출한 적정주가와 시가총액, 그리고 미래의

영업가치를 반영해서 도출한 세 개의 적정주가의 평균값을 일진홀딩스의 적정주가로 제

시하고자 한다.

투자의견 매수,

목표주가 6,000원

적정주가는

세가지 방식에 의거

미래의 수익가치가

반영되어야

한다고 판단

표 4. 일진홀딩스 Valuation (단위: 억원, 백만주, 원, %)

가정 1 가정 2 가정 3 비고

투자자산(a=1+2+3) 2,323 2,828 3,677

일진전기(1) 1,090 1,309 2,128

일진다이아(2) 176 461 492

기타(3) 1,057 1,057 1,057 일진디앤코 외 4개 자회사 및 시장성, 비시장성 유가증권

브랜드 로열티(b) 152 152 152 연간 브랜드 로열티는 순이익 개념으로 PER 8배 적용

순차입금(c) 110 110 110 일진홀딩스 순 차입금

순자산가치(d=a+b-c) 2,365 2,870 3,719

주식수(e) 50 50 50

적정주가(d/e) 4,743 5,756 7,459

현재주가(11/18) 4,155 4,155 4,155

상승여력 14.2% 38.5% 79.5%

주1: (1)과 (2)는 할인율 40% 적용, (3)은 할인율 20% 적용

주2: 가정 2의 일진전기, 일진다이아몬드는 시가총액 적용

주3: 가정 3의 일진전기, 일진다이아몬드는 2011년 예상 EPS에 PER 10배 적용

자료: 일진홀딩스, 일진전기, 일진다이아몬드, IBK투자증권

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표 5. 해외 주요 전선업체 실적 추정치 (단위: 달러, 백만달러, 배)

Nexans Prysmian General Cable 일진전기

현재가 71.1 17.5 30.9 9.7

시가총액 2,033 3,182 1,610 362

국가 프랑스 이탈리아 미국 한국

매출액 2009 7,035 5,203 4,385 771

2010F 6,256 5,860 4,812 881

2011F 5,982 6,256 5,341 915

영업이익 2009 354 538 258 57

2010F 253 417 223 45

2011F 381 492 281 49

EBITDA 2009 524 637 359 66

2010F 428 516 325 55

2011F 536 596 392 57

순이익 2009 11 346 109 43

2010F 77 219 111 30

2011F 172 290 144 38

EPS 2009 0.4 2.0 2.1 1.2

2010F 2.8 1.2 2.1 0.8

2011F 5.2 1.6 2.7 1.0

BPS 2009 96.0 5.4 24.3 7.6

2010F 88.3 5.8 30.4 8.4

2011F 92.9 6.8 31.6 9.3

PER 2009 192.5 8.7 13.2 6.6

2010F 25.6 14.1 14.9 12.1

2011F 13.7 10.9 11.5 9.4

PBR 2009 0.8 3.2 1.2 1.0

2010F 0.8 3.0 1.0 1.2

2011F 0.8 2.6 1.0 1.0

EV/EBITDA 2009 4.6 5.9 5.8 6.4

2010F 5.7 8.6 7.2 7.9

2011F 4.5 7.4 6.0 7.1

주1: 현재가 기준일은 Nexans, Prysmian, General Cable은 11월 17일, 일진전기는 11월 18일임

주2: 일진전기는 당사 추정치에 11월 18일 기준환율인 1,138.50원/달러 적용

자료: Bloomberg, 한국은행, IBK투자증권

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표 6. 해외 주요 공업용 다이아몬드 관련업체 실적 추정치 (단위: 달러, 백만달러, 배)

Asahi

Diamond Noritake Bekaert Meyer Burger

Anglo

American Sandvik 일진다이아몬드

현재가 17.1 3.3 98.5 28.7 46.6 16.2 10.0

시가총액 1,012 521 5,889 1,302 61,449 19,193 113

국가 일본 일본 벨기에 스위스 영국 스웨덴 한국

매출액 2009 296 945 3,399 389 20,858 9,466 50

2010F 514 1,259 4,325 786 29,267 11,795 75

2011F 633 1,310 4,687 833 33,003 12,949 89

영업이익 2009 17 -18 358 39 4,818 -140 -3

2010F 127 43 680 74 9,305 1,657 18

2011F 178 60 732 86 12,083 2,082 20

EBITDA 2009 41 24 568 59 6,543 457 1

2010F 166 95 945 134 11,286 2,233 22

2011F 236 111 998 144 13,900 2,686 23

순이익 2009 10 -49 212 27 2,425 -349 -8

2010F 79 20 495 67 5,139 958 13

2011F 109 33 518 75 6,910 1,295 14

EPS 2009 0.2 -0.3 3.6 0.8 2.0 -0.3 -0.7

2010F 1.3 0.1 8.3 1.4 4.1 0.8 1.2

2011F 1.8 0.2 8.7 1.6 5.3 1.1 1.2

BPS 2009 7.4 4.4 30.9 5.9 19.5 3.4 3.1

2010F 9.4 4.9 36.2 12.6 24.9 4.1 4.3

2011F 11.6 5.1 42.3 14.6 29.2 4.8 5.5

PER 2009 55.0 - 14.1 29.0 21.7 - -

2010F 13.0 23.3 11.9 20.1 11.5 20.4 8.7

2011F 9.4 14.0 11.3 17.5 8.8 15.0 8.3

PBR 2009 1.2 0.7 1.7 4.3 2.3 3.5 0.6

2010F 1.8 0.7 2.7 2.3 1.9 3.9 2.3

2011F 1.5 0.6 2.3 2.0 1.6 3.3 1.8

EV/EBITDA 2009 11.3 23.7 6.7 13.1 11.0 38.2 42.6

2010F 5.5 6.9 7.2 8.8 6.6 10.3 6.1

2011F 3.9 5.9 6.8 8.1 5.4 8.6 5.3

주1: 현재가 기준일은 Bekaert, Meyer Burger, Anglo American, Sandvik은 11월 17일, Asahi Diamond, Noritake, 일진다이아몬드는 11월 18일임

주2: 일진다이아몬드는 당사 추정치에 11월 18일 기준환율인 1,138.50원/달러 적용

자료: Bloomberg, 한국은행, IBK투자증권

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손익계산서 대차대조표

(억원) 2008 2009 2010F 2011F 2012F (억원) 2008 2009 2010F 2011F 2012F

매출액 4,487 313 305 350 417 유동자산 112 203 211 208 199

매출원가 4,250 89 61 0 0 현금성자산 52 129 140 131 117

매출총이익 237 224 243 350 417 유가증권 0 11 11 11 11

매출총이익률(%) 5.3 71.5 79.9 100.0 100.0 매출채권 0 0 0 0 0

판관비 301 41 90 157 173 재고자산 0 0 0 0 0

판관비율(%) 6.7 13.1 29.4 44.8 41.5 기타 60 63 60 66 71

영업이익 -64 183 154 193 244 비유동자산 1,868 2,847 2,865 2,842 2,826

영업이익률(%) -1.4 58.4 50.4 55.2 58.5 투자자산 1,752 2,746 2,779 2,772 2,772

EBITDA 9 198 169 209 260 유형자산 0 0 0 0 0

EBITDA마진율(%) 0.2 63.2 55.6 59.5 62.3 무형자산 115 100 84 69 53

영업외손익 127 -5 51 -3 -7 기타 0 1 1 1 1

이자손익 -59 -3 -2 0 0 자산총계 1,980 3,050 3,076 3,050 3,026

외환손익 -19 -5 0 0 0 유동부채 23 155 105 104 103

지분법손익 -699 0 0 0 0 매입채무 0 0 0 0 0

기타손익 904 3 53 -3 -7 단기차입금 0 100 98 96 94

세전이익 64 177 205 190 237 기타 23 55 7 8 9

세전이익률(%) 1.4 56.8 67.3 54.3 56.8 비유동부채 134 327 283 283 283

법인세 38 92 36 29 40 사채 0 0 0 0 0

계속사업이익 26 85 169 162 197 장기차입금 50 0 0 0 0

중단사업이익 0 0 0 0 0 기타 84 327 283 283 283

당기순이익 26 85 169 162 197 부채총계 157 482 388 387 386

당기순이익률(%) 0.6 27.2 55.6 46.2 47.1 자본금 496 499 499 499 499

EPS(원) 51 171 340 324 395 자본잉여금 1,584 1,590 1,590 1,590 1,590

BPS(원) 3,440 4,951 5,224 5,204 5,188 자본조정등 -1,099 -447 -467 -629 -824

DPS(원) 0 60 60 60 60 이익잉여금 841 926 1,067 1,203 1,375

EBITDAPS(원) 17 397 340 418 521 자본총계 1,823 2,568 2,688 2,664 2,640

투자지표 현금흐름표

(12월 결산) 2008 2009 2010F 2011F 2012F (억원) 2008 2009 2010F 2011F 2012F

Valuation 영업활동현금흐름 -656 -86 85 177 212

PER(배) 99.5 19.1 12.2 12.8 10.5 당기순이익 26 85 169 162 197

PBR(배) 1.5 0.7 0.8 0.8 0.8 유무형자산상각비 73 15 16 15 16

PCFR(배) 14.6 -15.3 22.6 11.7 9.8 외환손익 27 0 0 0 0

EV/EBITDA(배) 148.0 7.6 11.9 9.7 7.8 지분법손익 845 -160 -48 0 0

배당수익률(%) 0.0 2.0 1.4 1.4 1.4 운전자본증감 -833 20 -7 0 0

성장성 기타 -794 -47 -45 0 0

매출액성장률(%) -41.5 -93.0 -2.6 15.0 19.1 투자활동현금흐름 -334 67 10 23 10

영업이익성장률(%) 적전 흑전 -15.8 25.9 26.2 유형자산증감 -107 0 0 0 0

EBITDA 성장률(%) -98.1 2,116.6 -14.3 23.1 24.6 투자자산증감 -124 48 -24 8 0

순이익성장률(%) -89.4 226.9 98.7 -4.5 21.6 기타 -103 19 35 16 10

효율성 FCF -899 123 144 195 234

ROE(%) 1.1 3.9 6.4 6.0 7.4 재무활동현금흐름 943 96 -85 -209 -237

ROA(%) 0.7 3.4 5.5 5.3 6.5 차입금증감 1,156 96 -52 -2 -2

ROIC(%) 1.6 70.9 128.6 122.9 162.7 자본증감 0 0 0 0 0

운전자본/매출액(%) 0.0 8.5 17.2 16.3 14.8 배당금지급 -33 0 -25 -25 -25

안정성 기타 -180 0 -8 -182 -210

차입금/EBITDA(배) 7.0 0.8 0.6 0.5 0.4 현금증감 -47 77 11 -9 -14

이자보상배율(배) 영업손실 33.0 30.3 47.3 60.9 기초현금 99 52 129 140 131

부채비율(%) 8.6 18.8 14.4 14.5 14.6 기말현금 52 129 140 131 117

자료: IBK투자증권

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동자료 언급된 종목의 유가증권발행과 관련하여 지난 1년간 주간사로 참여하지 않았습니다.

동자료에 언급된 종목의 지분율 1%이상 보유하고 있지 않습니다.

담당자 보유여부 종목명 담당자

수량 취득가 취득일

1%이상

보유여부

유가증권

발행관련

계열사

관계여부

공개매수

사무취급 I PO

회사채

지급보증

중대한

이해관계

M&A

관련

해당사항없음

Not Rated ◆적극매수 ▲매수 ●중립 ■비중축소

과거 투자의견 및 목표주가 변동내역 일진홀딩스 주가 및 목표주가 추이

추천일자 투자의견 목표주가 추천일자 투자의견 목표주가

2010.11.19 매수 6,000원

(원)

01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000

08.11월 09.3월 09.7월 09.11월 10.3월 10.7월 10.11월

투자의견 안내

종목 투자의견 (절대수익률 기준) 업종 투자의견 (상대수익률 기준) 투자 기간

적극매수 매수 중립

비중축소

40% ~ 15% ~

-15% ~ 15% ~ -15%

비중확대 중립

비중축소

+10% ~ -10% ~ +10%

~ -10% 12개월

15

일진홀딩스 김장원/나스란 ☎ 6915 5661/5313

성명 직급 담당업종 전화 이메일

임진균 센터장 총괄 6915-5504 jklim@ibks.com

SME Research 그룹

김장원 수석연구위원 통신서비스/장비/지주 6915-5661 jwkim@ibks.com

윤용선 연구위원 SME 분석 총괄 6915-5738 soldout69@ibks.com

Asset Allocation 그룹

오재열 그룹장 투자전략 6915-5663 ojy@ibks.com

정종선 연구위원 SME분석 (투자정보) 6915-5673 cooljs@ibks.com

윤창용 연구위원 Economist 6915-5669 cyyoon@ibks.com

오창섭 선임연구원 Fixed Income 6915-5682 ocs78@ibks.com

박승영 선임연구원 Market Analyst 6915-5733 parksy@ibks.com

김순영 선임연구원 Fund Analyst 6915-5753 kimsy@ibks.com

곽현수 선임연구원 Quant 6915-5657 gwak81@ibks.com

박옥희 연구원 Market Analyst 6915-5672 marble@ibks.com

선성인 연구원 Economist 6915-5658 sun83@ibks.com

김현준 연구원 Market Analyst 6915-5744 kimhj@ibks.com

Biz Research 1 그룹

박영훈 그룹장 석유화학/정유 6915-5659 houn0715@ibks.com

이혁재 연구위원 은행 6915-5651 hj.lee@ibks.com

김윤상 연구위원 철강 6915-5670 yskim@ibks.com

박태영 연구위원 핸드셋/전자부품 6915-5656 typark@ ibks.com

박진형 선임연구원 증권/보험 6915-5668 jhpark@ibks.com

김인필 선임연구원 SME분석 (IT) 6915-5419 ipkim01@ibks.com

이선애 선임연구원 엔터테인먼트/레저 6915-5664 annelee@ibks.com

홍진호 선임연구원 SME분석 (소재) 6915-5723 siggy00@ibks.com

남태현 선임연구원 반도체/반도체부품 6915-5653 thnam@ibks.com

나스란 연구원 통신서비스/장비 6915-5313 seuran.na@ibks.com

이정민 연구원 IT 6915-5654 jmlee@ibks.com

Biz Research 2 그룹

고태봉 그룹장 자동차/타이어 6915-5666 coolbong@ibks.com

안지영 연구위원 유통/화장품 6915-5675 jyahn@ibks.com

심원섭 연구위원 SME분석 (내수) 6915-5678 wsshim@ibks.com

윤진일 선임연구원 건설/건자재 6915-5677 Jinil.yoon@ibks.com

박승현 선임연구원 조선/기계 6915-5716 shpark777@ibks.com

정민규 선임연구원 운송/유틸리티 6915-5662 mkay@ibks.com

김신희 연구원 제약/바이오 6915-5655 bow7454@ibks.com

박애란 연구원 음식료 6915-5679 aeranp337@ibks.com

이현수 연구원 자동차부품 6915-5652 kenshu@ibks.com

임승혁 연구원 SME분석 (산업재) 6915-5420 yimshoong@ibks.com

손주리 연구원 유통 6915-5717 sodomysh@ibks.com

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일진홀딩스 김장원/나스란 ☎ 6915 5661/5313