1 Estudio Financiero M. En C. Eduardo Bustos Farías.
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1
Estudio FinancieroEstudio Financiero
M. En C. Eduardo Bustos Farías
Estudio Financiero 2
Evaluación de ProyectosEvaluación de ProyectosEstudio FinancieroEstudio Financiero
• En este estudio se resume toda la información recolectada anteriormente, para establecer los flujos de cajas esperados.
• El flujo de caja obtenido por el evaluador debe mostrar:» Disponibilidad de recursos que presentará el
proyecto
» Requisitos de endeudamiento
» Posibilidad de entregar dividendos, determinando la vía económica de la iniciativa
Estudio Financiero 3
Evaluación de ProyectosEvaluación de Proyectos
• El estudio financiero deberá entregar El estudio financiero deberá entregar tres tipos de información:tres tipos de información:
» Se debe lograr del análisis de las diferentes inversiones que se deben considerar en la elaboración del flujo de caja.
» El evaluador deberá analizar el concepto de capital de trabajo y los métodos para cuantificarlos
» Entregar la metodología para la elaboración del flujo de caja proyectado.
Estudio Financiero 4
Evaluación de ProyectosEvaluación de Proyectos
• InversionesInversiones
• Se deben realizar inversiones antes de y durante la operación del proyecto, las más frecuentes se asocian a la construcción de obras físicas y adquisición de equipamiento, mobiliario y vehículos.
• Basado en esto, el evaluador deberá construir una tabla de inversiones para cada inversión a realizar. Además de calendarizar las inversiones.
Estudio Financiero 5
Evaluación de ProyectosEvaluación de Proyectos
• Capital de TrabajoCapital de Trabajo
• Este surge en respuesta al descalce en el plazo entre los egresos e ingresos del negocio. El evaluador deberá cuantificar en términos monetarios el crédito que deberá ceder el proyecto a sus clientes y los recursos financieros que podrá lograr de sus proveedores.
Estudio Financiero 6
Evaluación de ProyectosEvaluación de Proyectos• Para determinar el nivel de inversión en Para determinar el nivel de inversión en
Capital de Trabajo se han desarrollado Capital de Trabajo se han desarrollado tres métodos opcionales:tres métodos opcionales:
» El primer modelo se desprende de la contabilidad de las empresas, la cual define capital de trabajo como el total de activos corrientes menos pasivos corrientes.
» Período de Recuperación y busca determinar la cuantía de los costos tanto de producción, administración y ventas que deben financiarse desde el proceso productivo hasta el pago por los bienes comercializados es recibido por el proyecto.
Estudio Financiero 7
Evaluación de ProyectosEvaluación de Proyectos
• El déficit acumulado máximo busca incorporar efectos de las posibles estacionalidades dentro del cálculo de la inversión en capital de trabajo. Se utilizan los flujos de caja proyectados mensuales, tratando de determinarlo por diferencia entre ingresos y egresos.
Estudio Financiero 8
Evaluación de ProyectosEvaluación de Proyectos• Flujo de CajaFlujo de Caja
• Estará compuesto por varios periodos y se estructura de la siguiente manera:
+ Ingresos afectos a impuestos
- Egresos afectos a impuestos
- Gastos no desembolsables
= Utilidad antes de impuestos
- Impuestos
= Utilidad después de impuestos
+ Ajustes por gastos no desembolsables
- Egresos no afectos a impuestos
+ Ingresos no afectos a impuestos
= Flujo de caja del proyecto puro
Estudio Financiero 9
Evaluación de ProyectosEvaluación de Proyectos
• Otros Convencionalismos del flujos de Otros Convencionalismos del flujos de cajacaja
» Elementos determinantes para la formulación y evaluación de proyectos es la tasa de descuento en donde se utiliza para la obtención del VAN.
» El VAN indica si la inversión en cuestión reporta un incremento en la riqueza, variación que no afecta en medida alguna a la institución que otorga el financiamiento. El objetivo del análisis de crédito es determinar si el proyecto es capaz de pagar el crédito conforme a las cláusulas del contrato
Estudio Financiero 10
A Quienes Interesan las Técnicas de Valoración
InversionistasBanquerosGerentes
Estudio Financiero 11
Inversionistas
Analizar Oportunidades de InversiónEvaluar su Portfolio ActualEvaluar Compra Agresiva o “Raid”
Estudio Financiero 12
Banqueros
Proveer Financiamiento para AdquisicionesProveer Asesoría en Finanzas CorporativasEvaluar Valor de las GarantíasAnalizar el Fallback
Estudio Financiero 13
Gerentes
Gestión
Definición de Estrategias
Definición de Objetivos
Medición del Desempeño
Inversiones
Evaluación de Inversiones
Evaluación de Fusiones y Adquisiciones
Re-estructuración Defensiva
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TECNICAS DE EVALUACIÓN DE INVERSIONES
Estudio Financiero 15
Técnicas de Evaluación de Inversiones
• Período de Repago
• Tasa Interna de Retorno (TIR)
• Valor Actual Neto (VAN)
Estudio Financiero 16
Período de Repago (PDR)
PDR = Inversión Inicial/Flujo Caja Anual
Criterio de Aceptación:
PDR < Plazo Estipulado por la Gerencia
Estudio Financiero 17
Período de Repago (PDR)
VentajasSencillez
DesventajasNo considera flujos
después del PDRNo considera valor del
dinero en el tiempoNo indica contribución al
valor de la empresaCriterio Subjetivo
Estudio Financiero 18
Tasa Interna de Retorno (TIR)
TIR = (i) Rentabilidad del Negocio
(ii)Tasa que hace VAN = 0
Criterio de Aceptación:
TIR > Costo de Capital
Estudio Financiero 19
Tasa Interna de Retorno (TIR)
VentajasConsidera totalidad de
flujos Considera valor del
dinero en el tiempoCriterio Objetivo
DesventajasNo indica contribución al
valor de la empresaTasas de rentabilidad
múltiplesSupuesto de re-inversiónCalculo es más complejo
Estudio Financiero 20
Valor Actual Neto (VAN)
VAN = Contribución neta al valor de la empresa
Criterio de Aceptación:
VAN > 0
Estudio Financiero 21
Valor Actual Neto (VAN)
Ventajas Considera totalidad de
flujos Considera valor del
dinero en el tiempo Indica contribución al
valor de la empresa Criterio Objetivo
Desventajas Cálculo es más
complejo
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TECNICAS DE VALORIZACION DE EMPRESAS
Estudio Financiero 23
Técnicas de Valorización de Empresas
CONTABLES ECONOMICAS
Estudio Financiero 24
Técnicas Contables
CONTABLES
VALOR LIBRO
VALOR LIBRO
MULTIPLOS
MULTIPLOS
Estudio Financiero 25
Desventajas de Técnicas Contables
Método de contabilización afecta resultadosExcluye el riesgo asumidoExcluye inversiones requeridasNo considera política de dividendosIgnora el valor del dinero en el tiempo
Interés de accionistas se centra en el flujo de caja.
Estudio Financiero 26
Valor Libro
Mira hacia atrás, ignora el futuroIgnora valor de activos intangibles
Puede ser utilizado en empresas recién adquiridas y revalorizadas
Estudio Financiero 27
Múltiplos Financieros
P/E, M/V, xEBIT, xEBITDA, xSales, xSuscriber, etc.
Basado en comparación con proxy’sIncentiva enfoque de corto plazo
Puede ser utilizado cuando base del múltiplo refleja cash flow
Estudio Financiero 28
Técnicas Económicas
ECONOMICAS
LIQUIDACION
LIQUIDACION
DCFDCF
Estudio Financiero 29
Valor de Liquidación
Valor proviene de la venta de activosClave es el nivel de desagregación de los
activos vendidos Puede ignorar valor de activos intangibles
Apropiado para empresas en problemas financieros
Estudio Financiero 30
Discounted Cash Flow (DCF)
Flujos de caja y no números contablesIntegra el riesgo total del negocio Integra inversiones requeridasEnfoque de largo plazoReconoce el valor del dinero en el tiempo
Método preferido para valoraciones económicas
Estudio Financiero 31
ANALISIS FUNDAMENTAL
Estudio Financiero 32
Creación de Valor para Accionistas
Requerimiento primordial del accionistaObjetivo principal de la gerencia
Mayor valor será reflejado en pago de dividendos y aumento del precio de la acción
Estudio Financiero 33
¿Cómo se Crea Valor?
Generar caja para pagar dividendos y aumentar valor de la acción
Generar caja para pagar a otros proveedores de capital
Invertir en proyectos cuyos flujos permiten compensar a proveedores de capital por el riesgo del negocio
Estudio Financiero 34
¿Cómo se Mide la Creación de Valor?
Olvidar crecimiento en ventas, EPS u otros indicadores contables
Olvidar market share o mayor inversión
Sólo si VAN > 0 los proyectos de una empresa crearan valor
Lo anterior asegura rentabilidad sobre costo de capital
Estudio Financiero 35
Trilogía del Valor
Free Cash FlowFree Cash FlowFree Cash FlowFree Cash FlowCosto de CapitalCosto de CapitalCosto de CapitalCosto de Capital
EstrategiaEstrategiaEstrategiaEstrategia
Estudio Financiero 36
EstrategiaEstrategia ganadora en el mercado de los
productos puede destruir valorEstrategia mal concebida puede llevar a la
pérdida de controlMercado evalúa claridad estratégica del
management
Estrategia debe enfocarse en la creación de valor
Estudio Financiero 37
Free Cash Flow
Flujo disponible para proveedores de capital después de impuestos
Flujo operacional resultante de la inversión en activos del negocio
Flujo de caja de la operación deberá ser igual al flujo de caja a los proveedores de capital
Estudio Financiero 38
Costo de Capital
Rentabilidad mínima que compensa a proveedores de capital por el riesgo de la inversión
Depende del riesgo del negocio, estructura de capital y cobertura de riesgos financieros
Costo de capital varía según industria y país.
Estudio Financiero 39
Análisis Fundamental
Objetivo: Determinar el valor patrimonial de mercado de la empresa (VMoCapital)
VMoCapital es el valor de mercado de la inversión de los accionistasVMoCapital es equivalente al flujo neto a accionistas
Estudio Financiero 40
Entidades Básicas (1)VMoDeuda=VP flujos a acreedores (2)VMoCapital= VP flujos netos a accionistas (3)VMoCapital= VMoEmpresa - VMoDeuda (4)VMoEmpresa=VP Free Cash Flow (5)VMoEmpresa= VMoDeuda + VMoCapital
Dado (5) Flujo de la operación (FCF) es igual al flujo de caja de las fuentes de financiamiento
Estudio Financiero 41
Metodología del Análisis Fundamental
1. Análisis Estratégico
2. Análisis del Desempeño Histórico
3. Desarrollo de Proyecciones
4. Estimación del Costo de Capital
5. Estimación del Valor Residual
6. Cálculo e Interpretación de Resultados
Estudio Financiero 42
Análisis Estratégico
• Análisis de Riesgo Político
• Análisis de la Industria
• Análisis de la Empresa
1.1.AnálisisAnálisis
EstratégicoEstratégico
Estudio Financiero 43
Análisis de Riesgo Político
Recesión o sobrecalentamiento de la economía Hiperinflación Devaluación y convertibilidad/transferencia Reformas Económicas Inestabilidad política y descontento social
Enfoque en efecto sobre el negocio de factores económicos, sociales y políticos
Estudio Financiero 44
Análisis de la Industria
Debemos determinar:
Principales características de la industria ¿Es la industria atractiva?¿Qué factores determinan el atractivo de esta industria?
Estudio Financiero 45
Principales Características de la Industria
Naturaleza del producto comercializadoIndustria intensiva en capital fijo o capital de
trabajoDependencia de precios de commodities en input o
outputResistente o vulnerable a recesionesCiclo de Vida de la Industria (i.e. creciente, madura
o declinante)Posibles cambios tecnológicos, demográficos o
regulatorios
Estudio Financiero 46
¿Es la Industria Atractiva?
Determinar rentabilidad promedio en la industria (ROIC)Determinar rentabilidad de los distintos participantes en la industriaDeterminar crecimiento potencial
Debemos determinar la rentabilidad potencial de largo plazo
Estudio Financiero 47
¿Que Factores Determinan el Atractivo de la Industria?
Hay 5 fuerzas que influyen sobre la rentabilidad potencial de una industria:
Poder negociador de proveedoresPoder negociador de clientesAmenaza de productos substitutosAmenaza de nuevos entrantesIntensidad de la rivalidad
Estudio Financiero 48
Poder Negociador de Proveedores
Alto cuando:
Pocos proveedores vendiendo a una industria mas fragmentadaInexistencia de substitutosExistencia de costos de cambio o difereciaciónClientes representan bajo porcentaje de ventasAmenaza de integración vertical
Estudio Financiero 49
Poder Negociador de Clientes
Alto cuando:
Cliente es importante en volumen y ventasProducto representa un porcentaje alto de los costos del clientePoca diferenciación o costos de cambioBaja rentabilidad del clienteProducto no influye en calidad del producto del cliente
Estudio Financiero 50
Amenaza de Productos Substitutos
Alta cuando:
Tendencia clara a la mejora de la razón precio-performance del substitutoSubstituto es producido por industrias con altas ganancias
Substituto pone límite máximo al precio que puede ser cobrado
Estudio Financiero 51
Amenaza de Nuevos Entrantes
Alta cuando:
No existen economías de escalaInversiones para entrar son bajasFácil acceso a canales de distribuciónInexistencia de barreras gubernamentalesNo se espera reacción agresiva de competidores
Estudio Financiero 52
Intensidad de la Rivalidad
Alta cuando:
Numerosos competidores o competidores de similar tamañoCrecimiento de la industria es bajoAltos costos fijos o costos de almacenamientoPoca diferenciación o costos de cambioAltas barreras de salida
Estudio Financiero 53
AMENAZASAMENAZAS
OPORTUNIDADESOPORTUNIDADES
ANALISIS DE LA INDUSTRIAANALISIS DE LA INDUSTRIA
Estudio Financiero 54
Análisis de la Empresa
Determinar:
¿Cuales son sus fortalezas y debilidades?
¿Tiene sentido la estrategia?
¿Tiene el management la capacidad para implementar la estrategia?
Estudio Financiero 55
Fortalezas y Debilidades
Determinar en función de su capacidad de competir en la industria Principales factores incluyen: Marcas, tecnología, canales de distribución, acceso a mercados de capitales, acceso a insumos de bajo costo, management, know-how, economías de escala, etc.
Estudio Financiero 56
¿Tiene Sentido la Estrategia?
Estrategia debe adaptarse a las fortalezas y debilidades de la empresa
Estrategia debe aprovechar las oportunidades de la industria y proteger a la empresa de sus amenazas
Estrategia debe permitir crear ventajas competitivas
Estudio Financiero 57
Estrategias Genéricas
• Líder en Costos
• Diferenciación
• Enfoque– Costo– Diferenciación
Estudio Financiero 58
Capacidad del Management para Implementar la Estrategia
Evaluar en función de:
Conocimiento del mercado y la competencia
Track record
Conocimientos técnicos
Carácter del management
Compromiso con la estrategia
Estudio Financiero 59
Analizar Desempeño Histórico
• NOPLAT y Capital Invertido
• Desarrollo de Estado de Flujo de Caja
• Value Drivers
• Análisis Horizontal y Vertical
2.2.AnálisisAnálisisHistóricoHistórico
Estudio Financiero 60
Definición del NOPLAT
Utilidad Operacional (EBIT) menos cash taxes asignables exclusivamente al negocio
NOPLAT = EBIT - Cash Taxes
Estudio Financiero 61
Definición del NOPLAT
Cash Taxes
Provisión por impuesto a la renta
+ Tax shield sobre gastos por intereses
- Impuestos sobre ingresos por intereses
- Impuestos sobre utilidad no operacional
+/- Impuestos diferidos
Estudio Financiero 62
Definición de Capital Invertido
Inversión llevada a cabo para desarrollar la operación de la empresa
Capital de trabajo operacional+ Inversión neta en activos fijos+ Inversión neta en otros activos= Capital Invertido
Estudio Financiero 63
Definición de Capital Invertido
Capital de trabajo operacional
Activo Circulante - (T/D + Caja No Operacional)-
Pasivo Circulante - (Deuda corta + CMLTD)
Activo Circulante: CxC, Inventarios, prepagos
Pasivo Circulante: CxP, Accruals
Estudio Financiero 64
Definición de Capital Invertido
Inversión neta en activos fijos
Valor Libro de Activo Fijo Neto
Inversión neta en otros activos
Otros activos en balance - Otros pasivos
Estudio Financiero 65
Desarrollo de Estado de Flujo de Caja
• Utilizaremos perspectiva de analista externo a la empresa
• Analista externo se basa principalmente en los estados financieros publicados por la empresa
• Otras fuentes de información incluyen:– Estudios de otros analistas
– Consultas a la gerencia
– Estudios de empresas proxy
– Estudios de empresas en otros mercados
Estudio Financiero 66
Estructura del Estado de Flujo de Caja
Utilidad Operacional (EBIT)- Impuestos al EBIT+/-Variación en impuestos diferidos= NOPLAT+ Depreciación= Flujo de Caja Bruto (1)
+/-Variación en capital de trabajo+/-Variación en activos fijos+/-Variación en otros activos= Inversión Bruta (2)
(1) -(2) = Free Cash Flow (FCF)