Bio/Pharmaceutical

연내 가시화가 예상되는 해외 성장 시작에 주목

제약/바이오 곽진희 Tel. 02) 368-6170/ jhkwak@eugenefn.com

4Q16 Review: 낮아진 눈높이에 부합

4분기 매출액은 3,210억원(+18.9% yoy, -2.0% qoq), 영업이익은 90억원(1466% yoy, -74.1%

qoq)을 기록하여 낮아진 눈높이로 조정된 시장 예상치에 부합하는 실적을 기록하였음

영업외 항목은 1.4억달러 달러 지산 보유에 따른 외화자산평가이익이 반영되어 순이익 189억원을 기

록하였음

2016년 연간으로 보면 국내 사업 호조를 보였고, 수출은 예상보다 부진했음. 국내는 큰 매출액 성장을

B형간염 치료제 바라크루드를 중심으로 ETC 부문이 전년대비 35% 매출액 성장을 보였고, 혈액제제

와 백신이 각각 전년대비 10% 성장해 국내 매출액은 전년대비 18% 성장한 8,370억원을 기록하였음.

한편 해외는 백신 5% 매출액 증가, 혈액제제는 정체를 보였음

1분기 영업이익은 116억원으로 예상, 2017년 실적은 R&D 비용 증가의 영향이 지속

2017년 1분기는 매출액 2,676억원, 영업이익 116억원으로 전년대비 소폭 개선이 예상됨. 그러나

2017년 연중 R&D 비용이 전년대비 높게 반영될 것으로 예상되어 2017년은 실적을 통해 큰 의미를

찾기는 어려울 것으로 판단됨

오히려 동사가 향후 성장 동력으로 삼고 있는 해외 혈액제제 사업 확대와 국내 혈액제제 공장 증설을

통한 수출 증가가 동사 기업가치에 의미있게 반영될 것으로 예상함

2017년 하반기부터 가시화될 수출 성장과 해외 직접 성장 스토리

동사는 혈액제제와 백신 사업을 통해 2020년까지 해외 성장을 본격화하게 될 전망인데, 2017년 하반

기가 오창 공장 인증이 그 시작점이 될 전망임. 또한 두 가지 주력 사업 외에 목암연구소와의 R&D를

통해 신약개발을 집중적으로 진행하고 있는 것으로 파악되며 이중 만성 B형간염 치료제(GC1102B),

반감기를 기존 약물 대비 3배로 늘리는 혈우병 치료제, 이중항체와 신규 기전의 면역항암제 등이 주목

될 파이프라인임

혈액제제와 백신을 토대로 하고, 이와 시너지가 발생되는 차세대 신약 개발도 동시에 진행되고 있는

점에 주목해야 함. 2018년부터 국내업체 중 탄탄한 사업 모델을 가진 업체로 평가될 것임. 투자의견

BUY와 목표주가 22.3만원을 유지하며 장기 성장의 관점에서 매수 전략 필요함

시장 Consensus 대비(영업이익 기준) Above In-line Below

O

BUY(유지)

목표주가(12M, 유지) 223,000원 현재주가(2/3) 142,000원

KOSPI(pt) 2,071.0

KOSDAQ(pt) 613.0

액면가(원) 5,000

시가총액(십억원) 1,659.5

52주 최고/최저(원) 222,500 / 133,500

52주 일간 Beta 1.56

발행주식수(천주) 11,687

평균거래량(3M,천주) 40

평균거래대금(3M,백만원) 5,991

배당수익률(15A, %) 1.0

외국인 지분율(%) 22.8

주요주주 지분율(%)

녹십자홀딩스외 16인 52.4

국민연금 8.1

주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M

절대수익률 -9.0 6.0 -16.2 -34.3

KOSPI대비상대수익률 -11.2 1.3 -18.8 -42.9 (IFRS 연결기준)

결산기(12월)

(단위: 십억원)

4Q16P 1Q17F

2015

2016P 2017F

실적발표 예상치 차이

(%,%p) 예상치

qoq

(%,%p)

yoy

(%,%p) 예상치

yoy

(%,%p) 예상치

yoy

(%,%p)

매출액 321.0 357.6 -10.2 267.6 -16.6 8.9 1,047.8 1,197.9 14.3 1,297.0 8.3

영업이익 9.0 6.6 35.8 11.6 29.4 7.1 91.7 78.5 -14.4 80.3 2.3

세전이익 23.5 4.1 466.7 11.0 -53.0 35.5 128.9 79.6 -38.2 83.4 4.8

순이익 18.9 3.1 500.2 8.9 -53.0 38.1 95.7 65.1 -31.9 67.1 3.1

OP Margin 2.8 1.9 1.0 4.4 1.5 -0.1 8.7 6.6 -2.2 6.2 -0.4

NP Margin 5.9 0.9 5.0 3.3 -2.6 0.7 9.1 5.4 -3.7 5.2 -0.3

EPS(원) 6,596 1,056 524.7 3,099 -53.0 71.9 8,126 5,392 -33.6 5,860 8.7

BPS(원) 86,698 86,334 0.4 86,207 -0.6 6.9 81,873 86,698 5.9 91,193 5.2

ROE(%) 7.6 1.2 6.4 3.6 -4.0 1.4 10.3 6.6 -3.7 6.5 -0.2

PER(X) 21.5 134.5 - 45.8 - - 22.5 26.3 - 24.2 -

PBR(X) 1.6 1.6 - 1.6 - - 2.2 1.6 - 1.6 -

자료: 녹십자, 유진투자증권

주: EPS는 annualized 기준

녹십자(006280.KS)

Eugene Research

기업분석

2017. 2. 6

Analyst 곽진희 | 제약/바이오

도표 1 녹십자 실적 추정

(억원) 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 2015 2016 2017 2018 2019

녹십자 별도 합

2,083 2,635 2,894 2,768 2,269 2,875 3,084 3,069 9,199 10,380 11,297 12,214 13,158

내수 합계 1,871 1,985 2,446 2,065 2,034 2,141 2,579 2,247 7,120 8,367 9,000 9,636 10,285

혈액제제

756 706 813 712 818 757 873 762 2,727 2,987 3,209 3,421 3,623

Albumin 저알부민혈증, 출혈성 쇼크 133 141 135 145 140 154 144 156 532 554 594 635 675

IVIG IgG를 포함한 면역기능 향상제제 48 55 53 48 51 59 56 51 176 204 216 229 240

Advate 혈우병A (Factor 8) 144 139 143 145 148 144 147 150 545 571 589 606 622

Hepabig 간이식 환자의 B형간염 재발 예방 184 108 175 99 175 109 177 100 565 566 560 565 570

Green-gene F 혈우병 A환자 치료제 37 35 41 38 43 41 48 44 136 151 176 203 231

백신제제

247 340 738 503 275 371 756 579 1,657 1,828 1,981 2,174 2,399

Influenza 독감백신 0 67 384 136 0 73 394 156 574 587 623 675 741

조스타박스 (MSD) 대상포진백신 177 205 246 287 197 224 252 330 733 915 1,003 1,108 1,226

멘비오 (노바티스) 수막구균백신 30 35 29 1 33 38 30 1 141 95 103 113 126

처방의약품

695 689 701 664 752 739 739 705 2,033 2,749 2,935 3,094 3,245

헌터라제 헌터증후군 (유전성 질환) 42 42 50 39 47 45 55 42 143 173 188 202 215

신바로 소염, 진통 (천연물) 19 25 20 25 24 34 26 33 61 89 117 150 188

리피딜슈프라 고지혈증 치료제 32 28 30 30 38 36 37 38 127 120 148 182 219

Insulin 당뇨병 103 110 116 117 130 138 145 145 357 446 557 683 820

제노트로핀 성장호르몬 36 38 44 40 43 44 51 46 140 158 184 210 237

아타칸 본태고혈압 82 91 91 91 79 88 88 88 371 355 344 334 325

바라크루드 B형간염 치료제 243 220 207 151 190 202 192 140 132 821 724 675 652

일반의약품

174 249 193 185 189 274 210 202 685 801 874 947 1,017

수출 합계

212 650 448 730 235 733 506 823 2,078 2,040 2,297 2,578 2,873

혈액제제

158 164 258 330 174 185 287 368 911 910 1,014 1,121 1,226

Albumin 저알부민혈증, 출혈성 쇼크 30 43 51 130 25 43 47 126 293 254 242 231 223

IVIG IgG를 포함한 면역기능 향상제제 103 70 141 149 48 84 119 153 472 463 404 391 379

기타

25 51 66 51 101 58 120 90 146 193 368 498 624

백신제제

47 434 180 368 56 513 212 431 981 1,029 1,212 1,405 1,606

Influenza 독감백신 11 365 19 81 6 205 11 48 533 476 271 172 118

Sudu 수두 36 69 161 287 67 153 322 593 448 553 1,136 2,214 4,097

헌터라제 헌터증후군 (유전성 질환) 8 51 28 32 8 53 29 33 163 119 124 129 134

연결 기준

매출액 2,458 3,035 3,276 3,210 2,676 3,294 3,507 3,492 10,478 11,979 12,970 13,896 14,841

영업이익 109 240 346 90 116 259 332 95 917 785 803 893 949

영업이익률 4.4% 7.9% 10.6% 2.8% 4.4% 7.9% 9.5% 2.7% 8.7% 6.6% 6.2% 6.4% 6.4%

자료: 유진투자증권

Analyst 곽진희 | 제약/바이오

도표 2 녹십자 매출액 기준 상위 제품

1,063

(8%)915

(3%) 821

(5%)808

(13%)667

(9%)

292

(8%)

0

200

400

600

800

1,000

1,200

인플루엔자 대상포진백신 바라크루드 알부민 IVIG 헌터라제

녹십자 매출액 상위품목(억원)

자료: 유진투자증권

도표 3 녹십자 별도 기준 매출액 비중

혈액제제 국내

29%

백신 국내

17%ETC

26%

OTC

8%

혈액제제 수출

9%

백신 수출

10%

기타

1%

자료: 유진투자증권

Analyst 곽진희 | 제약/바이오

도표 4 녹십자 파이프라인

구분 과제명 적응증 연구 비임상

시험

임상시험 허가

1상 2상 3상

바이오

의약품

아이비글로불린 에스엔(IVIG SN) 1차성 면역결핍 질환

미국

그린진 에프(GreenGene F) A형 혈우병

중국

헌터라제(Hunterase) 헌터증후군

미국

MG1113A A형&B형 혈우병

GC1102 간이식환자의 간염 재발 예방 + 만성간염치료 MGAH22 유방암

HC1118A 대장암

백신

지씨플루-쿼드리밸런트 인플루엔자 예방 백신

지씨플루-H5N1 조류독감 GC1107 파상풍, 디프테리아 GC1109 탄저균 감염 GC3106A 인플루엔자 예방 백신 GC3111A 파상풍, 디프테리아, 백일해 MG1111 수두

자료: 유진투자증권

도표 5 혈액제제와 백신외에 집중하고 있는 파이프라인: 이중항체, 면역항암제

자료: 유진투자증권

Analyst 곽진희 | 제약/바이오

도표 6 녹십자 연결기준 매출액 비중

Pharmaceuticals

(녹십자)

86.3%

Diagnostic Reagents

(녹십자엠에스)

8.2%

Prescription Drugs

(녹십자랩셀)

3.2%

Poultry & Egg Products

(인백팜)

1.4%

Ginseng Product

(녹십자HS)

0.7%

Health Care Service

(녹십자지놈)

0.2% 자료: 유진투자증권

도표 7 녹십자 지배구조

녹십자

랩셀

(144510.KQ)

녹십자셀

(031390.KQ)

47.95% 25.03%

녹십자

지놈

녹십자

엠에스

(142280.KQ)

54.68% 42.10%

녹십자

메디스인백팜

51.00% 92.55%

메디진

바이오

PBS

biotech

50.00% 20.30%

녹십자헬스케어녹십자

(006280.KS)

94.64% 50.06%

녹십자EM

100%

허일섭 11.62%

기타 특수관계인 31.3%

녹십자홀딩스

(005250.KS)

Green Cross

North America

Green Cross HK

Holdings

53.76% 79.96%

Green Cross

BioTherapeutics

녹십자

생물제품유한공사

(GC China)

53.7% 100%

안휘거린커약품

판매유한공사

100%

4.11% 46.24%

9.29% 3.74%

자료: 유진투자증권

Analyst 곽진희 | 제약/바이오

도표 8 녹십자 백신 사업 전략

자료: 녹십자, 유진투자증권

도표 9 녹십자 혈액제제 사업 확대 포트폴리오

자료: 녹십자, 유진투자증권

Analyst 곽진희 | 제약/바이오

도표 10 녹십자 혈액제제 생산능력

700 700

700

300

300

1,000

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

2016 2019

(천리터)오창A

오창B

중국

캐나다

자료: 유진투자증권

도표 11 녹십자 혈액제제 생산 지역과 상업화 지역 전략

자료: 녹십자, 유진투자증권

도표 12 녹십자 혈액제제 사업 미국 혈액원 현황과 계획

자료: 녹십자, 유진투자증권

Analyst 곽진희 | 제약/바이오

녹십자(006280.KS) 재무제표 대차대조표 손익계산서 (단위:십억원) 2014A 2015A 2016F 2017F 2018F (단위:십억원) 2014A 2015A 2016F 2017F 2018F

자산총계 1,330.4 1,415.1 1,649.2 1,715.5 1,788.4 매출액 975.3 1,047.8 1,197.9 1,297.0 1,389.6

유동자산 662.9 743.5 887.8 879.6 924.6 증가율(%) 9.8 7.4 14.3 8.3 7.1

현금성자산 92.1 113.3 199.1 131.7 121.9 매출원가 664.8 708.8 845.8 904.9 949.0

매출채권 255.9 288.3 329.9 358.9 385.7 매출총이익 310.5 339.0 352.1 392.1 440.6

재고자산 298.4 324.7 341.6 371.6 399.4 판매및일반관리비 213.5 247.3 273.6 311.8 351.3

비유동자산 667.5 671.7 761.3 835.8 863.9 기타영업손익 0.0 0.0 (0.0) 0.0 0.0

투자자산 204.0 111.0 114.1 118.7 123.5 영업이익 97.0 91.7 78.5 80.3 89.3

유형자산 408.9 500.4 575.6 633.4 645.1 증가율(%) 23.0 (5.5) (14.4) 2.3 11.2

기타 54.6 60.2 71.7 83.7 95.2 EBITDA 120.5 120.1 110.9 119.6 130.3

부채총계 409.7 417.4 569.3 583.1 596.1 증가율(%) 23.9 (0.3) (7.7) 7.8 8.9

유동부채 334.4 307.7 370.8 382.9 394.1 영업외손익 19.7 37.2 1.1 3.1 3.3

매입채무 137.8 151.2 126.0 137.1 147.4 이자수익 0.9 1.1 1.1 1.3 1.4

유동성이자부채 122.5 58.7 145.9 145.9 145.9 이자비용 4.6 5.0 5.2 5.2 5.2

기타 74.1 97.8 98.8 99.8 100.8 지분법손익 26.2 39.5 (3.2) 1.0 1.0

비유동부채 75.4 109.7 198.5 200.2 202.0 기타영업손익 (2.8) 1.6 8.4 6.0 6.1

비유동이자부채 38.0 80.9 156.6 156.6 156.6 세전순이익 116.7 128.9 79.6 83.4 92.6

기타 37.3 28.8 41.9 43.6 45.4 증가율(%) 28.1 10.5 (38.2) 4.8 11.0

자본총계 920.6 997.7 1,079.9 1,132.4 1,192.3 법인세비용 29.9 33.2 14.5 16.3 18.1

지배지분 892.7 956.8 1,013.2 1,065.7 1,125.7 당기순이익 86.8 95.7 65.1 67.1 74.5

자본금 58.4 58.4 58.4 58.4 58.4 증가율(%) 20.5 10.3 (31.9) 3.1 11.0

자본잉여금 316.5 311.3 324.5 324.5 324.5 지배주주지분 83.9 95.0 63.0 68.5 76.0

이익잉여금 513.4 595.5 637.8 690.3 750.2 증가율(%) 19.8 13.1 (33.6) 8.7 11.0

기타 4.3 (8.4) (7.5) (7.5) (7.5) 비지배지분 2.8 0.7 2.1 (1.3) (1.5)

비지배지분 28.0 40.9 66.7 66.7 66.7 EPS 7,183 8,126 5,392 5,860 6,505

자본총계 920.6 997.7 1,079.9 1,132.4 1,192.3 증가율(%) 17.0 13.1 (33.6) 8.7 11.0

총차입금 160.5 139.6 302.5 302.5 302.5 수정EPS 7,183 8,126 5,392 5,860 6,505

순차입금 68.4 26.3 103.4 170.8 180.6 증가율(%) 17.0 13.1 (33.6) 8.7 11.0

현금흐름표

주요투자지표 (단위:십억원) 2014A 2015A 2016F 2017F 2018F 2014A 2015A 2016F 2017F 2018F

영업현금 56.8 45.2 33.0 60.0 72.8 주당지표

당기순이익 86.8 95.7 65.1 67.1 74.5 EPS 7,183 8,126 5,392 5,860 6,505

자산상각비 23.5 28.4 32.4 39.3 40.9 BPS 76,384 81,873 86,698 91,193 96,321

기타비현금성손익 (26.7) (51.5) 34.9 0.7 0.8 DPS 1,250 1,750 1,250 1,250 1,250

운전자본증감 (50.3) (54.8) (55.4) (47.2) (43.5) 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) 1.2 (30.4) (42.5) (29.0) (26.8) PER 19.1 22.5 26.3 24.2 21.8

재고자산감소(증가) (48.1) (31.8) (16.6) (30.1) (27.7) PBR 1.8 2.2 1.6 1.6 1.5

매입채무증가(감소) 21.0 13.3 (23.7) 11.1 10.2 EV/ EBITDA 14.1 18.4 16.5 15.9 14.6

기타 (24.5) (5.9) 27.5 0.8 0.8 배당수익율 0.9 1.0 0.9 0.9 0.9

투자현금 (163.4) 7.8 (191.2) (117.8) (73.1) PCR 12.4 15.9 12.5 15.5 14.3

단기투자자산감소 (39.3) 6.7 (72.0) (5.0) (5.2) 수익성(%)

장기투자증권감소 0.6 35.5 (0.4) (2.4) (2.5) 영업이익율 9.9 8.7 6.6 6.2 6.4

설비투자 (58.5) (121.2) (103.1) (93.0) (48.0) EBITDA이익율 12.4 11.5 9.3 9.2 9.4

유형자산처분 0.2 0.2 0.1 0.0 0.0 순이익율 8.9 9.1 5.4 5.2 5.4

무형자산처분 (12.2) (14.5) (15.3) (16.1) (16.1) ROE 10.1 10.3 6.6 6.5 6.8

재무현금 109.4 (27.6) 178.8 (14.6) (14.6) ROIC 9.4 7.8 6.3 5.6 5.8

차입금증가 112.2 (21.9) 162.7 0.0 0.0 안정성 (%)

자본증가 (14.7) (15.0) (20.5) (14.6) (14.6) 순차입금/자기자본 7.4 2.6 9.6 15.1 15.1

배당금지급 14.7 15.0 20.5 14.6 14.6 유동비율 198.2 241.6 239.4 229.8 234.6

현금 증감 4.4 25.7 19.2 (72.4) (15.0) 이자보상배율 26.2 23.6 19.4 20.5 23.4

기초현금 27.6 32.0 57.7 77.0 4.5 활동성 (%)

기말현금 32.0 57.7 77.0 4.5 (10.4) 총자산회전율 0.8 0.8 0.8 0.8 0.8

Gross Cash flow 129.6 134.3 132.4 107.1 116.2 매출채권회전율 3.8 3.9 3.9 3.8 3.7

Gross Investment 174.4 53.8 174.6 160.0 111.4 재고자산회전율 3.6 3.4 3.6 3.6 3.6

Free Cash Flow (44.8) 80.6 (42.1) (52.8) 4.8 매입채무회전율 7.7 7.3 8.6 9.9 9.8

Analyst 곽진희 | 제약/바이오

자료: 유진투자증권

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투자기간 및 투자등급/투자의견 비율

종목추천 및 업종추천 투자기간 : 12개월 (추천기준일 종가대비 추천종목의 예상 목표수익률을 의미함) 당사 투자의견 비율(%)

ㆍSTRONG BUY(매수) 추천기준일 종가대비 +50%이상 3%

ㆍBUY(매수) 추천기준일 종가대비 +20%이상 ~ +50%미만 84%

ㆍHOLD(중립) 추천기준일 종가대비 0%이상 ∼ +20%미만 12%

ㆍREDUCE(매도) 추천기준일 종가대비 0%미만 1% (2016.12.31 기준)

과거 2년간 투자의견 및 목표주가 변동내역 녹십자(006280.KS) 주가 및 목표주가 추이

추천일자 투자의견 목표가(원)

2016-10-13 BUY 223,000

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

15/01 15/07 16/01 16/07 17/01

녹십자

목표주가

(원)

2016-11-08 BUY 223,000

2016-12-06 BUY 223,000

2017-02-06 BUY 223,000