授课教师：张宗新复旦大学金融研究院

投资学投资学

第一章 导论第一章 导论

现代投资学的发展 投资与投资流程 本书的结构框架

第一节 现代投资学的发展第一节 现代投资学的发展

一、投资学在现代金融学中的地位 现代金融学研究的四大命题：效率市场；风险 - 收益关系；期权定价和无套利均衡；公司金融 投资学的研究重点 投资学的研究方法

投资学与金融市场学、公司金融学一起，构成了现代金融学的三大基本学科。

二、现代投资学理论体系的发展二、现代投资学理论体系的发展

CAPM 和 APT : 资产定价理论的革命（ 1 ）资本资产定价模型（ CAPM）（ 2 ）套利定价理论（ APT） 期权合约的定价： Black-Schols 模型（期权定价模型） 证券市场的有效性 行为金融学：对有效市场理论的质疑

一、投资的含义一、投资的含义 传统的投资视角：实物投资 现代的投资视角：金融投资 更一般化的视角： 延迟即期消费的行为。

投资学意义上的投资，主要指的家庭或企业部门的证券投资活动，因此又可以称为证券投资学。

第二节 投资与投资流程第二节 投资与投资流程

二、投资流程 二、投资流程

投 资 目标

投资工具

投资策略

监控评价

投 资 实施

监控评价

 

设定投资目标设定投资目标 投资过程的首要步骤，就是投资者的投资目标

(objectives) 。 投资者应首先应该制定投资策略（ investment policy ），最好能够写出一个涉及投资对象的详细的书面文件。 投资策略的内容：有关收益要求和风险承受能力的具体目标。

主要投资工具的特征比较

投资工具 潜在风险 潜在收益 变现能力 股息利息 或现金流量

债券 *股票基金衍 生 证券

低 低 中 / 高 中 / 高 低 / 中 低 / 中 很高 可能高

低 高 良好 低 良好 低 低 无

注：这里债券为中短期债券，长期债券的特征介于短期债券和股票之间。

投资工具分析投资工具分析

美林公司问：你能承受多大风险？美林公司问：你能承受多大风险？

10

10

5

10

30

60

50

50

60

60

30

45

40

0

40

0 10 20 30 40 50 60 70

获得收入的保守组合

增长目的的稳健组合

基准证券组合

风险适中组合

风险放大组合

债券股票现金

制定投资策略 制定投资策略

根据投资目标，在证券分析的基础上，选择与投资者风险承受能力相适应的投资工具或者证券组合（ portfolio），这一过程称为制定投资策略（ formulating an investment strategy）。

注意事项：资产选择（ asset selection） 、资产配置（ asset allocation）、资产多元化

投资实施 投资实施

在投资流程的这一步骤中，我们实际上是在实施资产配置的决定和选择具体的证券。

投资实施过程中的管理策略：消极管理和积极管理。

监控评价 监控评价

评价投资方案，定期检查投资策略。

对 投 资 业 绩 进 行 评 估 （ performance evaluation ）。

专栏专栏 11 ：正确认识投资：正确认识投资

区别投资、投机和赌博 ① 持有期限 ② 风险大小 ③ 报酬来源 ④ 投资分析重点 ⑤ 所需资料多少 ⑥ 投资者的操作特征

第三节 本书的结构框架第三节 本书的结构框架

第一部分，投资学基础。 第二部分，资本市场均衡理论。重点探讨资产组合

理论、资本资产定价模型、指数模型和套利定价理论、和有效市场假说

第三部分，证券市场估值。重点对固定收益证券、权益证券和衍生证券三大类金融投资工具进行估值 。

第四部分，基金投资与绩效评价。

投资学

投资学基础

资本市场均衡理论

资产组合理论

导论

证券分析与估值

基金投资与绩效评价

证券分析与投资工具

资本资产定价模型

因素模型与套利定价理论

效率市场和行为金融理论

权益证券分析

固定收益证券分析

金融衍生证券分析

基金投资管理

投资绩效评价

第二章 证券市场与投资工具第二章 证券市场与投资工具

一、证券市场在金融体系中的地位一、证券市场在金融体系中的地位 金融市场（ financial markets ）：所谓金融市场包括股票、债券、选择买卖权和保险合同等金融证券市场。

证券市场作为金融市场的一个子市场，在金融结构的不断演化过程中，其地位日益重要。

第一节 证券市场第一节 证券市场

金融市场结构金融市场结构

二、证券市场的功能二、证券市场的功能 筹资功能 资本配置功能 定价功能 风险管理功能

金融市场上的货币资金运动金融市场上的货币资金运动

资金盈余部门1. 自然人居民2. 工商企业3. 政府部门4. 国外部门

资金短缺部门1. 工商企业2. 政府部门3. 国外部门

间接金融

直接金融

金融市场

金融中介资金

金资资金

资金 资金

三、证券市场的分类三、证券市场的分类

（一）按市场职能，分为发行市场和流通市场“ 一级市场”（ primary market ）或“初级市场”：发行人以筹集资金为目的，按照一定的法律规定和发行程序，向投资者出售新证券所形成的市场。

一级市场上的新发（ seasoned new issue ）和增发（ unseasoned new issue ），公 募 （ public placement ） 和 私 募（ private placement）

投资银行业务投资银行业务

证券在一级市场公开发行一般由投资银行（ investment banks）负责，通过承销（ underwriting）方式协助投资者和筹资者达到各自的目的。

证券公开发行过程中，一般需要“路演”（ roadshow）方式向投资者进行推介 。

发行公司

主承销商承销团

公众投资者

投资银行 D 

投资银行证券承销流程

投资银行 C 

投资银行 B 

投资银行A 

关注：关注：新股折价（新股折价（ underpricingunderpricing ））新股折价发行 （ IPO underpricing）为何新股折价？ ---赢者诅咒（ winner’s curse） ---信号假说（ signaling） ---马车效应（ the bandwage） ---投资银行垄断（ investment bank monopoly）

中国证券市场的新股折价问题流通市场：交易市场

（二）（二）按交易组织形式，分为交易所市场和柜台交易市场（按交易组织形式，分为交易所市场和柜台交易市场（ OTOTCC ））

交易所市场是以证券交易场所作为流通市场的核心，其必须根据国家有关的证券法律规定，有组织地、规范地进行，其交易一般采用持续双向拍卖的方式，是一种公开竞价的交易。

场外交易市场（ over-the-counter market， OTC）

特征、存在的意义 典型代表：美国的纳斯达克市场是全球最著名的场外交易市场。 买方报价和卖方报价的差额，就称为价差（ bid-ask spread）。

单位：万亿元 数据来源：中国证监会。

2007年全球主要交易所排名

5. 7

8. 4

12. 5

13. 7

15. 8

19. 9

27

28. 9

30. 1

31. 7

32. 5

117. 6

0 20 40 60 80 100 120 140

深圳证券交易所

韩国证券交易所

印度国家证券交易所

印度孟买证券交易所

德国证券交易所

香港证券交易所

上海证券交易所

伦敦证券交易所

纳斯达克市场

欧洲泛欧交易所

东京证券交易所

纽约证券交易所

（三）按证券的性质，分为股票市场、债券市场、基金市场和衍生市（三）按证券的性质，分为股票市场、债券市场、基金市场和衍生市场 场

股票市场：经济发展的“晴雨表” 债券市场：资产定价的基准 基金市场：市场主导的金融结构的主力 衍生市场：金融创新的乐园

世界股票市场分布世界股票市场分布

日本33. 3%

英国10. 5%

法国3. 5%

加拿大2. 6%

德国4. 1%

瑞士1. 9%

意大利1. 8% 其它

9. 0%美国33. 4%

美国日本英国德国法国加拿大瑞士意大利其它

世界债券市场分布世界债券市场分布

日本21. 9%

荷兰5. 0%

德国12. 6%

瑞士3. 2%

法国2. 7% 其他国家

3. 4%

美国51. 1%

其他国家美国日本荷兰德国瑞士法国

中国投资基金份额增长 全球共同基金净值增长

四、交易机制四、交易机制 市场微观结构：成交机制和价格形成机制，证券市场的组织结构 金融市场微观结构（ market microstructure）的最主要功能：价格发现（ price discovery） 交易机制是市场微观结构发挥其功能的基础性工具

指令驱动方式（ Order-driven ）：又称竞价方式报价驱动方式（ Quote-driven）：又称做市商方

式 集合竞价连续竞价各种交易方式在市场透明性、流动性、稳定性等方面

的特征

证券交易机制矩阵 连续性市场 集合市场

报价驱动市场

指令驱动市场

连续竞价市场

连续性市商市场

集合竞价市场

集合做市商市场(现实不存在)

第二节 投资工具 第二节 投资工具

在证券市场上，一般由四种投资工具构成： 权益证券（ equity securities） 固定收益证券（ fixed securities ）：国债、企业债（公司债、金融债）、可转债、市政债券

衍生证券（ derivative securities ）：期货、期权、权证，其他衍生品（指数产品： ETF 、LOF、指数期货等）

共同基金（ mutual funds）：契约关系

一、权益证券一、权益证券 权益证券按股东享用权利的不同，可以分为普通股票和优先股票。

普通 股 票 ，也成 为 股 权 证 券 （ equities securities ）或股权（ equities ），代表着公司股份中的所有权份额。

最大的两个特点：剩余请求权（ residual claim ）和有限责任（ limited liability ）。

二、二、固定收益证券固定收益证券 债券是发行人依照法定程序发行，并约定在一定期限还本付息的有价证券，是证券债权债务关系的凭证。

债券的四个基本要素：一是债券的票面价值；二是债券的偿还期限；三是债券的票面利率；四是债券发行者名称。

债券的分类：发行主体、偿还期限、付息方式等

三、共同基金三、共同基金

共同基金 (mutual funds)是在证券投资信托制度下，由专业的证券投资信托公司发行受益凭证的方式，募集大众投资人资金，并将资金管理权授予专业投资管理人进行运作，投资于金融工具。其中，出资者按出资比例获得投资收益并承担投资风险，投资管理人则按协议规定获得相应的收益。下图说明共同基金的基本框架。

资金 有价证券

分散投资

受益凭证

基金投资收益

共同基金的基本架构

投资者 共同基金 投资工具

基金类型基金类型

按基金的组织形式，可分为公司型基金和契约型基金。

按基金证券的规模是否变动，可分为封闭式基金（ Closed-end Fund）和开放式基金（ Open-end Fund）。

封闭式基金和开放式基金最大的区别，在于变现的方式不同。对于开放式基金，投资者可以直接向基金公司按净值赎回基金份额。

按投资对象不同，可分为股票基金、债券基金、货币市场基金、指数基金等 。

按投资风险与收益的不同，可分为成长型基金、收入型基金和平衡型基金 。

中国证券市场基金类型

,股票型基金45. 7%

,混合型基金27. 9%

,债券型基金11. 8%

,货币型基金13. 3%

,保本型基金1. 3%

封闭式基金折价 2005.8.19

四、衍生工具四、衍生工具 衍生工具，又称金融衍生工具或金融衍生产品，是与基础金融产品相对应的一个概念，指建立在基础产品或基础变量之上，其价格取决于后者价格或指数变动的派生金融产品。 这些资产价值由商品价格、债券与股票价格或市场指数值所派生。由于这一原因，这类工具有时称为衍生资产（ derivative assets ）或潜在要求权（ contingent claims）。

远期 （ forward contract） ：远期合约是在将来特定的时间以特定的价格购买或销售一定资产的合同。

期货 ：（ futures contract） 期权（ option ） 看涨期权（ call option ） 看跌期权（ put option ） 权证 (warrant) ：宝钢权证 580000 互换：是交易双方签订的在未来某一时期内交换他们认为具有相等经济价值的现金流的合约。

2006-03-02 2006-03-02 大陆市场权证大陆市场权证序号 代码 证券简称 收盘价 涨跌 (%)涨幅 性质 行权价 正股收盘 权证溢价率

1 30001 J TC1鞍钢 2.299 -0.152 -6.2认购 3.6 5.05 16.81

2 38001 PGP1钢钒 1.533 -0.095 -5.84认沽 4.85 3.97 16.45

3 38002 HRP1万科 0.521 -0.034 -6.13认沽 3.73 5.36 40.13

4 38003 J TP1华菱 1.645 0.484 41.69认沽 4.9 3.64 10.58

5 580000 J TB1宝钢 1.484 -0.131 -8.11认购 4.5 4.2 42.48

6 580001 J TB1武钢 0.767 -0.064 -7.7认购 2.9 2.81 30.5

7 580996 J TP1沪场 -- -- -- 认沽 -- 11.88 --

8 580997 CMP1招行 0.577 0.141 32.34认沽 5.65 6.37 20.36

9 580998 J TP1机场 1.362 -0.097 -6.65认沽 7 6.36 11.35

10 580999 J TP1武钢 0.778 -0.06 -7.16认沽 3.13 2.81 16.3

1899-19981899-1998 年不同证券的风险和收益年不同证券的风险和收益

4. 154. 97 5. 48

11. 86

8. 67

2. 83

7. 989. 55

19. 6

12. 19

0

5

10

15

20

25

国库券 政府债券 公司债券 普通股 股票和债券的混合产品

年平均收益率标准差