INTRODUCTION A L’ENTREPRENEURIAT

Prof. B.Surlemont2002-2003

LE FINANCEMENT

THE COST OF FINANCING The link between risk and

expected return The notion of value creation:

ROE>Ke Comptetitiveness of financial

markets The notion of opportunity costs

TIME IS MONEY Time to investors entry Time to investors exit Timing match of source and use of

financing BEP (Cash vs. P&L) Correct timing to sequence

financing rounds

Expected returns, amount invested and stage of financing

TT

KeKe

€€

A typical breakdown of portfolio performance per $1,000 invested

BAD ALIVE OKAY GOOD GREAT TOTAL200 400 200 100 100 1 000

PAYOUTYEAR 5

0-100%

1X0%

5X38%

10X58%

20X82%

4.4X35%

GROSSRETURN

0 400 1 000 1 000 2 000 4 400

NETRETURN

(200) 0 800 900 1 900 3 400

Return and expected exit value

1 3 5 7 100% 1'000'000 1'000'000 1'000'000 1'000'000 1'000'0005% 1'050'000 1'157'625 1'276'282 1'407'100 1'628'895

10% 1'100'000 1'331'000 1'610'510 1'948'717 2'593'74215% 1'150'000 1'520'875 2'011'357 2'660'020 4'045'55820% 1'200'000 1'728'000 2'488'320 3'583'181 6'191'73625% 1'250'000 1'953'125 3'051'758 4'768'372 9'313'22630% 1'300'000 2'197'000 3'712'930 6'274'852 13'785'84950% 1'500'000 3'375'000 7'593'750 17'085'938 57'665'039

Factors influencing the cost of capital (Ke)

Stage of financing Perceived risks (i.e. competition or technologies) Sector Team experience Leverage Amount of money raised Situation of financial markets Competition among potential investors Fiscal impact Type of instrument (i.e. convertible loan)

STADES DE FINANCEMENT ET INVESTISSEURS

TT

Seed moneySeed money

GrowthGrowth

Early stageEarly stage

Start-upStart-up

MaturityMaturity

Risk/ReturnRisk/Return

$$

STADES DE FINANCEMENT ET INVESTISSEURS

TT

Seed moneySeed money

GrowthGrowth

Early stageEarly stage

Start-upStart-up

MaturityMaturity

Risk/ReturnRisk/Return

FFFs

$$

L ’ENVIRONNEMENT AMICAL ET FAMILLIAL

FFFs (Family, Friends and Fools) Souvent la première source de

financement de la strart-up. Permet d ’aller le plus loin possible

dans son projet pour faire jouer au mieux les valorisations

Investissement dans la tranche 0--?

Raisons des difficultés de financement des start-ups par les investisseurs professionnels

Taille des dossiers insuffisante Rentabilité faible en valeur absolue Risque de défaillance très élevé Peu de garantie Manque de références et d’expérience

des porteurs Forte incertitude quant au potentiel

« Equity Gap»

Financements privés

Financements publics

3.

Démarrer

entreprisesentreprises

2.

Développer et mettre au point

projetsprojets

1.

idéesidées

Générer et évaluer

résultats de résultats de recherchesrecherches

4.

création de création de valeurvaleur

Consolider

Early stage

Start-up

Seed money

STADES DE FINANCEMENT ET INVESTISSEURS

TT

Seed moneySeed money

GrowthGrowth

Early stageEarly stage

Start-upStart-up

MaturityMaturity

Risk/ReturnRisk/Return

BA

FFFs

$$

3 F (family, friends and fools)

Business Angels

Investisseurs professionnels

Marché boursier

FINANCING GAP

Stade de développement des entreprises

Financement requis

LE ROLE DES BUSINESS ANGELS

© Centre de Recherche PME et d'Entrepreneuriat de l'ULg

L’importance des BA comme source de financement

USA: Environ 250 000 business angels aux USA (± 125 000) en Europe

On estime que les BA investissent 1.5 plus en « private equity » que les sociétés de venture capital

60% des sources de financement des start-ups proviennent de BA (VC 2%)

LE FONCTIONNEMENT DU MARCHE DES CAPITAUX « INFORMELS » EST MAL CONNU

Qu’est ce qu’un « Business Angel »?

Une personne extérieure au cercle amical et familial disposant d'une expérience

d'entreprise et qui investit à titre personnel de l'argent et du temps dans des sociétés en phase de démarrage ou

de développement.

LES BUSINESS ANGELS

Qui sont-ils? Des personnes généralement fortunées Qui ont une fibre entrepreneuriale Qui sont motivés par l ’ excitation de

l ’aventure entrepreneuriale sans en avoir trop les inconvénients

Ex. Mr Velasco, Mr Borel, Mr Lombard,…

GRANDE VARIETE DE BA

Background Origine de la fortune Motivations Degrés de professionalisation Degré d’implication dans le projet Secteurs de prédilection Stades de financement préférés Horizon d’investissement Perspective de sortie Montants investis

CRITERES D’INVESTISSEMENT DES BA

« Feeling » à l’égard du porteur de projet essentiel

Primeur de l’information Confidentialité souhaitée Visibilité de sortie Présence au CA des projets Regrettent le manque de projets

LES BUSINESS ANGELS

Comment travaillent-ils? De manière informelle Investissements dans la tranche CHF

10.000-1.000.000 Très grande variété sur base des

dimensions $$$-Time-Experience-Réseaux Souvent en réseau formel et/ou informel

INVESTISSEURS PORTEURS DE PROJETS

Le rôle des Business Angels Networks (BANs)

Identifier les investisseurs (BA) et les porteurs de projets

Faire rencontrer investisseurs et porteurs de projets

Aider les porteurs à affiner leurs projets Permettre aux porteurs de projets d’avoir le

feedback des investisseurs Faciliter le financement ultérieur par les

banques ou d’autres investisseurs Garantir la confidentialité

GRANDE VARIETE DE BAN

Mode de financement et de rémunération Caractère commercial ou non Stade de développement des entreprises financées Secteur d’activité et géographique Degré d’implication du réseau Mode de détection des BA Mise en contact des BA avec des porteurs de

projets Prestation de services de support

Exemple

STADES DE FINANCEMENT ET INVESTISSEURS

TT

Seed moneySeed money

GrowthGrowth

Early stageEarly stage

Start-upStart-up

MaturityMaturity

Risk/ReturnRisk/Return

BA Venture Capital

FFFs

$$

Qu’est ce qu’un « Venture Capitalist »?

Une institution qui investit de manière professionnelle dans le haut de bilan

d’entreprises non-côtées « private equity ».

Qu’est ce que le private equity?

Le Venture Capital = Investissements dans Start-up, early stage, growth capital

+MBO/MBI, mezzanine financing,

delisting,…

Grande variété de VCs funds

Publics vs. Privés Côtés vs. Non-côtés Limited partnerships Corporate venture Institutional investor Banques Fonds de fonds

Grande segmentation des fonds

Ciblage géographique Ciblage sectoriel Stade de financement « Hands on » VS. « Hands offs » Fourchette d ’investissement Syndication de fonds Exemples

CRITERES D’INVESTISSEMENT DES VCs

Toujours: Le projet rentre-t-il dans les critères d’investissement? L’équipe La qualité de l’opportunité Le potentiel de rendement La possibilité de sortie

Parfois: Caractère stratégique par rapport au core business de l’actionnaire.

(Corporate Venture) Possible client ou fournisseur (Corporate Venture, banques) La création d’emplois et de valeur ajoutée dans la région (fonds

publics).

Beaucoup de projets ne sont pas finançables par des VCs

Exemples d’IRR annuel depuis la levée des fonds (12/99)

Stage Average Top quarterEarly stage 10,8 42,9Development 10,2 17,3Balanced 13,6 42,3All venture 12,4 35,5Buyouts 19,6 43,9Generalist 12,4 22,6All private Equity 14,5 33,9

Source: EVCA

STADES DE FINANCEMENT ET INVESTISSEURS

TT

Seed moneySeed money

GrowthGrowth

Early stageEarly stage

Start-upStart-up

MaturityMaturity

Risk/ReturnRisk/Return

BA Venture Capital

FFFs

Institutional investors

Stock market

$$

Banks Mostly credits Sometimes also in capital (!!!potential

conflicts of interests) Not very keen to invest in start-ups (it

is not their job) Requires guarantees

Bootstrapping financeSmart cash flow management

In start-ups, 1 € today worths much much more than 1 € in 3 to 5 years.

Multiply sources of alternative financing Down payment Co-development and partnerships Rent vs. buy Working capital management Services Seize the strategy of development (steps) to

control risks and financing needs

OTHER ACTORS INTERESTED IN START-UPs Interfaces and tech-transfer offices Incubators Venture coaching companies

CONCLUSIONS

LARGE VARIETY OF PROFILESYOU MUST DEFINE YOUR

NEEDS AND OBJECTIVES

BUT Do not be too anxious about dilution

and valuation, there are techniques that allow corrections with respect to future results (i.e. options or warrants)

Never forget it is often much more difficult to reduce your capital needs than to raise the needed money

SOME INFORMATION ON PRIVATE EQUITY IN EUROPE

LA SORTIE

L’importance de la sortie ? La décision d ’entrée d’un investisseur

financier est notamment conditionnée par ses perspectives de sortie

• Liquidité du marché• Vélocité du marché• Horizon temporel de l’investissement• Potentiel de plus-value• Risque

L’importance de la sortie ?• Ces éléments d ’appréciation seront

influencés par:• Taille et croissance du marché de l ’entreprise• Potentiel de croissance du projet• Profil de l’équipe (i.e. expérience

internationale)• Caractère stratégique du projet / secteur

(taille des acquéreurs potentiels, intérêt de la technologie)

L’importance de la sortie ? La santé du marché des sorties va

conditionner la vigueur des entrées (rôle d’aspirateur)

La sortie est l’épreuve de feu qui matérialise le rendement et la rencontre des objectifs

• De l’investisseur• De l’entrepreneur

L’importance de la sortie La sortie se prépare déjà au

moment de l’entrée• La stratégie du projet peut être

conditionnée par l’objectif de sortie• Le choix du profil de l’investisseur• Le rôle crucial des conventions

d’actionnaires

Timing de la sortie Généralement entre 2 et 10 ans (souvent 2-

5 ans) Varie en fonction du profil de l’investisseur

(B.A, V.C, Industriel, Fonds de pension…) Varie en fonction du projet (i.e: Internet vs.

Biotechnologies) Varie en fonction de la santé du projet et/ou

de son état d’avancement Varie en fonction de la liquidité des marchés

(i.e: bourses, M&A…)

Les modes de sortie

Faillites – Cessation des activités Distribution du cash flow 2ème, 3ème tour, avec cession totale ou

partielle (placement privé) Cessions par exercice de droits/obligations

conventionnels Cession industrielle (M & A) Management Buyout (MBO) Entrée en bourse (IPO)

699

968

944

523

521

959

1187

455

632

769

1673

492

1447

872

2824

674

1542

1309

3732

385

3113

1783

3153

567,00

0

1000

2000

3000

4000

5000

6000

7000

8000

9000

1994 1995 1996 1997 1998 1999

Annual European Private Equity Divestment (at cost of investment)

Other Public Offering Trade Sale Write-off

31343122

3566

5817

6968

8616

Distribution du Cash Flow Rachat d’actions propres ou

distribution de « super » dividendes Impact fiscal à analyser Limitations légales Peut tuer « la poule aux œufs d’or » Lenteur du processus

Cession par exercice de droits/obligations conventionnels

Options Put/Call Application de clauses de résolution de

conflits (i.e clause texane) Obligation de suite (assortie d’une

cession)

Cession industrielle Vente des actifs, de branches d’activités, des

actions,... Implications fiscales souvent très différentes Les garanties de Passif Nature des engagements / Rôle du

management en place Intervention fréquente d’audits dans les cas

de F&A (financiers, juridiques et environnementaux)

Cession industrielle (2) Mode de paiement (cash, actions autre

société, stock options, salaire, …) Timing de paiement

Management Buyout Montages souvent complexes Importance de l’endettement - obligations

(convertibles) Adéquat à certains profils d’entreprises

• Souvent PME (il existe des exceptions)• Prix raisonnable• Stabilité des revenus de la société• Programme d’investissement peu chargé• Régler des problèmes de succession dans la

continuité

Management Buyout (2) Existence de législations spécifiques Connaissance de l’entreprise audits

et « due diligence » restreints Importance des fonds de V.C investis

en MBO en Europe

IPO Ses objectifs, la sortie bien sûr mais

aussi Financement de la croissance interne et

externe Référence “objective” en matière de prix Liquidité

IPO (2) Inconvénients

Préparation lourde et procédures coûteuses

Aspect réglementaire important Nécessite la mise en place d’outils de

contrôle interne et externe lourds Augmente la pression sur le management Reporting important ==> information à

la concurrence

IPO (3) Dans quelles situations?

Taille, secteur Santé des marchés financiers Présence d’un VC dans le capital

IPO (4) Les principaux types d’IPO

Augmentation de capital par émission d’actions nouvelles

Offre combinée

IPO (5) Les grandes étapes de la procédure

Elaboration d ’un business plan Intervention d ’une banque d ’affaires Le choix de la (les) place(s) d ’introduction Mise au point d ’un prospectus Autorisation des autorités de contrôle « Road show » pour « vendre le papier » Répartition des titres entre particuliers et

investisseurs

IPO (6) Les grandes étapes de la procédure

Etablissement d ’une fourchette de prix Book building Fixation du prix d ’introduction et de la

période d ’introduction en fonction du résultat du book building

Ouverture des souscriptions Fermeture des souscriptions