Post on 08-Aug-2020
38 CONGRESO ANUAL IAEF
MacroView S.A.
Bariloche, 15 de septiembre de 2017
25 de Mayo 555, Piso 10 Tel: (5411) 4312-1908
(1002) Buenos Aires Fax: (5411) 4313-3834
“SER O PARECER A PARTIR DE OCTUBRE”De cara a 2018-2019
A) Breve conclusión presentación IAEF Buenos Aires (Junio 2017)
1. Dos herencias: una de "70 años" y otra de 12 años.
2. Shock versus Gradualismo: falso dilema.
3. Rumbo, Gestión y Macro: trípode clave.
B) El formato del programa macro 2016-2017 y elección de término medio
1. El trasfondo fiscal.
2. Elección, nuevo Parlamento y la búsqueda de consensos.
C) La tercera herencia
1. El factor político: ¿se le "abre el camino" a Macri?
2. El factor económico: cuatro desafíos macro.
a) Avanzar con reformas pro-inversión y al mismo tiempo empezar a bajar el déficitfiscal.
b) Seguir balanceando precios relativos: tipo de cambio y tarifas.
c) Profundizar la reactivación y la desinflación simultáneamente.
d) Lidiar con el déficit del sector externo.
D) Conclusión
A) BREVE CONCLUSIÓN EN PRESENTACIÓN IAEF BUENOS AIRES (JUNIO 2017)
1. DOS HERENCIAS
El gobierno que asumió el 10 de diciembre de 2015 tiene que remontar dos herencias bien pesadas:
• Una de “70 años”: déficit fiscal endémico, el flagelo de la inflación, un mercado cambiario “histérico”, la “pulverización” del crédito y la falta de inversión.
• Otra de 12 años: estanflación, un desborde fiscal entre los más pronunciados de la historia y precios relativos muy desalineados (“atraso” del tipo de cambio y las tarifas)
2. SHOCK VERSUS GRADUALISMO: UN FALSO DILEMA
• Shock versus gradualismo nunca fue una opción relevante. Nadie alentabael 10 de diciembre de 2015 un shock inviable con altísimo costo político ysocial.
• Lo relevante era contar con un programa consistente e integral. Que lamacroeconomía tuviera su espacio, que no se la subestimara.
• El programa económico terminó arrancando con:
shock cambiario (unificación inmediata), no gradualismo.
shock monetario (tasa al 38% y astringencia de pesos), no gradualismo.
shock de financiamiento (debut con mega-colocación de deuda por US$16 mil M y continuas colocaciones después), no gradualismo.
inacción fiscal (déficit financiero 2016 mayor que 2015 y 2017 mayor que2016), no gradualismo.
Conclusión: la mezcla de shocks contraindicados con inacción fiscal no terminó de armar un gradualismo consistente en todas las líneas.
3. RUMBO-GESTIÓN-MACRO:TRÍPODE CLAVE PARA AVANZAR
RUMBO PAÍS: El Gobierno lo corrigió. Argentina dejó de ir acontramano del mundo.
GESTIÓN: en la micro, se están dando las “batallas” del día a día. Enla macro, hay responsabilidades compartidas y algunas dificultadesen la coordinación.
MACRO: El programa macro no esta consolidado. Todavía faltahorizonte y resultados. No hay un programa macro consistente yconvergente. Esa falta de horizonte le deja 100% deresponsabilidad a los resultados. La pata del trípode que más estácostando.
Las tres patas del trípode son igualmente necesarias
B) EL FORMATO DEL PROGRAMA MACRO 2016 – 2017 Y ELECCIÓN DE MEDIO TÉRMINO
HERENCIA MACRO
Los dos síntomas más evidentes La causa principal de los males
Cepo
Inmediatamente se levantó y se
unificó el mercado
cambiario
Inflación
Rápidamente el BCRA fijó una
meta de inflación (informal para 2016 y formal
para 2017)
Con alta presión tributaria es imposible financiar un déficit fiscal elevado sin "contaminar" la macro
Emisión
Inflacionario
Deuda interna
"Crowding-out"por exceso de demanda de
crédito público
Deuda externa
Atraso cambiario
1. EL TRANSFONDO FISCAL(sin provincias, sin municipios, sin déficit cuasifiscal)
Está siendo muy difícil bajar el déficit primario. Y el taxi de los intereses está corriendo.
Déficit financiero sin blanqueo: 7,2 y 6,8
2014 2015 2016 2017 (e)
Variación % anual
Ingresos 37,0 30,4 37,6 22,0
Gastos 43,4 34,5 38,2 22,0
PBI nominal (real + inflación) 36,8 27,8 37,5 25,0
En % del PBI
Déficit primarIo 3,4 4,2 4,3 1 4,2 2
Intereses 0,6 1,2 1,6 2,2
Déficit financiero 4,0 5,3 5,9 6,4
(1): 1,3 puntos del blanqueo
(2): 0,4 puntos del blanqueo
Fuente: MacroView S.A. en base a Ministerio de Hacienda
Se estabiliza arriba de 4
EN 2016 – 2017 SE PERDIÓ LA OPORTUNIDAD DE DESNOMINALIZAR ALGO EL GASTO CON LA INFLACIÓN ACUMULADA DE 76% Y CON EL
ESFUERZO A LA BAJA REALIZADO EN LUZ, GAS Y OBRA PÚBLICA
GASTO PÚBLICO - SIETE MESES
Miles de mill. 2015
Ponderación $ MM $ MM %
Gasto total 100 817 1,419 74
SUBIERON MÁS QUE LA INFLACIÓN 50 409 859 110
Intereses* 34 122 257
Transf. corrientes a provincias 13 37 189
Jubilaciones 285 553 94
Asignaciones y planes sociales 77 147 90
SUBIÓ IGUAL QUE LA INFLACIÓN 20 164 285 74
Universidades y otras transferencias 27 51 88
Salarios 106 183 73
Subsidios al transporte 31 51 66
SUBIERON MENOS QUE LA INFLACIÓN 30 244 276 13
Obra pública 98 126 29
Bienes y servicios 38 56 47
Subsidios a la energía y otros 108 94 -13
(*) Netos de pagos de cupones de Anses
Fuente: MacroView S.A. en base a Ministerio de Hacienda
2017Variación
2015-2017
+
=
-
Y ADEMÁS YA USÓ TRES BALAS MUY POTENTES
• Acuerdo con Holdouts derivó en un retorno exitoso almercado internacional de capitales pero no fue untrampolín de despegue sino que está siendo un puente parafinanciar casi exclusivamente el déficit fiscal.
• Sinceramiento fiscal que aumentó la recaudación y losdepósitos en dólares y es una fuente potencial definanciamiento fiscal pero ya se "gastó" y el fondo deReparación Histórica que tenía allí su natural financiamientoel primer año todavía no está al 100%.
• Reducción de subsidios energéticos por la suba de tarifasfue muy positivo pero lo contrapesó el aumento de otrosgastos y hay un enorme retroceso en subsidios al transportemetropolitano.
(*) Supone reducción de subsidios en 0,7 puntos porcentuales del PBI y cumplimiento de la meta
de déficit primario (3,2% del PBI).
( $ miles M)
143
235249
335
265
230
78
154
245
343
410400
4265
121131
210
300
2013 2014 2015 2016 2017 (e) 2018 (e)*
Subsidios
Déficit Primario
Intereses
Casi 2 veces
1,5 veces
Prácticamente equivalentes
Algo más de la mitad
Fuente: MacroView S.A. en base a Ministerio de Hacienda y estimaciones propias
O SEA, HAN APARECIDO OTROS GASTOS Y SUBEN LOS INTERESES.
ENTONCES TERMINÓ INCUBANDO UN PROBLEMA ADICIONAL AL HEREDADO: LOS SUBSIDIOS, QUE EN 2015 ERAN EL 100% DEL
DÉFICIT PRIMARIO, AHORA SON APENAS 2/3Y ADEMÁS SUBIERON LOS INTERESES
2015 versus 2017
En dólares libres (MM)
2015 2017
Subsidios 17,8 15,6
Déficit primario 17,5 24,1
Intereses 8,6 12,4
Déficit financiero 26,1 36,5
2. ELECCIÓN, NUEVO PARLAMENTO Y LA BÚSQUEDA DE CONSENSO
CAMBIEMOS PRIMERA FUERZA NACIONAL
Primer test electoral de los Presidentes
% de votos
Alfonsín (1985) 43,5
Menem (1991) 40,0
De la Rúa (2001) 25,0
N. Kirchner (2005) 42,0
C. Fernández (2009) 30,0
M. Macri (2017) 35,9
En octubre puede subir
más
CAMBIEMOS 2015Agosto (PASO): 30%
Octubre: 34,3%
Resultado Nacional % de votos
Cambiemos* 35,9
Kirchnerismo 20,3
PJ** 17,1
Massa 7,4
Izquierda 6,8
Partidos locales*** 12,5
(*): Incluye los votos de Vamos Juntos en CABA (Carrió)
(*): Incluye los votos de Cumpir (Randazzo) en Provincia
de Buenos Aires
(***): Ejemplos: Socialismo de Santa Fe, Evolución de
Lousteau en CABA, Frente Popular Nequino
Fuente: MacroView S.A. en base a Cámara Nacional Electoral
NUEVA COMPOSICIÓN DEL PARLAMENTO(en función de las PASO)
El oficialismo será "más competitivo" en el Congreso pero necesitará consenso
Salen Entrarían
% de bancas % de bancas
Diputados
Cambiemos y Aliados 87 33,9 41 58 104 40,5
PJ FPV 78 30,4 32 29 75 29,2
UNA y Aliados 41 16,0 23 6 24 9,3
PJ Disidente 31 12,1 15 26 42 16,3
Otros 20 7,8 16 8 12 4,7
257 100,0 127 127 257 100,0
Senadores
Cambiemos y Aliados 17 23,6 4 12 25 34,7
PJ FPV 36 50,0 17 10 29 40,3
PJ Disidente 12 16,7 2 2 12 16,7
Otros 7 9,7 1 0 6 8,3
72 100,0 24 24 72 100,0
Composición actual Cómo quedaría
LA NECESIDAD DE CONSENSOS BÁSICOS
• No es lo mismo ganar que no ganar. No por la "reversibilidad" del modelo sino por ganar la elección de octubre da la chance de relanzar al Gobierno.
Sabiendo que el triunfo es condición muy necesaria, no suficiente
• Un 23 de octubre triunfal dará una nueva chance de despegue pero no será el equivalente al 10 de diciembre de 2015.
• Rápidamente la mirada se pasará sobre cómo enfrentará el Gobierno los desafío económicos pendientes.
Los desafíos que vienen requieren un oficialismo fuerte pero además consensos políticos, parlamentarios y sociales.
EL MARCO DEL CONSENSOEl papel esencial de los Gobernadores
CAMBIEMOS ganó terreno electoral a nivel de votos en casi todo el país. ¿Podrá ratificarlo a nivel político y parlamentario?
5
(11)
5
(3)
11
(8)
3
(2)
Oficialismo Peronismo "moderado" Frente para la VictoriaOtros
Buenos Aires ? P Chubut Catamarca Neuquén (CAMBIEMOS)
Ciudad de Buenos Aires P Córdoba (CAMBIEMOS) Chaco Río Negro
Corrientes P La Pampa (CAMBIEMOS) Entre Ríos (CAMBIEMOS) Santa Fe ?
Mendoza P Salta Formosa
Jujuy P Tucuman La Rioja
Misiones
San Juan
San Luis (CAMBIEMOS)
Santa Cruz (CAMBIEMOS)
Santiago del Estero
Tierra del Fuego
% del PBI 64% 14% 11% 11%
% del PBI "nuevo" 79% 5% 7% 9%(con el avance de CAMBIEMOS)
Gobernadores
Provinciales:
• La pregunta política con cabeza económica: si el presidente Macri ratifica en octubre, ¿se le despeja la ruta a 2019? ¿funcionará el triunfo como un "impulso de poder" y un acelerador de decisiones como fue con Menem en 1991 y Kirchner en 2005?
• Menem post - triunfo 1991: profundizó el proceso de privatizaciones, amplió sualianza con EE.UU. y terminó reformando la Constitución en 1994 para ser reelecto.
• Kirchner post - triunfo 2005: reestructuró la deuda, le pagó al FMI, se "desprendió"del Ministro de Economía, "intervino" el INDEC y terminó postulando a CristinaFernández para 2007 (e "imaginándose" Cristina Fernández 2011 y Néstor Kirchner2015).
• Un denominador común entre Menem y Kirchner: una reactivación económica muyfuerte (más una inflación declinante con Menem y ascendente pero todavía no tanalta con Kirchner).
C) LA TERCERA HERENCIA: DE CARA A 2018-20191. EL FACTOR POLÍTICO: ¿SE LE "ABRE EL CAMINO" A MACRI?
1992 1993 1994 2006 2007
PBI - var. % 7,6 5,5 5,8 8,0 9,0
Inflación - % 17,5 7,4 3,9 9,8 20,1
Años dorados de KirchnerAños dorados de Menem
2. EL FACTOR ECONÓMICO: CUATRO DESAFÍOS MACRO
a) El desafío de avanzar con reformas pro-inversión y al mismo tiempo empezar a bajar el déficit fiscal (empezar sí esta vez con un programa gradual).
b) El desafío de seguir balanceando los precios relativos: tipo de cambio y tarifas.
c) El desafío de profundizar la reactivación y la desinflación simultáneamente.
d) La novedad de lidiar con el déficit macro del sector externo, que es diferente de lidiar con textiles, calzados, juguetes, etc.
EL GRÁFICO QUE RESUME BASTANTE BIEN EL PROBLEMA FISCAL A RESOLVER
Herencia: no explotó + no se licuó + bienio inactivo 2016-2017
a) AVANZAR CON REFORMAS PRO-INVERSIÓN Y AL MISMO TIEMPO EMPEZAR A BAJAR EL DÉFICIT FISCAL.
Agenda de reformas versus agenda fiscal
AGENDA DE REFORMAS PRO-INVERSIÓN
AGENDA FISCALVS.
Iniciativas que pasan sí o sí por el Congreso Cómo hacer para bajar un punto del PBI el déficit fiscal primario (de 4,2 a 3,2%)
• Ley de Responsabilidad Fiscal con Provincias(anexada al Presupuesto): "preacordada" con los gobernadores.
• Reforma tributaria neutral: que no es para bajar la presión impositiva ni para mejorar los recursos del fisco.
• ¿Algo de lo laboral (aspectos de la reforma ligados a bajar costos laborales y conflictividad)?
• ¿Algo de lo previsional (aumento de edades)?
• Usar los Planes Sectoriales como reductores y flexibilizadores del costo laboral y previsional.
• Bajar más los subsidios (¿también los del transporte?)
• ¿Reducción de la masa salarial y social exclusivamente vía crecimiento económico?
• ¿"Mil batallas" de la gestión cotidiana?
• ¿Lo que eventualmente recaude el impuesto específico por la revaluación de activos?
• ¿Cambio en la "fórmula previsional"?
• Sabiendo que "está corriendo" el taxi de los intereses de la deuda (de 1 punto en 2015 a casi 3 del PBI en 2018).
Iniciativas que no pasan por el Congreso
LA NEGOCIACIÓN CON LOS GOBERNADORES
La visión cronológica del Gobierno Nacional
La visión de los gobernadores
Bloque 1: todo junto ¿septiembre?
• Presupuesto 2018. ¿Revaluación deactivos?
• Ley de Responsabilidad Fiscal conProvincias (LRF)
• Renovación de leyes que vencen el 31-12-2017 (cheque, emergencia, etc., etc.)
Bloque 2: aparte ¿post-octubre?
• Reforma tributaria
• ¿Impuesto a la renta financiera?
El déficit fiscal necesita bajar
1 punto del PBI.
Todo en un bloque Único
• Presupuesto 2018
• Ley de Responsabilidad Fiscal
• Renovación de Leyes (cheque,emergencia, ingresos brutos)
• Reforma tributaria
• Fondo del Conurbano (teniendo encuenta los subsidios para la provinciade Buenos Aires)
• Deuda retroactiva por el 15% de laCopa (el stock).
Las provincias no querrán perder recursos
Más: lo laboral y previsional va por fuera de la negociación directa con los Gobernadores.
VS.
LA PULSEADA POR EL IMPUESTO AL CHEQUE
$ MM
43% 57%
Tesoro +
ATN + Anses
Provincias +
Caba
22 29
51119
Recaudación total del Impuesto al Cheque 2017
170
Tesoro Coparticipación
70% 30%
La Nación se lleva 83% del total
Las Provincias se quedan con $ 29 MM
(17% del total)
Ganancias se distribuye casi en partes iguales (Nación + Anses y Provincias) por lo cual aplicar cheque a cuenta de ganancias implica más pérdida para las provincias
que si directamente se redujera el impuesto.
LA PULSEADA POR BAJAR INGRESOS BRUTOS
Ingresos Brutos 24Sellos 2,7
Inmobiliario 2,4
Autos 2,1
Resto 0,8
ESQUEMA DE INGRESOS DE LAS PROVINCIASParticipación % sobre los ingresos provinciales totales
INGRESOS TOTALES
100
Transferencias de la Nación
42
Ingresos propios
58
Tributarios
32
Resto*
26
Coparticipación + Leyes Especiales
35Otras transferencias
7
75% de los tributarios
LA PULSEADA POR ELIMINAR LAS EXENCIONES IMPOSITIVAS
Mill de $ % del PBI Mill de $ % del PBI
EXENCIONES Y ALICUOTAS REDUCIDAS 230.500 2,37 REGIMENES DE PROMOCION 84.400 0,87
Ganancias 56.000 0,57 Tierra del Fuego 36.000 0,37
Intereses de títulos públicos y plazos fijos 34.200 0,35 Fortalecimiento Pymes 24.700 0,25
Ganancias de Soc. sin fin de lucro 14.300 0,15 Promoción de biocombustibles 9.000 0,09
Resto 7.500 0,07 Promoción de energías renovables 6.300 0,06
Valor Agregado 115.800 1,19 Puertos Patagónicos 3.600 0,04
Venta de carne, frutas y verduras 25.400 0,23 Resto 4.800 0,06
Obras Sociales y colegios 21.900 0,23
Reintegro de IVA a jubilados y planes sociales 17.100 0,18
Clubs y espectáculos deportivos 12.800 0,13
Resto 38.600 0,42
Seguridad Social 32.000 0,33
Reducción contribuciones en la Patagonia 27.300 0,28
Resto 4.700 0,05
Combustibles 19.300 0,20
Exención en la Patagonia 6.700 0,07
Resto 12.600 0,13
Impuestos Internos 700 0,01
Bienes Personales 6.700 0,07
Exención cumplidores (Ley 27,260) 6.400 0,07
Resto 300 0,00
Fuente: Macroviewen base al Proyecto de Presupuesto de 2017
EXENCIONES DE IMPUESTOS Y ALÍCUOTAS REDUCIDAS VIGENTES
(Impacto fiscal teórico en 2017)
En total son más de 3% del PBI
pero muy conflictivos para tocarlos
LA PULSEADA POR EL FONDO DEL CONURBANO BONAERENSE
Mill de $ Participación Mill de $ Participación Mill de $ Participación
Buenos Aires 650 1,2 0 0,0 650 0,9
Tierra del Fuego 836 1,5 129 0,6 965 1,3
Santa Cruz 1.072 2,0 185 0,9 1.257 1,7
La Pampa 1.273 2,3 129 0,6 1.402 1,8
Chubut 1.072 2,0 383 1,8 1.455 1,9
Neuquen 1.176 2,2 483 2,2 1.660 2,2
La Rioja 1.403 2,6 369 1,7 1.772 2,3
San Luis 1.547 2,9 331 1,5 1.877 2,5
Rio Negro 1.710 3,2 526 2,4 2.236 2,9
Catamarca 1.867 3,4 379 1,7 2.246 3,0
Jujuy 1.925 3,5 868 4,0 2.793 3,7
San Juan 2.291 4,2 679 3,1 2.970 3,9
Formosa 2.467 4,5 955 4,4 3.422 4,5
Misiones 2.239 4,1 1.500 6,9 3.739 4,9
Corrientes 2.519 4,6 1.396 6,4 3.915 5,2
Mendoza 2.826 5,2 1.273 5,9 4.099 5,4
Santiago del Estero 2.800 5,2 1.416 6,5 4.216 5,6
Entre Rios 3.309 6,1 1.016 4,7 4.325 5,7
Salta 2.598 4,8 2.046 9,4 4.643 6,1
Tucumán 3.224 5,9 1.702 7,8 4.926 6,5
Chaco 3.381 6,2 1.741 8,0 5.121 6,7
Cordoba 6.017 11,1 2.044 9,4 8.061 10,6
Santa Fe 6.056 11,2 2.152 9,9 8.209 10,8
TOTAL 54.255 100,0 21.702 100,0 75.957 100,0
Fuente: Macroview en base a Presupuesto 2017
Fondo del Conurbano +
Excedente (10% de
Ganancias)
Fdo Obras
Infraestructura (4% de
Ganancias)
Total (14% de
Ganancias)
DISTRIBUCIÓN DEL FONDO DEL CONURBANO Y EL FONDO PARA
OBRAS DE INFRAESTRUCTURA SEGÚN EL PRESUPUESTO 2017
$ M % $ M %
1993-1996 580 100 0 0
1997 650 84 125 16
1998 650 73 241 27...
2005 650 24 2100 76...
Historia del Fondo del Conurbano
Resto ProvinciasBuenos Aires
REFORMA TRIBUTARIA NEUTRA
La mayor dificultad concreta para bajar los impuestos en serio para ganar competitividad es que el déficit financiero fiscal subió.
Potestad de las
Provincias
¿Bajo el paraguas de la
nueva Ley de
Responsabilidad
Fiscal?
Problema con
las Provincias
Muy difícil porque es
el corazón de la
recaudación
provincial
Muy difícil porque
afectan intereses
provinciales,
sectoriales y sociales.
Impuesto al cheque
a cuenta de
Ganancias(20% por año en 5 años)
Ingresos BrutosExenciones
Impositivas
Eliminar los régimenes
especiales que pagan
menos IVA y
Ganancias y los
régimenes de
promoción regional.
UNA SÍNTESIS "REALISTA"
¿Gravar la renta financiera?
¿Revaluación de activos "por única vez" pagando un
impuesto?
¿Plazos fijos?¿Lebacs?
¿Bonos del Tesoro?Las empresas ya lo
pagan, el foco están en las personas
Problema con el mercado de
valores
¿Se coparticipa?
1) Blanqueo de trabajadores• “Perdón “ de los pasivos con la Seguridad Social• Subsidio temporal de parte de los aportes de los trabajadores blanqueados
2) Conflictividad• Cambios para desalentar juicios: las deudas por aportes las cobraría la Anses y no el trabajador (y
los abogados) como ahora. También se redefinirá el concepto de "Salario" que se usa en losjuicios.
• Designación de jueces en los cargos vacantes más “aggiornados”.• Acelerar la aprobación en las provincias de la nueva ley de ART.
3) Costo laboral• Rebaja "selectiva" de aportes para PyMes (no grandes empresas) y menores salarios.• Modificación de las CCT que vienen de la década del '70.• Permitir acuerdos por empresas y no solo por ramas de actividad.• Crear la figura del "banco de hora" para compensar horas extras con francos.
4) Seguridad social• Recorte de financiamiento a las cajas provinciales no transferidas y cajas especiales.• Eliminación de la reducción de alícuota vigente por zona geográfica (Patagonia).• Extensión gradual de la edad jubilatoria para las mujeres.• Modificación de la fórmula de movilidad: a) cálculo trimestral (no semestral como ahora);
b) eliminar la variación de los salarios en la fórmula (solo se ajustaría por los ingresos de laAnses).
SÍ
?
¿Planes Sectoriales?
Ley General
REFORMA LABORAL Y PREVISIONAL"A LA ARGENTINA", NO "A LA BRASILEÑA"
El punto de partida
• Déficit fiscal primario 2017 = 2016 = 2015 = 4,2 / 4,3% del PBI
• Meta oficial 2018: 3,2% del PBI
De movida, 2018 pinta para subir el déficit si no hay esfuerzo
En puntos del PBI (%)
• Se acabó el blanqueo + 0,4 (que sí incluyó en 2017)
• Contempla baja de retenciones soja + 0,2
• Incluye devolución de coparticipación a provincias + 0,2
• "Carga" con el aumento del gasto previsional + 0,7
• El cronograma de suba de tarifas - 0,7
• Más una apuesta a recaudar mejor y al - 0,7
al crecimiento económico
Déficit primario "inercial" 4,3
LA DIFICULTAD PARA EL GOBIERNO DE BAJAR EL DÉFICIT PRIMARIO 1 PUNTO DEL PBI
LA INERCIA FISCAL PARA 2018(si no hay medidas adicionales para bajar el déficit)
Sin programa fiscal adicional, 2018 se encaminará a un déficit primario similar a 2017, 2016 y 2015: 4,2 / 4,3% del PBI.
POR DÓNDE "ENTRARLE" AL GASTOi) Los componentes del gasto público*
Sector público no financiero
Miles de millones % del total
Jubilaciones y pensiones (1) 1.034 43,0Prestaciones sociales (2) 306 12,7
Salarios 344 14,3Subsidios económicos 265 11,0
Gasto de capital (3) 179 7,5
Bienes y servicios 105 4,4
Universidades 82 3,4
Transferencias a provincias 62 2,6
Resto 26 1,1
Total 2.402 100,0
Intereses (4) 214 en % del PBI 2,1
(1) Incluye pago de jubilaciones y pensiones contributivas (incluye ex cajas provinciales)
(2) Incluye asignaciones familiares y planes sociales
(3) Incluye transferencias de capital a provincias
(4) Intereses de deuda en poder del sector privado
Fuente: MacroView S.A. en base a Ministerio de Hacienda
Gasto primario 2017
(*): Excluye gasto de provincias y municipios
DE ALTÍSIMA SENSIBILIDAD:EL DÉFICIT ESTRUCTURAL DE LA PREVISIÓN SOCIAL
• Moratorias + Incremento de haberes (movilidad) + Reparación histórica explota gasto previsional.
En % del PBI2005 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016e 2017e
Ingresos previsionales "puros"(1) 2,6 5,2 5,3 5,7 5,9 5,6 6,0 5,8 6,1
Gastos previsionales puros 3,1 5,3 5,6 6,3 6,6 6,4 7,3 7,4 8,1
Resultado -0,5 -0,1 -0,3 -0,7 -0,7 -0,8 -1,3 -1,7 -2,0
Ingresos "no previsionales" (2) 3,6 4,2 4,3 4,6 4,8 5,4 6,1 7,3 5,8
Gastos "no previsionales" (3) 1,5 2,6 2,7 2,8 3,0 3,0 3,3 3,7 3,7
Resultado "de caja" de Anses 1,6 1,4 1,4 1,2 1,1 1,5 1,5 1,9 0,1
(1) En 2007 y 2008 incluyen transferencias de cuentas de capitalización al régimen público que se contabilizaron como
contribuciones a la Seguridad Social
(2) Incluye ingresos tributarios, 15% de coparticipación, rentas de la propiedad, transferencias del Tesoro; en 2016 y 2017 incluye
ingresos del blanqueo.
(3) Incluye gastos de administración de Anses, programas no previsionales como PROCREAR, PROGRESAR, Conectar Igualdad,
asignaciones familiares y otros gastos
Fuente: MacroView S.A. en base a Ministerio de Hacienda y Anses
EL CANDIDATO HASTA AHORA PROBADO:LOS SUBSIDIOS ECONÓMICOS
Evolución de los subsidios
Miles de millones de pesos 2015 2017 2017 (e)
Energía 170 233 140
Transporte 56 72 95
Empresas públicas y otros 22 31 35
Subsidios totales 248 336 270
En % del PBI 4,8 4,9 3,2
Aun así, el esfuerzo de baja tarifaria ha sido prácticamente compensado por aumento de otros gastos
% del costo del servicio subsidiado por el Estado
2015 2017 (e)
Electricidad 85 53
Gas 81 45
Colectivo 69 68
Tendencia 2018 ( e)
?
35
30
SUPUESTOS MACRO SOLO PARA SIMULAR LA TRAYECTORIA DEL DÉFICIT FISCAL Y LA DEUDA, DONDE EL
CRECIMIENTO POR LOS PROXIMOS 20 AÑOS AYUDE Y SEA SUFICIENTE PARA SOLUCIONAR LOS PROBLEMAS
• PBI: aumenta 3% por año.
• Inflación: declina y llega a un dígito anual bajo en 2020.
• Tipo de cambio real: constante.
• Impuestos: la reforma tributaria no tiene costo fiscal.
• Subsidios: sigue bajando energía y baja transporte.
• Costo del endeudamiento: marginalmente declinante.
• Cupón PBI: no se paga (porque el crecimiento da "un poquito"menos que el piso).
SI CONTINUARA LA INACCIÓN FISCAL (2016 – 2017) LA DINÁMICA DÉFICIT - DEUDA SE TORNARÍA COMPLICADA
En % del PBI 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023Inercial
Ingresos 20,2 20,2 19,4 18,7 18,7 18,7 18,7 18,7 18,7
Gasto primario (*) 24,4 24,5 23,6 23,0 22,5 21,9 21,2 20,6 20,0
-4,2 -4,3 -4,2 -4,3 -3,8 -3,2 -2,5 -1,9 -1,3
Intereses (sector privado) -1,2 -1,6 -2,2 -2,7 -3,1 -3,4 -3,6 -3,8 -3,9
Resultado financiero -5,4 -5,9 -6,4 -7,0 -6,9 -6,6 -6,1 -5,7 -5,2
Fuente: MacroView S.A. en base a Ministerio de Hacienda
Deuda del Tesoro / PBI (%) 27 29 33 37 43 48 52 56 59
11.660 12.135 19.110 13.740 19.801 19.300 22.766 20.800 20.460
Capital 8.040 6.190 11.895 4.040 7.850 5.400 7.395 3.930 2.320
Interés 3.620 5.945 7.215 9.700 11.950 13.900 15.371 16.871 18.140
Resultado primario
Simulación "mecanicista"
(*) Incluye sólo el gasto primario del Gobierno Nacional. El gasto primario consolidado (Nación, Provincias y Municipios) en
2016 fue del 45% del PBI
Vencimientos en moneda
extranjera (mill. USD)
Y AUN SI SE CUMPLIERAN LAS METAS FISCALES DEL GOBIERNO (BAJAR 1 PUNTO POR AÑO EL DÉFICIT PRIMARIO),
EL CAMINO NO SERÍA SENCILLO.Menor carga de intereses, menor tamaño de la deuda pero…
En % del PBI 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
Ingresos 20,2 20,2 19,7 19,5 19,4 19,4 19,4 19,4 19,4
Gasto primario (*) 24,4 24,5 23,9 22,7 21,6 21,0 20,4 19,8 19,3
4,2 4,3 4,2 3,2 2,2 1,6 1,0 0,4 -0,1
Intereses (sector privado) 1,2 1,6 2,1 2,5 2,9 3,0 3,1 3,1 3,2
Resultado financiero 5,4 5,9 6,4 5,7 5,1 4,6 4,1 3,5 3,1
Deuda del Tesoro / PBI (%) 27 29 33 35 39 42 44 45 47
11.660 12.135 19.110 12.570 17.860 16.530 19.150 16.370 15.250
Capital 8.040 6.190 11.895 4.010 7.860 5.400 7.391 3.935 2.320
Interés 3.620 5.945 7.215 8.560 10.000 11.130 11.760 12.435 12.930Fuente: MacroView S.A. en base a Ministerio de Hacienda
Déficit primario
(*) Incluye sólo el gasto primario del Gobierno Nacional. El gasto primario consolidado (Nación, Provincias y Municipios) en
2016 fue del 45% del PBI
Vencimientos en moneda
extranjera (mill. USD)
Simulación cumpliendo las metas
iii) ¿FINANCIAMIENTO EXTERNO O INTERNO?El rol de las Lebac y/o el crédito
• Si el déficit primario se financia externamente: ojo con las LEBAC
• Si fuera con financiamiento interno: ojo con el "crowding - out"
2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
Caso a): Inacción fiscal
Préstamos al S. Privado var. % 29,4 -3,9 1,9 1,9 6,9 11,5 15,6
Préstamos S. Priv / PBI % 11,0 11,5 9,3 8,6 8,2 7,9 8,3 8,9
Caso b): Cumplimiento de metas fiscales
Préstamos al S. Privado var. % 29,4 7,0 10,8 11,2 14,2 16,6 17,6
Préstamos S. Priv / PBI % 11,0 11,5 10,4 10,5 10,8 11,2 12,2 13,4
2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
Caso a): Inacción fiscal
Stock de Lebac $ MM 707 1.108 1.667 2.251 2.822 3.362 3.869 4.326
Lebac / PBI % 8,8 11,1 14,1 17,3 20,1 21,8 23,4 24,4
Deuda total (Tesoro + Lebac) / PBI % 37,8 44,1 51,1 60,3 68,1 73,8 79,4 83,4
Caso b): Cumplimiento de metas fiscales
Stock de Lebac $ MM 707 1.108 1.527 1.864 2.133 2.339 2.460 2.499
Lebac / PBI % 8,8 11,1 12,9 14,3 15,2 15,1 14,9 14,1
Deuda total (Tesoro + Lebac) / PBI % 37,8 44,1 47,9 53,3 57,2 59,1 60,9 61,1
b) SEGUIR CORRIGIENDO PRECIOS RELATIVOS: TIPO DE CAMBIO Y TARIFAS
• El gobierno heredó un desalineamiento de precios que no se corrigiólicuando "a la Argentina" con una mega-devaluación y un mega-tarifazo alfinal del gobierno anterior, en la transición o al comienzo de la nuevaadministración.
• Lo positivo: se evitó una crisis macro, el hundimiento del PBI y un colapsosocial.
• Lo dificultoso: acomodar de a poco los precios relativos (tipo de cambio realy tarifas reales) con una tasa de inflación que no baja linealmente.
• Tampoco hubo "catch-up" de actividad porque no hay "output-gap".Entonces la tasa de crecimiento esperada es también modesta, apenas derecuperación de lo perdido, con probabilidad máxima de llegar al PBI percápita de 2011 al final de 2019.
Se avanzó más en actualizar las tarifas energéticas, menos el tipo de cambio real y casi nada las tarifas de
transporte (colectivo y tren).
UN SET DE PRECIOS RELATIVOS QUE CONTINÚA DESALINEADO
Fuente: MacroView S.A. en base INDEC
"Tablita"
1980
(promedio)
Convertibilidad
1992 - 2001*
(promedio)
Fin de la
Convertibilidad
(dic-01)
Comienzo
Néstor
Kirchner
(II sem. 2003)
Dólar
semi-alto
2007-2010
10 de
diciembre
2015
Devaluación
inicial de
Macri
(ene-16)
Hoy
11,4 14,7 16,6 34,4 25,0 15,5 21,8 17,5
(*) dic-01: 16,7
Tipo de cambio real a precios de hoy
(promedio de período)
Promedio últimos 70 años: 23,1
Desde el 10/12/15 hasta la
actualidad
¿Cuánto faltaría subir para
llegar al "equilibrio"?
Var. % (Subsidios = cero)
Electricidad 690 100
Gas Natural 275 110
Colectivo 70 150
Aumento de tarifas (promedio AMBA)
* La actual ización de electricidad y gas natura l s igue el cronograma presentado por
MinEM y los márgenes de dis tribución de la Revis ión Tari faria Integra l . En el caso del
colectivo se supone una actual ización que l lega hasta un va lor a lgo menor que un
dólar.
c) PROFUNDIZAR SIMULTÁNEAMENTE REACTIVACIÓN Y DESINFLACIÓN
En 2018, ¿el BCRA cumplirá su meta (8 / 12%) de inflación y simultáneamente el PBI crecerá como dice el Presupuesto?
• En 2017 iba a ser muy difícil (casi imposible) que simultáneamente el BCRAcumpliera su meta de inflación (techo de 17%) y el gobierno su "meta" dereactivación (suba del PBI de 3,5%).
• No estaban dadas las condiciones fiscales y monetarias: el BCRA iba a emitirpesos a un ritmo mayor que lo requerido para cumplir la meta de inflaciónporque iba a tener que financiar el déficit fiscal. Y si para encauzar elprograma monetario esterilizaba el exceso con Lebac, la tasa de interés y laastringencia monetaria iban a erosionar el ímpetu de la reactivación.
• Finalmente, este año ni el BCRA cumplirá su meta ni el gobierno la suya. Enun contexto en que se priorizó más bajar la inflación que acelerar lareactivación, termina en un híbrido: inflación 20 y pico % y reactivaciónmenor a 3%.
Monetariamente, hay mucha plata en la calle para 17% de inflación y poca para 3,5% de reactivación.
2018: ¿OTRA VEZ CONDICIONES FISCALES Y MONETARIAS QUE NO AYUDAN A PROFUNDIZAR AL MISMO TIEMPO
REACTIVACIÓN Y DESINFLACIÓN?
Base Circulante en M2 M4 Préstamos
Monetaria poder del público privado* privado** en pesos
´Dic-15 40,5 37,1 37,1 40,9 39,3
´Mar-16 29,5 28,9 27,7 39,2 31,8
´Jun-16 26,7 21,0 21,4 39,1 26,7
´Sep-16 27,7 17,1 19,5 41,2 20,9
´Dic-16 26,6 21,5 24,7 40,4 16,3
´Mar-17 34,7 28,3 31,4 39,0 24,1
Jun-17 31,1 32,8 35,3 38,3 29,5
Ago-17 (e) 27,3 34,4 36,1 36,1 35,1
(*): M1 privado: Circulante en poder del público + Depósitos transaccionales del sector privado en pesos
(**): M4 privado: M2 privado + depósitos a plazo fijo del sector privado + Lebac en poder del sector privado
Fuente: MacroView S.A. en base a BCRA
Evolución de los agregados monetarios en pesosVariación % interanual ($ corrientes)
EXPANSIÓN MONETARIA ACTUAL AL 35%: ¿QUÉ PUEDE SIGNIFICAR A FUTURO? más presión inflacionaria (priorizando crecimiento) Que el BCRA aplique una política monetaria súper dura para no perder reputación
(priorizando inflación) Otra vez un híbrido (parecido a 2017): que la inflación no suba pero tampoco baje "como
quiere el BCRA" y que la reactivación vuelva a ser moderada.
¿HAY CHANCE DE DESACELERAR LA EXPANSIÓN MONETARIA PARA CONVERGER A LA META DE INFLACIÓN (8/12%) SIN
QUITARLE IMPULSO A LA REACTIVACIÓN?
Muy difícil acomodar la situación monetaria al desafío simultáneo de bajar la inflación a 8/12% y reactivar a más de 3%
Expansión monetaria a fines de 2017 35% anual
(Circulante en poder del público)
Simulación 2018 para bajar la expansión monetaria a, por ejemplo: 15% anual
$ MM
Emisión fiscal 400
Adelantos transitorios 150
Compras de dólares fiscales 250
Necesidad de esterilización para que los 230
agregados monetarios desaceleren a 15%
Bajo estos supuestos: 2017 2018
Lebac:
Stock a diciembre ($ MM) 1.125 1.565
Lebac / PBI (%) 11 13
Lebac / Base monetaria (%) 112 133
Lebac / Depósitos (%) 65 72
Circulante en poder del público (var. %) 35 15
Préstamos en pesos al sector privado (var. %) 39 15
Para financiar un déficit primario de 3,2% del PBI
(cumplimiento de la meta)
Necesidad de dólares fiscales 2018: US$ MM
$ 250 MM para financiar el déficit primario 14,7
Vencimientos en dólares 13,0
Total 27,7
Además: refinanciar US$ 13 MM de
Letes
EL DILEMA DE LA SIMULTANEIDAD VERSIÓN 2018PARADOS A HOY
Perspectiva: ¿Se enfrentará 2018 con un sesgo más reactivador que anti-inflacionario (al revés que 2017)?
var % 1 / 2 o menosMás de 2,
menos de 3
Más de 3
("META"
OFICIAL)
Más de 17,
menos de 20
12 / 17 (META
OFICIAL 2017)
8 / 12 (META
OFICIAL 2018)
No se cumple
reactivación
PBI 2018
I
N
F
L
A
C
I
Ó
N
No se cumple
meta de inflación
"Sin el pan y sin la torta"
Algo de reactivación,
algo de desinflación
Inviable
d) LIDIAR CON EL DÉFICIT DEL SECTOR EXTERNOEn 2017, un tema más micro (de sectores críticos)
que macro. ¿Y en 2018?
1980 1992 - 94 1997-98 2017 (e)
(un año) (un trienio) (un bienio)
Monto del déficit US$ M 2.500 5.700 4.900 5.000 ¿10.000?(1994) (1998)
Déficit / Exportaciones % 30 30 18 8 20
Déficit / PBI % 1,2 2,2 1,7 0,9 1,6
Crecimiento promedio anual (%)
Exportaciones 2,7 9 6 2,5 2,5
Importaciones 57 40 17 15 10
Impo de bienes de capital 40 65 24 16
Impo de bienes de consumo 130 30 15 16
Crecimiento promedio anual (%)
PBI 1 7 6 2,5
Inversión 5 20 12 10
Tipo de cambio real A pesos de hoy 11 14 / 15 14 17
promedio del periodoFuente: MacroView S.A. en base a INDEC
Simulación
2018
COMPARANDO DÉFICITS COMERCIALES
1997: 121998: 0
NO ES SOLO EL ROJO COMERCIAL, ES TODA LA CUENTA CORRIENTE EXTERNA
La experiencia internacional sugiere que déficits externos superiores a 5 puntos del PBI empiezan a ser "inquietantes": no necesariamente por
inconsistencias macro internas, sin especialmente por vulnerabilidad antes shocks externos.
Recuperación de importaciones sin
despegue exportador
Pesa el turismo
Explotó. Salto de intereses por
deuda pública.
US$ M 2015 2016 2017 (e) Simulación 2018
Cuenta corriente -17.170 -14.901 -24.726 -31.000
Bienes -363 4.540 -2.526 -7.000
Exportaciones 56.813 57.784 60.000 61.500
Importaciones* 57.176 53.243 62.526 68.500
Servicios -5.786 -8.446 -10.200 -11.000
Transporte -2.127 -2.522 -3.000
Viajes -2.055 -4.646 -6.200
Regalías -2.016 -1.933 -1.800
Resto 412 655 800
Utilidades y dividendos -8.145 -7.217 -7.000 -7.000
Intereses -3.744 -4.849 -7.000 -8.000
Transferencias corrientes y otros 867 1.069 2.000 2.000
Cuenta corriente / PBI (%) -2,7 -2,8 -4,3 -5,1
(*): Importaciones FOB (libres de derechos y de cargos de flete y acarreo)
Fuente: MacroView S.A. en base a INDEC
EVOLUCIÓN DE LA CUENTA CORRIENTE: ÚLTIMOS AÑOS
SER O PARECER: EL DESAFÍO DEL CUBO MÁGICOSeis caras conectadas. Difícil de compaginar.El optimismo: hay países que lo han hecho.
BAJAR EL DÉFICIT FISCAL (Sin bajar la actividad ni subir la presión tributaria). Muchos países que subieron el déficit en la crisis 2008 después lo
bajaron sin afectar la macro.
BAJAR LA TASA DE INTERÉS
(Sin dificultar renovar Lebac). Hoy casi todos los Bancos Centrales
logran estabilidad monetaria sin recesión.
REACTIVAR LA ECONOMÍA(Sin despertar la inflación ni ahondar el
déficit comercial). En el mundo reactivar no es sinónimo de inflación ni de déficit
comercial.
MEJORAR EL SALARIO REAL(Sin despertar la inflación ni
empeorar competitividad). En la mayoría de los países, que suba el salario real es bueno para la
macro, no problemático.
SUBIR EL TIPO DE CAMBIO(Sin despertar la inflación). En el mundo, cuando sube el tipo
de cambio no sube la inflación.
BAJAR LA INFLACIÓN(Sin debilitar la reactivación).
Hoy son la excepción los países con inflación.